【行业年度复盘系列】:计算机行业

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行业核心逻辑:技术变革+政策推动

年终岁末之际,行业龙头栏目特别推出行业年度复盘系列文章,对过去一年各行各业进行复盘和总结,并展望未来行业发展趋势。本系列共涉及10多个行业,将在未来一周内陆续发出,敬请关注。

历史行情回顾

计算机行业是典型的成长型行业,但板块走势却呈现明显的周期性,过去十五年,计算机板块经历了08-10年软硬件周期、13-15年互联网周期、18-20年云计算周期三轮景气周期。

(来源:同花顺、格隆汇整理)

2021年初至12月28日,计算机板块(申万一级,下同)累计涨幅0.58%,沪深300和创业板指分别为-4.90%和12.21%。2021年,行业上市公司业绩整体表现不佳,且市场预期也相对较低,因此,行业行情缺乏基本面支撑。一三季度下跌,二四季度上涨。整体而言,板块呈持续震荡走势,表现较为平淡。

(来源:同花顺、格隆汇整理)

截至12月28日,计算机板块整体涨幅在31个行业板块中位列第20。

(来源:同花顺、格隆汇整理)

当前计算机板块PE(TTM)为44.36X,处于过去5年PE(TTM)值23.85%分位点,5年估值均值50X左右,估值处于近5年中位偏下。

(来源:同花顺、格隆汇整理)

除去2017年公募持仓比例为2.16%外,21H1公募基金持股占市值的比重为3.48%,处于近5年历史低位。

(来源:同花顺、格隆汇整理)

行业投资逻辑?

1、计算机行业核心逻辑:技术变革+政策推动

计算机行业作为典型的上游行业,其下游的主要需求来源是G端(政府)和B端(大中小企业)的信息化需求,而G端和B端的信息化需求受到技术变革和政策推动的影响,因此,计算机行业过去十五年来持续的成长逻辑是:一方面政策加速国产化率和信息化率提升,另一方面是技术变革引发新的商业模式和市场需求(如互联网化和云化)。

国家政策推出往往具备一定的周期性,且每个周期内都有政策重点支持的方向,而技术的发展虽然是连续不断的,但对于计算机行业来说,技术变革的速度是缓慢和不经意的,往往需要较长的时间才能形成实质性的突破,因此计算机行业的需求也随着政策和技术的周期性形成一定的周期性,需求端周期变化的根本因素为技术和产业的变革,而行情启动的动能和信号则是政策,行情波动的变量为各细分领域产品3-8年的更新换代周期等。

过去十五年,计算机行业的技术变革主要经历了硬件普及、软件信息化率提升、移动互联网、云计算等几个大时代,而未来五到十年,技术变革的重心预计会在5G、AIOT和人工智能等领域持续迭代。虽然计算机行业技术的变迁是缓慢且不经意的,但每一次技术变革都能带来新的商业模式、新的需求空间,由此可能引发产业格局发生重大变化,因而带来长期的投资机会。

由于技术变革相对缓慢且不易感知,紧抓政策的脉搏就显得尤为重要,我国的科技政策往往为计算机行业投资指明了方向。在我国,每个五年国家规划都包含科技领域的规划,每个五年也都有相应的重点科技政策投入方向。通常,明确投资规模、投资期限、投资目标的政策往往会引领最强主线。

(来源:格隆汇整理)

2、计算机行业估值探讨

从历史情况看,计算机行业由于多数公司商业模式较差以及下游需求具有一定的周期性,长期成长确定性较弱,板块上涨时估值贡献更大,计算机行业估值波动较大从而造成指数波动较大。

从过去历史看,计算机板块三次从高点调头向下时均具有板块估值高位,各类因素导致行业景气度难以支撑高估值的特征,而三次从底部向上时板块整体估值都在低位,低估值是计算机大级别行情的一个必要条件。需要明确的是,低估值只是从过去十五年计算机历史走势中总结的板块指数级大行情的必要条件,并非充分条件,并且估值的高低只是相对的说法,对于子板块或者个股而言,只要景气度持续高涨,完全可以维持高估值并不断提升估值。

总结过去十五年计算机板块的情况,计算机板块大级别行情来临时具有3个特征:

1)估值低,计算机虽然是成长型行业,但大部分公司商业模式并不佳,业绩成长性存在不确定性,板块赚估值的钱似乎更容易,大行情启动时企业估值普遍在15-25倍之间,而在云计算时代,低估值不仅意味PE估值的低,也可以是PS估值的低。

2)业绩驱动,政策和技术产业变迁驱动行业景气度提升,需求增长,亦或是带来新的商业模式使行业长期成长的确定性更高,而政策一定是能给上市公司带来业绩的务实性政策,口号型政策意义较低。

3)主线赛道,计算机细分领域较多,行情启动时需要有覆盖多标的主线板块出现。

(来源:格隆汇整理)

22年的主线?

