作者 | 范亮

编辑 | 张帆

很长一段时间里，京东方都是A股“散户大本营”的榜首。2026年一季度，这个位置被紫金矿业和东方财富取代，但京东方仍拥有超过100万名股东。

人气足够高，股价却长期止步不前。2001年京东方上市之初，开盘价为3.54元/股（前复权）；到2025年末，收盘价为4.17元/股。二十多年过去，股价累计涨幅只有18%。

面板行业的重资产投入和强周期特征，是制约京东方股价表现的核心因素。上市以来，京东方累计资本开支超过5000亿元，增发募资超过900亿元；累计实现约700亿归母净利润、加回折旧摊销后超过4000亿元的经营净现金流，也大多被继续投入再生产，累计分红规模仅242亿元。因此，京东方长期只能被市场当作周期股来定价。

但2026年，京东方让100万股民赚到了钱。自5月21日行情启动以来，京东方股价至今上涨约60%，创下2009年以来的新高。

催化剂来自其与康宁的合作。5月20日晚，京东方公告称，公司与康宁签署合作备忘录，双方将在玻璃基封装载板、可折叠玻璃、钙钛矿玻璃基板、光互连相关应用等重点领域开展合作。

京东方的暴涨，也再一次带火了A股玻璃基板封装概念。那么，京东方这一次能否摆脱面板业务的旧估值体系，进入新的股价平台？

加入算力阵营

简单来说，芯片封装是将裸芯片固定在封装载板上，完成电气互连、散热和机械保护，使芯片能够进一步安装到PCB上，并在终端设备中稳定运行。

目前，BT基板、ABF载板等有机封装载板仍是封装市场的主流。其中，BT载板主要用于存储、消费电子等领域；ABF载板则更多应用于CPU、GPU、AI加速器和网络芯片等高性能产品。

对于需要集成HBM的AI芯片，通常还会在芯片与有机载板之间增加硅中介层，HBM内部依靠TSV实现垂直堆叠互连，而芯片与HBM之间则通过硅中介层实现高速互连。台积电CoWoS-S的典型结构，就是“硅中介层+有机载板”。

随着AI芯片集成规模不断扩大，封装尺寸、互连带宽和信号完整性要求持续提升，硅中介层也开始面临尺寸、成本和产能等约束。采用TGV技术的玻璃基封装载板，具备低介电损耗、高尺寸稳定性、高平整度，以及适合大尺寸面板级加工等特点，因此被视为下一代先进封装的重要候选方案。

台积电正在开发面板级先进封装CoPoS，市场普遍预计，玻璃基封装载板可能会在相关工艺中发挥重要作用。

从产业化进度看，玻璃基封装载板已开始在射频IPD、毫米波器件和CPO等细分领域验证或导入，但在AI芯片封装中的应用仍处于技术验证和产业化早期。例如，根据TrendForce，OFC 2026光纤通讯大会上，英特尔展示了搭载共封装光学（CPO）技术的玻璃核心基板原型；今年1月，英特尔还发布了全球首款采用玻璃芯载板的商用CPU。

根据Yole Group数据，全球先进IC载板市场规模预计将由2024年的约142亿美元增长至2030年的310亿美元，对应年均复合增速约14%。广发证券认为，凭借低介电损耗、高尺寸稳定性和高平整度等优势，玻璃基板有望率先在部分高端封装场景中渗透，并逐步替代部分传统有机载板或硅中介层方案。

因此，京东方本质上是借助玻璃基封装载板业务，切入了AI算力叙事，跟上了算力板块的热点。

不是单纯炒概念，但短期没业绩

在整个玻璃基板封装的上下游产业链中，上游为玻璃基板原材料提供商，中游为玻璃基封装载板制造商，下游则为半导体封装厂商。目前，康宁为上游的玻璃基板原材料提供商，京东方则是玻璃基封装载板制造商的角色。

由于LCD、OLED本身就是在玻璃基板上进行TFT电路刻蚀、封装、模组集成等一系列的加工工序，因此其也相应有可以迁移至TGV玻璃基板的技术和制造能力。对TGV玻璃基板业务进展，根据京东方在投资者交流平台的公开披露：

公司2020年启动玻璃基载板技术调研，2022年投资3.9亿元建设玻璃基/硅基兼容的晶圆级创新实验平台，2024年投资9.93亿元建设板级玻璃基封装载板试验线，并于2025年内完成主设备搬入调试，2026年上半年已实现全自动化设备通线。该试验线设计产能1,000片/月。

目前公司已实现TGV开孔、深孔填铜、增层、布线等玻璃基封装载板全流程工艺拉通，并于2025年完成大尺寸高层数（9-2-9，20层）玻璃基载板样品开发和送样。公司目标产品为大尺寸算力芯片先进封装所需的玻璃基载板，可匹配不同的先进封装方式，目前已给部分国内客户送样，部分客户已通过概念认证并进入技术测试阶段。

