摘要：华为回归、估值缩水、IPO延期，荣耀被困在“平替”困局里。

近日，Omdia数据显示，荣耀一季度在海外市场取得不错的成绩。

据悉，荣耀Q1在中东市场出货量同比大增73%，市场排名跃居第二；拉美市场出货量增长30%，排名第四；东南亚市场同比增长28%，其中高端市场新加坡份额首次进入前三。

荣耀在海外市场高歌猛进，但资本市场上市进程却陷入迟滞。

据界面新闻消息，因未在股改一年内完成IPO，荣耀召开内部员工持股会议，开放员工减持退出通道。与此同时，荣耀高层虽然明确表示“荣耀IPO并未终止”，但并未提及具体的上市时间。

荣耀自从华为独立以来已经过去五年多，还未推开IPO的大门。曾经借华为余晖走出的“微笑曲线”，如今已经变成出货量连跌三年的下滑线。

李健接棒后押注AI终端生态，Robot Phone、人形机器人概念满天飞，但Magic8系列销量惨淡、中低端占比超六成，手机基本盘正在塌方。

当替代红利彻底消失，AI故事又远水不解近渴，荣耀还能找到属于自己的新地图吗？

一、手机业务下滑：此华为之过，非战之罪也？

2020年末，华为被制裁后，荣耀被30多家渠道商和经销商收购独立。

在这场看似“断臂求生”的剥离中，荣耀带走了一份极为珍贵的遗产：华为的基因。

CEO赵明是华为系老将；核心研发团队承袭华为体系；产品设计Magic系列对标Mate，数字系列对标nova。

对消费者而言，荣耀几乎就是“换了壳的华为”。

凭借华为暂别市场给荣耀带来的“替代红利”，荣耀避免了同小米、OPPO、vivo一样陷入“高端化困境”，几乎毫不费力的进入高端市场，且业绩突飞猛进。

官方数据显示，2021年Q1，中国手机市场荣耀市占率仅为3%；IDC数据显示，2021年至2022年，荣耀的市占率分别为11.7%和18.1%，实现了触底反弹。

不过，成也华为，败也华为。借来的东风，终究有还的那一天。

2023年8月，华为Mate 60系列发布，麒麟芯片回归。真正的主角回来了，替代者的叙事空间就被急剧压缩了。

IDC数据显示，2023年至2024年，荣耀在中国市场出货量分别同比下跌10.3%和8.1%，位列第二和第四位。2025年，荣耀甚至跌出了TOP 5榜单。

（图源IDC）

Counterpoint给出更残酷的数字：2025年荣耀国内市场份额仅13.4%，同比大跌12.6%，成为主流厂商中唯一两位数下滑的品牌。

华为回归无疑是最大的外部变量，但不能将荣耀的所有问题简单归结于“华为太强”，这是一种思维惰性。我们不妨分析下荣耀自身。

第一，未建立起独立的品牌认知。

“花粉”为品牌忠诚买单，“米粉”为生态和性价比买单，消费者天然将荣耀视为“华为减配版”，荣耀用户缺少一个非买不可的理由。

华米OV都是从手机行业血海中拼杀出来的品牌，荣耀独立之前是华为用来对标小米的互联网子品牌，在赵明的带领下，一度逼得雷总在发布会上喊出“生死看淡，不服就干”。

但独立近六年来，荣耀并没能打破“华为同源”的认知，这不是产品问题，是品牌建设的战略懈怠，需要营销、公关长期努力。

第二，产品结构失衡。

据“RD观测”数据显示，2025年荣耀手机的销量结构中，2000元以下价位段的产品占比高达61.8%。截至2026年第二十周，荣耀Magic8系列的销量仅为117.07万台，不光远低于华为Mate 80系列的609.35万台，在六大品牌的母系旗舰中也排名垫底。

（图源微博）

由于统计口径不同，数码博主“RD观测”的数据仅供参考，不过也能给我们一些关于荣耀产品结构的大致信息。

荣耀目前品牌溢价能力有些弱。

独立之后，荣耀手机芯片采用联发科、高通骁龙，系统是基于安卓系统的MagicOS，与小米OV产生同质化竞争，叠加华为高端旗舰回归，关于荣耀“高价低配”争议出现，荣耀高端化困境迟来。