(一)持续布局下游景气赛道,如智能驾驶、AIOT、军工IT等。景气赛道标的在过去两年持续上涨,涨幅较大,大部分标的估值已处于高位并透支了较长的未来成长,因此22年对于景气赛道的布局需要注意行业景气度的持续性及新的催化剂,选择合适时机介入。

智能驾驶:

①全球智能驾驶处于L2向L3过渡的阶段

SAE发布的自动驾驶分级标准中,L3级以上(包括L3级)的功能称之为“自动驾驶功能”;中国《汽车驾驶自动化分级》中,L3及以上级别被称为“高等级自动驾驶”。即智能驾驶以L3为分界线,L3以上(包括L3)被称为自动驾驶,L3以下被称为辅助驾驶。

(来源:SAE、亿欧、工信部、格隆汇整理)

L2级的ADAS(高级驾驶辅助系统)是实现高等级自动驾驶的基础,目前全球正处于L2向L3级别转化的过程,即高级辅助驾驶向自动驾驶转化,是辅助驾驶和自动驾驶的分水岭。现阶段高等级智能驾驶主要聚焦于限定区域应用场景。在高等级自动驾驶领域,因为前期研发投入大、技术难度高,L3级及以上自动驾驶汽车商业化进程缓慢,产业链合作伙伴抱团共同发展渐成常态。

(来源:前瞻研究院、格隆汇整理)

智能驾驶汽车功能的实现需要汽车制造商、零部件供应商、车载计算平台开发商、出行服务供应商等多方主体参与,因此,智能驾驶汽车的产业链较长。具体而言,上游包括感知层、传输层、决策层和执行层;中游为平台层,包括整合的智能驾舱平台、自动驾驶解决方案以及传统的车联网TSP平台;下游主要为整车厂和第三方服务。

(来源:格隆汇整理)

②智能座舱及操作系统率先爆发

操作系统为智能驾驶提供底层支撑,智能驾驶操作系统从功能上分为以下三大类。一是智能座舱操作系统,主要为车载信息娱乐服务以及车内人机交互提供控制平台,是汽车实现座舱智能化与多源信息融合的运行环境,支撑用户应用平台的定制开发。二是智能车控操作系统,实现车辆自动行驶功能、动力性的运行基础。车控操作系统为车载控制ECU的硬件与算法提供了接口与交互平台,基于POSIX标准的操作系统,适用于自动驾驶所需要的高性能计算和高带宽通信。三是智能驾驶系统,其由感知层、决策层和执行层三个层面构成。首先通过各项传感器采集车辆周围的数据,并进行整合;其次在决策层将整合后的数据进行分类处理,加以分析后发出指令;最后,车辆各部分电子元件执行指令。其中,智能驾驶操作系统处于决策层,主要完成对收集上来的数据的分类处理、分析、发出指令等操作,需要强大的算法以及芯片性能来支撑。

从架构来看,智能驾驶系统又可分为底层操作系统、中间件层以及上层操作系统。

底层操作系统管理汽车整个硬件、软件资源,所有应用和服务都必须在底层OS上运行,给用户和其他软件提供接口和环境。中间件层下接OS厂商,将标准化产品接口对接到中间层平台上,同时,向上对接应用层开发商及服务商,在将定制化开发工作集中在业务层面。上层操作系统由各类车厂、解决方案提供商在底层OS基础上为客户定制的各类个性化操作系统。

(来源:前瞻研究院、汽车之家、格隆汇整理)

智能座舱是车企智能化、高端化的刚需,也是未来智能网联汽车的主要组成部分之一。它以座舱域控制器(DCU)为核心,推动包含液晶仪表盘、中控屏、流媒体后视镜、抬头显示系统等部件在内的多屏融合,实现语音控制、手势操作等更智能化的交互方式。从汽车整体架构来看,座舱域控制器(DCU)链接传统座舱电子部件,进一步整合智能辅助驾驶ADAS系统和车联网V2X系统,使智能汽车可以进一步优化整合自动驾驶、车载互联、信息娱乐等功能,完整的解决方案帮助智能汽车从代步工具逐渐成为可移动生活空间。

(来源:伟世通、格隆汇整理)

