出品 | 子弹财经

作者 | 孟祥娜

编辑 | 胡芳洁

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

生物医药产业集群发展势头迅猛，又一本土创新药企叩响港股资本市场大门。

5月11日，华健未来（成都）科技股份有限公司（以下简称“华健未来”）向港交所递交招股书，拟通过18A通道上市。

华健未来是一家临床阶段的小分子创新药企，2017年成立，专注自身免疫、代谢、肿瘤三大领域，尚无产品上市。

然而，当前自身免疫、代谢疾病、肿瘤三大赛道研发布局日趋密集，热门研发靶点不断涌现，行业竞争愈发激烈。放眼市场，公司多款在研管线均已有同类竞品布局，部分同靶点药物更是已实现上市落地。

而公司相关产品尚处于临床试验阶段，行业研发同质化问题较为突出。

此次赴港上市只是华健未来的“入场券”，其能否最终走向商业化的“胜局”，取决于产品能否在临床数据和患者依从性上构建真正的差异化壁垒。

1、创始人套现近5千万，薪酬过千万

华健未来于2017年在成都医学城创立，与成都地奥制药渊源颇深。

创始人姬建新是华健未来的核心掌舵者。他于2004年获得香港理工大学哲学博士学位，此后加入美国范德堡大学从事化学研究，在合成方法学、药物化学等领域深耕多年，累计发表40多篇学术论文，拥有近30项国内外专利。

2007年回国后，姬建新被认定为中国科学院“百人计划”杰出人才，并担任中国科学院成都生物研究所的博士生导师。

同年，他加入成都地奥制药，深度参与研发、管理与产业化全流程；自2017年起还兼任中科院创投投资决策委员会委员。

值得一提的是，公司研发总监郭娜与姬建新有相似的背景。她于2012年7月获得中国科学院成都生物研究所药物化学博士学位，同年进入地奥制药，先后担任化学创新药物研究实验室负责人及研究实验室主任，主要负责创新药物研发。

在姬建新的带领下，华健未来自成立以来完成了多轮股权融资，累计获得约6.2亿元募资。公司投后估值从2017年A轮的3.5亿元，逐步攀升至2025年C2轮的27亿元，对应每股成本从8.24元提升至45元。

公司投资方阵容多元，涵盖国家级基金（国投上海）、产业资本及产业背景平台（君实生物旗下的无锡润元等）、地方国资背景基金（厦门建发、成渝团结湖基金、江津基金、成都春壘等），以及专业财务投资机构（君联资本旗下的君联欣康等），形成了多层次的资金来源结构。

其中，地方国资基金在后期C1、C2轮的参与度明显提升，厦门、成渝、合肥等地平台的入局，也反映出政府引导基金对创新生物医药赛道的持续支持。

值得一提的是，姬建新本人在这一过程中也实现了可观的个人收益。2021年5月、2021年10月及2025年8月，由其实际控制的持股平台成都闻韶，先后向新投资者转让华健未来股权，合计获得6910万元股权转让款。

天眼查显示，成都闻韶的合伙人为姬建新、张兴国、欧阳凌，合伙权益占比分别为71.79%、26.106%、2.1%。其中，张兴国为上市公司董事，欧阳凌为证券公司投行部董事总经理，两人均为姬建新的好友。依据持股比例计算，姬建新已获得约4960万元的股权转让款。

除股权转让外，姬建新的薪酬同样丰厚。2024年、2025年，其薪酬分别为295.1万元、1529.8万元。其中，2025年的薪酬中包含了以股份为基础的付款1248.3万元。

IPO前，姬建新通过直接持股+间接持股的方式，合计控制公司57.5%的股权（投票权），为公司实际控制人。

值得关注的是，公司此前与投资者签署对赌协议，若公司未能在2025年10月20日前完成合资格上市且相关投资者投资已满五年、或出现其他投资者行使赎回权、控股股东/公司严重违约违法等情形，投资者均有权要求回购股份，赎回价格按“原始投资本金加10%年化单利利息及应付股息”与“经审计每股净资产对应价值”两者中的较高者确定。