第三，渠道商主导的股东结构撑不起长期主义。

荣耀独立的本质是一场渠道上的集体接盘。

独立之初，荣耀收购方背后站着30多家渠道商和经销商，2024年底荣耀完成股份制改革。据天眼查APP显示，荣耀集团的投资方目前仍有25家，包括深圳国资、中国移动、中国电信、京东方以及数十家渠道商。

（图源天眼查）

渠道商天然追求快速周转和利润最大化，他们关心的是“这台手机能赚多少”，而不是“这个品牌五年后值多少钱”。

不过，与渠道商利益绑定的好处是，荣耀独立初期能凭借渠道商的资源迅速扩展线下门店，还能让渠道商多拿货做高销量，类似于白酒行业的“库存堰塞湖”。

但随着溢价能力更高的华为回归、荣耀手机销量下降，荣耀给渠道商带来的收益降低，渠道商还要承担荣耀带来的库存压力，“叛逃”也就必然出现。

所以，“此华为之过，非战之罪也”更像是一种自我安慰。荣耀的困境，三分是天时（华为回归），七分是人和（品牌空心化、产品结构低端、战略摇摆）。

二、IPO“跳票”，AI故事能获认可吗？

估值方面，荣耀从独立时的约400亿美元（约2600亿元人民币），缩水至胡润研究院评估的1700亿元，不到五年降幅达34.62%。

背后是多层股东的共同焦虑：深圳国资、30余家经销商、中国移动、中国电信、京东方……每一个投资方都渴望看到回报，而荣耀的业绩表现却让人越来越没有信心。

换帅，正是这种焦虑的集中体现。

2023年11月，深圳国资背景的吴晖出任董事长，首要任务就是推动上市；2025年1月，赵明卸任CEO，前华为高管李健接任。

赵明是荣耀无可争议的“灵魂人物”，在赵明领导期间，荣耀就已经尝试解决华为回归带来的问题。

产品策略上，数字系列关注女性市场；GT系列定义为“年轻人的第一台电竞手机”；Magic系列专注AI。

在Magic 7发布会上，“YoYo智能体”实现“一句话自动执行任务”，荣耀请现场2000个人喝咖啡。AI手机早于豆包手机，“请喝咖啡”早于千问。

可以说，赵明为荣耀打下了AI手机的基石。

李健到来后，AI这张牌打出了更大的“生态”牌。

2025年3月举办的MWC 2025上，李健发布“阿尔法战略”，宣布荣耀将从智能手机制造商向全球领先的AI终端生态公司转型，并计划未来五年投入100亿美元，分三步走：打造智慧手机、构建智慧生态、共建智慧世界。

一年后的MWC上，荣耀更进一步，提出了Augmented Human Intelligence理念，展示了机器人手机Robot Phone、具身智能人形机器人等阶段性成果。

从想象力来看，具身智能赛道确实诱人。36氪研究院披露的数据显示，2018年至2025年，中国具身智能市场规模从2133亿元增长至9150亿元，复合年均增长率为23.27%，预计2027年将达1.32万亿元。

资本市场对于这类叙事向来不吝啬想象力，这也给荣耀的IPO提供了讲故事的素材。

在具体产品层面，Robot Phone搭载了微型4DoF云台系统，不仅能追随人的脚步进行180度运镜，还能根据语音指令做出“点头”“后空翻”等动作。荣耀CEO李健称：“手机不应该只是一个有着触摸屏的‘无趣黑色方块’。”