智能座驶舱产业链分为硬件和软件两部分。硬件包括了传统中控和仪表盘,以及新纳入的抬头显示器HUD、后座显示屏等HMI多屏,软件则由于加入了手势语言在内的交互技术,包含底层嵌入式操作系统、软件服务、ADAS系统等应用。

上游零部件企业寻求后向一体化,下游整车厂寻求前向一体化,独立研发算法和智能硬件,与此同时,新兴互联网公司与传统整车、零部件企业进行深度合作,共同推出智能座舱整体解决方案。

(来源:亿欧、格隆汇整理)

主流智能座舱包含全液晶仪表盘、汽车中控屏、HUD和流媒体后视镜等四大模块。我们测算,到2025年智能座舱市场空间为811亿元,2030年达到1866亿元,10年复合增速近30%。

(来源:首创证券)

相关标的:中科创达、德赛西威、华阳集团、道通科技、千方科技、四维图新等。

AIOT:

物联网产业链大致可以分为四个层次:感知识别层、网络传输层、平台控制层、终端应用层。感知识别层传感器是物联网中收集需要的数据信息的基础和关键,由传感器搭配识别技术构成,形成了比生物更精确更敏锐的视觉听觉触觉嗅觉等;网络传输层包含通信模组、基础通信设施等,通信模组是完成物联网终端网络接入以及数据信号传输的关键,也是必备的组件;平台层是物联网数据处理、信息交互计算的平台,是最重要的一个环节,这其中包括终端控制、连接管理、应用支持、业务分析等多个平台;终端应用层是整个物联网技术落实的最后一步,包含相应的软件应用、智能硬件、物联网终端、智能控制器等。

(来源:格隆汇整理)

①物联网发展三大驱动力:政策、技术&企业

各国政府出台政策鼓励物联网发展。美国推动智慧城市计划,2017、2018年相继制定多个法案推动物联网发展。欧盟从1999年开始便布局研究物联网路线,2015年,成立了物联网创新联盟;日本政府现阶段正在大力推进农业物联网;韩国政府2015起投资了370亿韩元研发物联技术;中国自2013年起,出台了包括《物联网标志白皮书》、《物联网工作要点》、《物联网发展规划(2016-2020)》、《物联网安全白皮书》、《深入推进移动物联网全面发展的通知》、《物联网新型基础设施建设三年行动计划(2021—2023年)》等多项政策规定。

(来源:中国物联网、格隆汇整理)

二维码、射频识别等各种感知技术随着传感器的智能化、微型化成本不断下降,有力推动了物联网的发展;网络通信技术伴随从2G到5G的大发展,WiFi、蓝牙等通信技术的成熟为物联网的发展奠定了基础;云计算、机器学习等关键技术不断突破、嵌入式系统、微电机、新材料等支撑技术的成本不断下降、IoT架构技术、网络管理、信息安全、统一标识等共性技术不断进步为物联网的突破带来新的契机。在商业上,移动、电信、联通、谷歌、Facebook等国内外巨头广泛参与,成为了物联网快速发展的动力。

(来源:中国物联网、格隆汇整理)

②AIOT投资逻辑:由硬及软,AIOT应用爆发渐行渐近

5G的商用部署是物联网投资逻辑的起点,有了运营商建设运营的5G网络,下游相应场景的物联网解决方案得以实施,而下游5G解决方案的实施,首先需要增加对传感器、物联网模组、智能控制器、物联网终端等硬件零部件的需求,此后各类智能硬件终端和软件解决方案的需求也会兴起,在这个过程中,物联网平台层逐步成熟,相关平台型公司成长为龙头。当前阶段,5G基础设施已逐渐完善,随着华为推出专门针对万物互联的鸿蒙系统,物联网行业预计将继续加速发展。

相关标的:物联网模组(中科创达、移远通信、广和通、美格智能)、智能控制器(拓邦股份、和而泰)、物联网PaaS平台(涂鸦智能)、物联网终端(移为通信、威胜信息)等。

军工IT

军工IT主要包括雷达、信息安全、卫星导航、军工电子和军工通信五大领域,是为适应现代化战争特别是信息化战争的需要而建设的国防信息化体系。随着未来军费结构中信息化武器装备的占比持续提升,军工信息化仍将是我国国防军工投入的重点领域。其中,网络与信息安全、卫星导航系统、电磁仿真与信号处理、海洋信息化、地理信息系统等细分领域将会是重中之重。

相关标的:航天宏图、中科星图、左江科技、超图软件等。

(二)左侧布局22年需求反转的板块,尤其是有政策催化的网络安全和医保IT板块。上述板块调整时间较长,板块估值处于历史下沿,一旦22年需求恢复,增长恢复,有望同时获得业绩成长和估值恢复共振的收益。

