大家好，我是大白。

关于中证全指红利质量(932315)的调仓，不少家人在问，本次调仓怎么估值还贵了？说好的“高抛低吸”呢？

本白拉了拉数据，先上结论：没错。但先别急，本次调仓有看头：更像是“红利质量”摇身一变，成了“红利质量成长”。

上数据：

一、行业总览：收缩战线，锐意进取

本次调仓，堪称史上罕见的“大换血”：50只成分股，换仓30只，换手率高达60%，以当前权重估计，涉及权重46.5%，也还好。其实看过本白以前文章的就知道，策略类指数的这种操作并不少见。

看覆盖面变化：行业数量从21个缩减至18个，清空汽车、建筑材料、美容护理、农林牧渔、纺织服饰5个行业。

加仓方向：食品饮料（4→8）、有色金属（5→6）、非银金融（1→3）、传媒（1→3）、计算机（2→3）。

小结：与上次的行业分散均衡相比，本次调仓明显反其道行之，抛弃了地产链（轻工、建材）、传统周期（纺织）和部分增长失速的医药，将弹药集中到消费、资源、科技等高弹性赛道。这是一种从“被动防御”向“主动出击”的转向。对了，看了一眼，调入的消费股没一个白酒。

二、指标分析：放弃“假高息”，拥抱“真质量”

从调仓股票的平均水平来看，

调出股：ROE增速为负（-6.4%），增长已停滞，尽管股息率很高（4.2%），仍被剔除。说明“质量”不能只有高股息，增长是底线。

调入股：与调出股相比，代表“质量”的ROE由15.3%提升至17.4%，代表“”成长”的ROE增速由负（-6.4%）大幅转正，至高达42.1%，而代表“红利”的股息率下降0.6个百分点（4.2%→3.6%）。这是一笔高性价比的置换——用极小的代价，换来了从衰退到爆发的跨越，整体调整合理。

留存股：ROE 21%、增速28%、股息3.8%，三项均衡且优秀，是核心压舱石，红利质量“以静制动”的调仓原则依然没变。

总结：该指数本次调仓并非放弃价值，而是以可控的股息损耗，系统性提升组合的增长动能。在保持3.5%以上股息率底线的同时，将ROE增速从负值拉升至40%以上，成长属性拉满，实现了“稳中有进”的战术调整。

三、为什么估值会变高？说好的高抛低吸呢？

本次调仓，最大的争议似乎就在于：调入股股息率整体低于调出股，新纳入的票估值变高了。

对此，本白仔细扒拉了一下明细：股息率居前的几个票本身有一些问题：比如思维列控股息率11.8%，因为改为中期分红导致股息率分子计算了一年半的股息，导致虚高；华特达因股息率9.2%，ROE却暴跌36.9%，后续持续分红动能不足，股息率陷阱嫌疑大。

另外，我们都知道红利和质量其实是相斥的两个指标，所谓“便宜没好货”，“好货不便宜”。因此这个指数，我更愿意用“合理的价格买入好公司”这样的逻辑来看待。

因此作为新出的双因子指数，其实同样应该关注两方面的数据是否整体有变好，仅看股息率一个因子，是否对于多因子指数并不适用？何况它还不是股息率加权。

事实上，股息率加权的红利单因子指数，它调仓后的股息率变高，本身就是编制规则所规定，“高抛低吸”也正是按规则办事的一种结果而已。其实已经有家人反映如红利低波100这种，“股息率/波动率加权”的指数，调仓后股息率是不一定更高的。

那么对于双因子指数，是否可以更好的综合估值和业绩两个指标？个人想到一个经典指标——@ericwarn丁宁 丁大的市赚率（PR = PE ÷ ROE），这正好，就是一个指标包含双因子。它衡量的是“为每一分盈利能力支付了多少价格”，暗含了估值和质量的双重视角。

来看本次三组数据的均值：

调出股市赚率：1.8（因为PE均值22.2，ROE仅15.3%）

调入股市赚率：1.3（PE 20.9，ROE 17.4%）

留存股市赚率：1.1（PE 21.2，ROE 21.0%）

调入股的市赚率1.3，远低于调出股的1.8。换句话说，指数为调入股每1%的ROE只支付了1.3倍PE，而为调出股每1%的ROE支付了1.8倍PE——调入股的“估值/质量”性价比，远高于调出股。

当然，指数真正的权重还没出来，我们只是用均值做一个毛估估的测算而已。

结尾的话：

世间安得双全法，又低估来又高质？

投资从来都是在风险与收益、价差与股息、防御与进攻之间做选择。

本次调仓的本质是：抛弃了那些“便宜但质量差”的伪红利股，拥抱了“质量过硬、成长可期”的价值成长股，其中，ROE惊人的增速，就是成长最好的注解。

本次调仓最大的亮点在于，我们从“红利质量”上看到了“红利质量成长”的影子。

那么问题又来了：它和那些纯成长股的最大区别是什么？

跌了不怕，我还有底。

红利质量指数今年表现确实欠佳，这是事实，但此番大规模“换血”后，能否乘着成长的翅膀，焕发新生？

我们拭目以待。

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PS：有很多家人要看调仓分析的，目前我数据都已经做好了，就差文章啦~

A：国信价值 931052

B：价值100 980081

C：红利质量931468

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