这一条款虽在IPO申请时终止，但设置了自动恢复条件（赎回权在申报IPO时暂止，IPO失败则自动恢复），对公司上市进程形成了硬性约束。

毫无疑问，对于姬建新及华健未来而言，尽快完成上市，已成为公司必然的选择。

2、三款在研新药赛道拥挤，研发进度落后头部企业

从研发管线布局来看，公司聚焦自身免疫、代谢、肿瘤三大领域，核心储备三款小分子1类创新药，分别是HJ787、HJ178及HJ891。然而，目前各赛道均已有同类竞品布局，且有同靶点药物已获批上市。

在此行业竞争格局下，公司产品亟需凭借临床疗效、用药体验等方面打造差异化核心竞争力。

这其中，HJ787是一种选择性TYK2（酪氨酸激酶2，一种在免疫信号通路中起关键作用的蛋白质）抑制剂，用于局部治疗自身免疫范畴的轻度至中度特应性皮炎(AD)、轻度至中度寻常痤疮(AV)、神经性皮炎(ND)及银屑病(Ps)，以及AD、ND及Ps的口服治疗。

目前，国内仅杰克替尼、氘可来昔替尼两款TYK2抑制剂获批上市。前者2025年5月获批用于成人骨髓纤维化，后者2023年10月获批治疗中重度斑块状银屑病，全球暂无TYK2抑制剂获批用于特应性皮炎、寻常痤疮与神经性皮炎。

不过，现阶段国内共有20款TYK2抑制剂候选药物推进至二期、三期临床阶段。口服制剂竞争尤为激烈，翰森制药HS-10374、石药集团SYHX1901、诺诚健华ICP-448等多款产品，部分适应症已迈入三期临床。

与拥挤的口服赛道相比，HJ787是国内唯一处于临床研发阶段的外用选择性TYK2抑制剂，但整体研发进度偏慢。

其外用治轻中度特应性皮炎处于二期临床，预计2026年9月完成试验；寻常痤疮适应症为IIa期，计划同年下半年升级至IIb期。口服相关适应症已于2024年6月获批临床许可，尚未敲定试验启动时间。

然而，外用TYK2抑制剂的市场空间也存在局限性。轻中度特应性皮炎临床首选低价成熟的外用糖皮质激素、钙调磷酸酶抑制剂。HJ787能否依托安全优势实现市场替代，仍需临床数据与市场验证。

公司的另一款关键产品HJ178同样面临降糖、减肥赛道的内卷局面。

HJ178是一种可口服的GLP-1/GIP（胰高血糖素样肽-1/葡萄糖依赖性促胰岛素多肽）双靶点药物，用于治疗2型糖尿病及肥胖症。其作用机制为增加GLP-1分泌并减少GIP分泌，从而产生强大的降血糖作用和显著的减重效果。

中国已有14款GLP-1相关疗法获批用于治疗2型糖尿病，包括1款口服制剂及13种注射剂型。HJ178的优势在于口服给药，使用更便捷，但口服领域已有多款在研产品，竞争激烈。

针对2型糖尿病适应症，目前中国共有18款处于临床试验阶段的口服GLP-1相关疗法。其中，礼来的Orforglipron已提交NDA，华东医药的Conveglipron与恒瑞的HRS-7535已进入III期临床，头部产品进度领先，赛道整体竞争激烈，而华健未来的HJ178处于II期临床阶段，进度相对滞后。

国内减重药物市场目前由礼来、诺和诺德占据主导地位，替尔泊肽、司美格鲁肽等主力产品构筑起外资企业的竞争壁垒。

以信达生物、华东医药为代表的本土企业积极发力自研赛道，凭借性价比与特色产品逐步抢占市场。

在剂型方面，口服GLP-1减重药物尚未实现商业化，皮下注射领域新品却层出不穷。HJ178目前未开展减重适应症临床试验，拟于2026年下半年同步向国内及美国药监部门申报临床，待产品推向市场后，势必将卷入白热化的行业竞争。

