来源 | 九号观察
作者 | 跳跳

2025年，中国化妆品行业交出了一份看似繁荣的成绩单——全年限额以上单位化妆品类零售额达4653亿元，同比增长5.1%，跑赢了社零大盘3.7%的增速。国货品牌市场份额也一路攀升至57.37%，连续第五年实现增长。然而，在这份成绩单背后，行业内部的“冰火两重天”却前所未有地强烈。

就在行业格局深度洗牌、多家头部企业首次遭遇营收净利润“双降”、半数百亿级美妆公司陷入增收不增利困境的背景下，水羊股份（300740.SZ）却以营收超17%的同比增幅、近35%的净利润增幅、65.53%的创纪录毛利率，以及资产负债率降至49.90%、经营现金流大增逾110%的资产质量全面改善，在国货美妆“后百亿时代”走出了一条逆势突围的路线。

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 当行业龙头首次“双降”，水羊股份何以逆势双位数高增？

2025年 国货美妆十强总营收突破590亿元，准入门槛逼近40亿元，但超半数百亿级企业出现增收不增利或营收下滑的态势。

公开信息显示，2025年上半年，23家化妆品企业中11家稳健增长，13家遭遇营收或净利润下滑，行业分化全面加剧。进入2025年下半年，这种分化态势不仅没有收敛，反而愈演愈烈。行业资源正在向头部急速集中，全年淘汰品牌数量达2.7万个，排名前500名的品牌中超60%保持增长，而500名以后的品牌仅约26%能实现增长。

多家头部美妆企业的年报数据显示，如珀莱雅2025年实现营收105.97亿元，同比下滑1.68%，归母净利润下滑3.50%，为上市9年来首次交出的“双降”成绩单。其中，珀莱雅主品牌收入76.89亿元，同比下滑10.39%，多个机构研报均指出“2025年及26Q1收入利润增长承压”。

贝泰妮2025年营收53.59亿元，同比下降6.58%，归母净利润5.06亿元同比微增0.53%；核心品牌薇诺娜收入44.32亿元，同比下滑9.7%。

朗姿股份2025年营收60.03亿元同比微增2.85%，归母净利润9.99亿元看似暴增283.41%，但扣非归母净利润仅为2.69亿元，近9亿元归母净利中约7.30亿元来自处置股权和资产的一次性投资收益，主业盈利能力并不稳固。

在这样的大背景下，水羊股份的业绩表现呈现出鲜明的“逆势”特征。2025年公司实现营收49.77亿元，同比增长17.47%；归母净利润1.48亿元，同比增长34.92%；扣非归母净利润1.37亿元，同比增长15.85%。17.47%的营收增速不仅远高于化妆品零售额5.1%的行业平均增速，而且在多家龙头下滑的背景下实现了双位数逆势增长。营收规模距离50亿门槛仅一步之遥，增速在国货美妆十强中名列前茅。

更值得注意的是盈利质量的扎实改善。水羊股份毛利率从2024年的63.01%大幅提升至65.53%，同比增加2.52个百分点。毛利率的显著提升，核心动力来自自有品牌结构的持续优化——2025年自有品牌收入20.96亿元，同比增长26.97%，占整体营收比重提升至42.11%，自有品牌毛利率高达78.20%，直接拉动整体毛利率站上历史新高。

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 资产负债表全面优化：资产负债率下降，现金流大幅回正

如果说利润表反映了收入端的“面子”，那么资产负债表的健康程度则决定了增长的“里子”——而在这项指标上，水羊股份的改善尤为突出。

与利润表同步改善的，是资产质量的系统性提升。水羊股份2025年资产负债率为49.90%，同比下降1.64个百分点。经营活动产生的现金流量净额达到5.71亿元，同比增长114.94%，增幅远超营收增速，流动比率提升至1.86，短期偿债能力明显增强，资产周转效率持续提升。

与此同时，水羊股份的在手现金显著增加，现金流质量大幅改善。2025年经营活动产生的现金流量净额达5.71亿元，同比暴增114.94%，增幅远超营收增速。货币资金较上年末增加42.39%，占公司总资产比重上升4.05个百分点。与此同时，存货账面价值降至7.52亿元，较上年末减少7721.13万元，存货周转率升至2.17次。应收账款规模也得到有效控制，资产周转效率持续提升。

进入2026年一季度，资产质量优化的趋势仍在延续。资产负债率进一步降至49.04%，较2025年末继续下行。一季度经营活动现金流净额为9371.24万元，而上年同期为-1479.46万元，实现了近1.1亿元的同比净增。存货较上年末减少2.77%，货币资金较上年末增加2.65%，资产结构持续改善。整体来看，水羊股份的资产负债表正经历一轮系统性的“瘦身健体”，经营造血能力已显著恢复。

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 股东回报强势回归：重启分红叠加股价翻倍

在业绩和资产质量双重改善的支撑下，水羊股份在股东回报方面也给出了诚意十足的答卷。

2025年度，水羊股份拟向全体股东每10股派发现金红利1元（含税），合计派现约3866万元；叠加年度实施的股份回购金额约9782万元，全年现金分红和股份回购总额合计约1.36亿元，占当年净利润的92.00%。

这是公司在2024年度未分红后时隔一年重启现金分红，释放出业绩企稳、现金流改善的明确信号。每股收益回升至0.38元，加权平均净资产收益率提升至6.95%，每股净资产增至5.56元，所有核心指标均处于修复通道中。

横向对比来看，在2025年国货美妆十强合计归母净利润约71.6亿元的背景下，不少头部企业的利润增长高度依赖非经常性损益，归母净利润与扣非净利润之间差距明显。朗姿股份2025年归母净利润9.99亿元中，扣非归母净利润仅2.69亿元；珀莱雅2025年营收与净利润虽然双降，但高至15亿元级别的扣非净利和25.80%的ROE仍然是行业标杆。

相比之下，水羊股份的归母净利润1.48亿元与扣非净利润1.37亿元高度匹配，利润的含金量更为扎实，为以92%的净利润比例回馈股东提供了坚实基础。

业绩修复和资产优化在股价上同样得到了市场最直接的认可。2025年初公司股价约13元，年报披露后稳步上行，2026年5月上旬盘中触及28.33元，创下52周新高，较年初实现翻倍以上涨幅。

同期，多家国货美妆公司股价表现参差不齐——部分因主品牌增长停滞、销售费用高企侵蚀利润而承压，部分因非经常性损益占比过高而受到市场质疑。水羊股份的独立行情，正是市场对其基本面改善、资产质量修复和真实利润成色的正面投票。该股最近90天内共有14家机构给出评级，买入评级11家、增持评级3家，多家机构目标均价为25元左右，当前股价已在此之上运行，显示出机构投资者对业绩修复趋势的持续看好。

从2025年初业绩反转的兑现，到资产质量的全面优化，再到时隔一年重启现金分红和股价创下阶段新高，水羊股份在本轮国货美妆行业深度分化周期中，走出了与行业趋势截然不同的独立行情。

水羊股份以17.47%的营收增速、34.92%的净利润增幅、65.53%的创纪录毛利率、5.71亿元的强势经营现金流以及高达92%的净利润回馈股东比例，证明了一个朴素的道理——在充分竞争的消费赛道上，靠扎实的自有品牌建设、稳健的资产管理和可兑现的股东回报，依然能在行业分化中实现逆势突围。

（本文数据信息均来自上市公司2025年年报、2026年一季报等公开信息，数据或信息如有遗漏，欢迎更正。未经授权，本文禁止转载、抄袭或洗稿。）—END—