因此，京东方在玻璃基封装载板制造方面已经具备可落地的能力，拿到了玻璃基封装载板的“入场券”，未来则根据送样和认证情况扩建产能。

2026年以来算力链条，特别是“达链”相关企业的股价大幅上涨，一个最核心的支撑是，不管未来AI泡沫的叙事是否成立，但这些企业短期内都能交给资本市场一个亮眼的成绩单。

那么暴涨后的京东方，能否也在短期拿出超预期的业绩？

答案是否定的。对于玻璃基封装载板大规模商业化节点，市场普遍认为在2-3年后才会进入大规模商业化阶段。例如，英特尔判断其有望在本十年（2020-2030）后半期向市场推出完整的玻璃基板解决方案。台积电目前预计将于今年6月完成其首条CoPoS中试生产线，大规模量产的合理预期时间推测应为2028年至2029年。

京东方自身也指出，根据业务发展情况，预计未来2-3年内，都无法对公司经营业绩产生重大影响。

面板要变成现金牛业务？

那么，京东方原有的面板业务，是否可能出现超预期表现？

2025年，京东方TFT-LCD销量为9003万平方米，AMOLED销量约226万平方米，二者同比增速均为8%。尽管手机AMOLED单价最高可达到电视LCD的10倍以上，但在京东方收入结构中，LCD营收仍占较大比例，粗略测算超过80%。

2026年，受存储价格上涨影响，市场普遍预计手机销量将明显下滑。根据CINNO数据，各类手机面板价格在2026年处于持续下行状态，这将明显冲击京东方AMOLED业务的收入增长。电视面板方面，尽管2026年有世界杯拉动，但Omdia、群智咨询等机构均预测，全年电视面板需求可能有所下滑。

这意味着，京东方2026年的营业收入将面临较大增长压力。

利润端方面，公司盈利一方面受面板价格波动影响，另一方面也受产线折旧进度影响。

根据京东方披露，显示行业已从大规模扩产的高速发展阶段，逐步进入成熟期，公司资本开支金额将逐渐降低。同时，随着存量产线折旧持续减少，在建产线项目也会综合考虑产能爬坡情况分阶段转固，公司总体折旧金额将在2025年的基础上开始下降。

TCL科技也指出了类似趋势：未来公司资本开支将逐步下降；从折旧金额看，2025年是TCL华星折旧峰值，之后折旧会逐步下降。不过，2026年下降幅度不会特别明显，2027年及以后，折旧降幅会更大。

综合来看，京东方2026年的营收增速大概率承压，但净利润和自由现金流，分别受益于折旧下降和资本开支减少，仍有望保持稳定。

对京东方而言，虽然营收会在行业下行阶段承压，但资本开支下降、折旧减少，可能被市场解读为一个拐点式利好：京东方将开始产生更稳定的正向自由现金流，未来也不再需要像过去那样依赖大规模融资。

还能不能涨？

京东方后面还能不能涨，关键不在于玻璃基封装载板短期能贡献多少业绩，而在于市场是否愿意重新定义京东方：到底还是一家周期面板公司，还是一家拥有稳定现金流、同时带有AI先进封装“期权”的平台型公司。

如果京东方面板业务转为现金牛的逻辑成立，那么在玻璃基封装载板AI叙事的加持下，行情可能还没有结束。

2025年，京东方EBITDA为464亿元，资本开支为401亿元。过去市场不愿给它高估值，很重要的原因是公司赚到的钱很快又被新一轮产线投资消耗掉，股东很难真正分享到自由现金流。

但如果显示行业进入成熟期后，京东方资本开支持续下降，假设未来EBITDA保持稳定、资本开支逐步降至200亿元左右，公司就有望释放约200亿元级别的自由现金流。

在此基础上，玻璃基封装载板业务提供的是估值弹性。其短期难以贡献业绩，但相当于给京东方增加了一个AI先进封装方向的远期期权。只要后续送样、认证、客户导入和产能扩建继续推进，市场就可能继续为这部分想象空间定价。

反过来，如果面板业务转为现金牛的逻辑无法兑现，京东方股价大概率仍会跟随算力链情绪波动。尤其是玻璃基板短期无法释放业绩，一旦算力板块回调，京东方可能面临更剧烈的波动。

因此，后续关键观察窗口在中报和季度财报。如果资本开支和折旧确实持续下降，经营现金流保持稳定，那么“面板现金牛+玻璃基板AI期权”的逻辑就会更扎实，股价也更容易进入易涨难跌的阶段。

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