具身智能产品‌“闪电”在2026年4月19日的北京亦庄人形机器人半程马拉松中，以 50 分 26 秒夺得第一名‌，打破了人类半程马拉松世界纪录。

不过，100亿美元的研发对比当下1700亿元（约235亿美元）的估值，投入之大必然会拖累荣耀的业绩表现。

资本市场对荣耀的高估值，还需要看荣耀AI生态有无具体成果。

不过，荣耀的AI故事，面临一个尴尬的现实——缺乏过渡产品。

Magic 7和Magic 8系列作为AI旗舰，市场表现惨淡。

前文提到，Magic8系列销量仅117.07万台，远低于同期的华为Mate 80系列和小米数字系列。这说明消费者还没有为“AI手机”的概念买单。

荣耀大部分销量来自2000元以下机型，这部分用户对AI功能敏感度极低，换机动力不足。

这与当下AI手机并不“智能”有关。

作为手机生产商，荣耀不仅要让用户用的舒畅，还要考虑开发者的权益。

荣耀Magic 8并未像“豆包手机”一样，简单粗暴的使用模拟点击技术，而是靠系统级MCP架构实现“一句话自动执行任务”。但并不是所有的第三方软件开发者都有动力适配MCP接口。

也就是现在的AI手机并不能让用户流畅地实现“一句话自动执行任务”，使用效率还不如用户自己动手操作高。

至于Robot Phone，虽然惊艳，但商业化前景堪忧。

多位行业人士指出，其耐用性、维修成本都存在巨大疑问。

在手机极其有限的内部空间塞入4DoF云台系统，主板集成度和电池设计成本势必水涨船高；伸出“头”的设计和精密传动轴面临跌落或撞击风险，一旦发生机械故障，维修几乎意味着整机报废级别的拆解。

更关键的是，Robot Phone主打的自主拍摄场景，并非市场刚需。

专业创作者早已依赖专用云台、充电设备构建起成熟的工作流，普通用户则更看重便携性与握持手感。最终产品可能陷入“专业用户嫌其不够极致，普通用户嫌其笨重不便”的两难境地。

从行业整体来看，人形机器人的出货量远不足以成为厂商增长的第二曲线。

IDC数据显示，2025年全年全球人形机器人出货量不足1.8万台，销售额约4.4亿美元。荣耀要在这条赛道上实现规模化商业回报，至少还需要3-5年。

更具挑战性的是，荣耀的技术壁垒并不牢固。

2025年12月，字节跳动联合中兴推出了“豆包手机”nubia M153，用户只需一句话就能跨应用执行任务。荣耀产品线总裁方飞承认，豆包手机的技术逻辑与荣耀AI的发展方向“高度契合”。

今年4月，有消息称荣耀正与字节跳动接洽，讨论联合开发新一代“豆包手机”。

具身智能方面同样如此。半马冠军这个结果是特定场景下的特定能力，行业竞争还是要看技术领先后的场景应用能力。

AI的未来再美好，也填不了眼前的坑。

2026年Q1，小米手机出货量为3380万台，同比下跌19.14%；手机业务毛利率为10.1%，同比下跌2.3个百分点。

作为行业前五的品牌，小米面临的成本压力尚且如此，荣耀的处境只会更加艰难。存储芯片涨价、苹果降价挤压、华为强势回归，三重压力叠加之下，手机厂商正在经历一轮残酷洗牌。

结语：

荣耀从华为独立那刻起，目标就只有一个：活下去，然后自己飞。

独立六年，荣耀确实飞过——从3%的谷底到18.1%的巅峰，那是一段值得书写的“微笑曲线”。

但如今，曲线正在向下，而且拐点迟迟没有出现。

问题的本质是三个字：不性感。

手机业务：没有品牌忠诚度，只能在中低端打价格战，被华为轻松碾压；

IPO故事：估值缩水、员工退股、股东焦虑，资本市场已经给出投票；

AI战略：概念大于落地，Robot Phone和机器人尚在实验室，Magic系列卖不动。

李健在MWC上说：“无风雨，不彩虹。”但资本市场从来不靠金句买单。

荣耀现在最需要的，不是画一张“AI终端生态”的宏大地图，而是拿出如当年独立时“断奶重生”的勇气，在存量市场里真正做出消费者愿意掏钱的差异化产品。

稳住手机基本盘，才能给AI故事争取时间；而AI故事要兑现，必须先证明自己不是空中楼阁。

否则，飞轮停滞的那一刻，就是荣耀再次“坠落”的开始。

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