网络安全:

①网络安全行业成长确定性高,有望迎来业绩反转

中国网络安全市场在政策、信创、攻防演习、新技术等多因素推动下,结合十四五规划和数字化经济的持续转型,我们预计网安公司高景气度仍将继续维持。最新发布的《IDC全球网络安全支出指南,2021V1》中,IDC预测2021年中国网络安全市场总体支出将达到102.2亿美元,2020-2024年预测期内的CAGR为16.8%,增速继续领跑全球网络安全市场。

(来源:IDC、格隆汇整理)

随着信息化推进,云计算、大数据、人工智能等新技术的不断应用,相较于传统网络安全产品,云安全、数据安全与物联网安全领域等新兴细分领域的需求正快速释放。根据亿欧预测,2021年中国云安全、数据安全、物联网安全市场规模分别为113.1亿元、68.4亿元、244.2亿元,2021-2023年各细分领域年均复合增速均超过30.0%,高于行业整体增速。

(来源:亿欧智库、格隆汇整理)

根据Gartner对全球IT支出及全球网络安全支出所做统计来看,网络安全支出占整个IT支出的比例不断提高,2019年全球网络安全支出占IT支出的比例为3.05%。与之对比,Gartner数据显示,中国在2019年的网络安全支出占IT支出比例仅为1.7%,相对于全球平均水平还有较大差距。同时,在今年发布的网络安全“十四五”规划以及即将发布的网络安全产业的行动计划当中,进一步明确政府和公共企事业单位在网络安全上的投入比例不低于10%。有望带来行业增量。

(来源:Gartner、格隆汇整理)

②政策频出推动网安需求

《网络安全法》出台,从法律层面明确提出国家实行网络安全等级保护制度。自2016年以来,公安部每年开展针对关键信息基础设施的实战攻防演习,被称为“护网行动”,随着等保2.0时代的到来,2019年“护网行动”涉及范围扩大至工信、安全、武警、交通、铁路、民航、能源、新闻广电、电信运营商等单位,等保2.0落地给网络安全行业带来新成长动力。21年以来,《网络安全审查办法》、《数据安全法》、《网络安全审查办法修订草案》、《网络安全产业高质量发展三年行动计划(2021-2023年)(征求意见稿)》《个人信息保护法》等多部法律法规相继出台,进一步明确了网络安全支出的重要性。

(来源:安全牛、格隆汇整理)

③估值处于历史下限,安全垫高

新兴安全高成长,前期调整带来低估值。布局新兴安全的一线公司2022年PS在8倍左右,具有较大上升空间。部分网安公司2022年预测PE仅25倍上下,处于历史相对底部,PEG也具有较大吸引力。并且从营收来看,虽然受疫情和政府预算等因素影响,网安公司2021年前三季度的增速仍然处在较好水平,因此存在较大估值修复和切换空间。

相关标的:深信服、奇安信、安恒信息、天融信、启明星辰、绿盟科技等

医保IT:

近日,国家医疗保障局发布了《关于印发DRG/DIP支付方式改革三年行动计划的通知》。明确到2025年底,DRG/DIP支付方式覆盖所有符合条件的开展住院服务的医疗机构,基本实现病种、医保基金全覆盖。按规划要求,未来三年将是医保局、卫健委及医院端相关系统建设的高峰期。根据采购网数据估算,二级医院端DRG/DIP信息系统项目单价约为200万元,三级医院端约为400万元,医保局端约为400万元,卫健委端约为300万元,则DRG/DIP建设所带来的增量市场规模超300亿,以22-24年三年建设期计算,年均市场增量超百亿元。

相关标的:国新健康、卫宁健康、创业慧康、久远银海等。

(三)布局估值已日趋合理的龙头白马标的。

龙头白马成长较为稳定,今年以来调整较多主要是因为19年及20年上半年涨幅过大,估值较高。今年以来,白马标的普遍调整20%-30%,同时业绩增长20%-30%,估值整体消化已经超过40%,估值已逐步趋向合理,考虑明年下半年以后,估值将向23年切换,相关公司的吸引力将进一步显现,因此当前已具备一定配置价值,并且配置价值将越来越高。

相关标的:恒生电子、用友网络、金蝶国际、明源云、广联达、金山办公、科大讯飞等。

相关股票

SH 金山办公 SZ 科大讯飞 HK 金蝶国际 SH 恒生电子 SZ 中科创达

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