核心观点

当前城投债收益率及信用利差已压至低位，政策大方向相对明确，但细节层面仍需跟踪。在低利率低利差环境下，下半年参与城投债的整体思路或宜以守住票息收益为主。

摘要

1、进入换届窗口期，关切政策导向

2026年是新一轮地方政府换届启动之年，是十五五规划的开局之年，亦是化债政策明确要求融资平台全面退出的前一年，三重底色叠加，政策导向的变化对2026年的城投债市场尤为重要。

2026年以来，化债任务推进得如何？

截至2026年5月28日，2026年以来置换隐债专项债已发行14217亿元，整体进度超70%；特殊新增专项债已发行1941亿元。

“退名单”任务方面，在2026年的政府工作报告或财政预决算报告中，多地已明确提出要在2026年末完成融资平台全部退出。从声明“不属于地方政府融资平台”的发债主体数量来看，2026年以来亦有增长；或与各地集中推进退名单工作、多地将收官目标定于今年末密切相关。

2、2026年以来城投债市场表现如何？

一级发行：整体而言，2026年以来城投债一级市场供给延续偏弱趋势，发行仍以借新还旧为主，净融资较2024年及2025年同期无明显增长。

二级市场：截至2026年5月22日，各等级1-5Y城投债收益率均处于2025年初以来低位。与年初相比，低等级品种收益率下行幅度更为显著。信用利差方面，当前各等级1-7Y城投债信用利差均处于较低水平，低等级AA(2)及AA-的分位数水平更低，年初以来压缩幅度大于中高等级。

3、下半年城投债有哪些预期差？

上半年城投债市场整体运行平稳，供需两侧基本均未出现明显的预期差。一级方面，高等级平台融资接续相对畅通，弱资质平台处于有序压降有息债务的过程中；二级方面，收益率随债市整体下行，各省信用利差不同程度收窄，市场对化债政策的预期充分反映。整体而言，2026上半年一级供给延续前两年特征，二级行情较为流畅，我们认为基本符合年初的市场判断。

进入下半年，市场关注的焦点转向“下半年可能有哪些预期差？”。

下半年演绎，我们分两个方向来讨论。（1）首先是偏弱的方向，可考虑2方面因素：一是若下半年对退名单后平台的融资管控趋于严格，弱资质主体的再融资压力或超出预期。二是评级下调的潜在可能性。截至2026年5月22日的存量城投债，主体评级与隐含评级存在较大偏差的债券有276只，涉及266个主体。（2）其次是偏强的方向，亦可考虑2方面因素：一是需求端的配置压力或对市场形成持续支撑。二是在“十五五规划”下基础设施建设形成新一轮政策抓手的背景下，具备项目承接能力的核心平台其功能定位或可被重新审视。

4、下半年城投债有哪些预期差？

当前城投债收益率及信用利差已压至低位，政策大方向相对明确，但细节层面仍需跟踪。在低利率低利差环境下，下半年参与城投债的整体思路或宜以守住票息收益为主。

1-3Y或是当前相对适宜的期限区间，以隐含评级AA及以上主体为主。AA(2)及以下信用利差2025年以来分位数处于低位，下沉性价比或有限。

3-5Y的参与上，需关注2028年政策时点的临近，重庆、天津、云南等重点化债省份的利差较化债前已大幅收窄，若参与可考虑优选强省省级或地市级核心平台。

5Y以上债项而言，当前市场对更长时间维度上城投债的定价如何演变尚未形成清晰共识，在此背景下5Y以上城投债的参与力量有所退潮，机构需结合自身负债端特征审慎参与。

风险提示：城投口径偏差；政策不确定性；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。

注：本文内容来自天风证券2026-06-02发布的《2026年城投债中期展望：化债遇上换届，城投的下半场》，报告分析师：谭逸鸣SAC编号S1110525050005、赵悦颖SAC编号S1110525070008