2022年以来，转债市场有所调整，中证转债指数下跌9.03%，上证转债指数下跌7.18%。

转债市场下跌更多是由于正股市场的调整，上证指数年初以来下跌10.53%，沪深300下跌14.45%，中证500下跌14.32%。

观察“持有沪深300的年化收益率”（以2014年初为起点），2021年下半年以来不断下滑，已经跌破2020年2月的阶段性低点，仅高于2018年末。

图1：持有沪深300的年化收益率持续下降

从历史数据可以看出，“持有沪深300的年化收益率”和“未来一年收益率”存在较强的负相关关系，即“截止到当前收益率”的下降，对应着“未来一年收益率”的上升。

图2：“持有沪深300的年化收益率”和“未来一年收益率”负相关

当前转债市场受正股走势影响较大，如果正股能够回升，转债市场尤其是股性转债将受益于正股的走强。

当前正股及转债市场的下跌，主要由于市场对稳增长存疑，偏股型转债下跌，导致相关基金赎回压力，加剧了转债的下跌，市场更加对经济没有信心，形成负反馈的循环。

我们认为，这种负反馈将得到逆转，原因如下：

第一，市场对稳增长存疑，尤其是当前地产数据较弱，对经济信心不足，但是各方面显示稳增长都在发力。一是货币政策超预期，2021年12月MLF降息之后，2022年1月再次降息且幅度超预期。二是政策层多次表态稳增长，李克强强调“力争一季度形成更多实物工作量”，表明基建投资开始发力；刘国强提到“避免信贷塌方”、“引导金融机构有力扩大信贷投放”、“金融机构将增加对实体经济贷款投放”、“五个季度宏观杠杆率下降”，“杠杆越低空间越大”，这些都指向了宽信用。三是政策的边际放松，包括放松能耗双控，地产政策放松，多个城市下调房贷利率、首付比例。       

第二，俄乌危机导致大宗商品价格上涨，抬高了企业生产成本，导致市场担心企业利润的下滑。但是企业盈利改善归根到底还是终端需求的改善，终端需求的恢复可以消化大宗商品价格上涨的压力。一方面，当前稳增长得到确认，需求的恢复将改善大宗商品价格上涨的压力；另一方面，政府也加强了对大宗商品涨价的管控，控制通胀，降低企业生产成本。

第三，持有转债的基金赎回引发转债市场的调整，属于非理性杀跌。在正股市场和转债市场的调整下，很多“固收＋基金”面临赎回的压力。我们认为这是一个短期市场交易问题，不会改变转债长期的投资价值。当前转债指数已经调整到半年前的位置，处于阶段性低位，估值已经到了合理水平。

转债估值有所下降，当前全市场可转债的平均价格是130.653元，与2021年末高点相比下降21.579元；全市场平均转股溢价率为39.66%，与年初高点相比下降5.19%；全市场可转债平均到期收益率-2.62%，比年初上升3.05%。

综上，基于稳增长将被确认，经济大概率企稳，转债市场非理性下行动力有限，我们看好股性转债的后市行情。

风险提示： 政策变化超预期。