此外，公司的另一款核心产品HJ891是新型KRAS G12C抑制剂，主打非小细胞肺癌治疗，规划单药后线治疗、联合PD-1单抗一线治疗的双路径。

目前其单药IIb期临床预计2026年5月收尾，联合特瑞普利单抗的Ib/III期试验有序推进。

国内已有四款同靶点药物获批上市，HJ891的核心差异化在于联合治疗方案，现有临床数据显示其联合用药客观缓解率达77.8%，PD-L1高表达人群客观缓解率可达92.3%，疗效潜力突出，后续仍需大量临床数据验证疗效稳定性与临床价值。

在研产品扎堆热门赛道背景下，研发提速与时间窗口的把握能力，成为华健未来接下来商业化进程的最大变数所在。

3、亏损3.37亿、无销售团队，赴港上市不容有失

除这三款核心产品外，公司还拥有一款临床阶段候选药物HJ197，是国内临床开发阶段最领先的FGFR4抑制剂之一，公司正将其作为治疗晚期肝细胞癌的单一疗法进行开发。

目前，全球尚无FGFR4抑制剂获批。公司计划于2026年7月启动HJ197治疗晚期肝细胞癌的III期临床试验，评估药物安全性与耐受性。

目前，华健未来尚无商业化产品，与诺和诺德、礼来等国际巨头以及国内同行企业恒瑞医药相比，公司在市场推广、销售渠道建设、客户关系管理等方面缺乏经验。截至2025年末，公司共有115名员工，其中，研发人员93人，管理及行政人员22名，暂无销售人员。

由于无自营产品收入，华健未来收入主要来自与公司股东之一君实生物及其附属公司筠泽创曜订立的授权许可及合作协议，主要为HJ197对外许可。

2021年1月，华健未来自君实生物收取预付款项3000万元，并于2025年7月自筠泽创曜收取里程碑付款2000万元。

上述款项按公司履行责任的进度分批确认为收入，2024年、2025年，华健未来分别确认收入180万元、1298.2万元，同期合约负债分别为1500万元、2088.5万元。同期，公司净亏损分别为2.02亿元、1.35亿元，合计亏损3.374亿元。

公司在研发费用等方面的持续投入，是亏损的核心原因所在。

2024年、2025年，公司的研发开支为7497.3万元、1.1亿元，研发投入呈逐年大幅增长态势，资金主要用于HJ891、HJ178等核心候选药物的临床试验推进、药理毒理研究、工艺优化及新靶点药物的前期探索。

研发投入持续加码，对公司资金链抗压能力提出了更高考验。

截至2026年3月31日，公司现金及现金等价物、按公允价值计量的金融资产合计为3.313亿元。招股书称，现有营运资金足以应对未来12个月至少125%的运营成本。资金扩充主要得益于2025年完成的C2轮融资补充。

但短期资金充足并不意味着高枕无忧。

三款核心产品均处于临床中后期，仅研发投入未来两年就需数亿元；公司尚无销售团队，商业化体系需从零搭建；对赌协议虽暂终止但设自动恢复条款，一旦上市受阻将面临10%年化单利回购压力。

赴港上市不仅是补充弹药的最优路径，更是避免触发回购的必然选择。对华健未来而言，时间与资金的双重赛跑已然开始。

综合来看，华健未来正处于关键转折点。三大核心产品均身处拥挤赛道，研发进度落后于国内外头部企业；在TYK2外用制剂的替代空间、口服GLP-1的差异化数据、KRAS G12C联合疗法的疗效等问题上，公司仍需拿出更有说服力的临床证据。

对创始人姬建新而言，成功登陆港交所只是第一步，能否在巨头环伺与同质化竞争中构筑起临床价值与患者依从性的壁垒，将决定华健未来能否走出亏损泥潭，迎来真正的商业化“胜局”。

*文中题图来自：摄图网，基于VRF协议。