出品 | 子弹财经

作者 | 张珏

编辑 | 蛋总

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

又一家医疗企业放弃冲刺A股，转头奔向港交所。

2026年5月12日，山东安得医疗用品股份有限公司（以下简称“安得医疗”）向山东证监局提交终止上市辅导申请。两天后，公司正式向港交所主板递交招股书。至此，这场持续近三年的A股IPO筹备正式画上句号。

过去十多年，伴随国产医疗高值耗材领域的兴起，输液器、留置针、采血产品等基础耗材逐步摆脱外资品牌主导，本土企业依靠更低价格和更广渠道迅速占领市场。

安得医疗正是这一轮产业变迁中的受益者，其药物输送产品市场份额位居国内第二，拥有超过600项医疗器械注册证。

但当集采从增量红利变成行业常态，曾经的市场竞争逻辑也开始面临新的考验。且虽然集采仍然强调降价，但监管部门开始更加关注产品质量、供应稳定性以及企业长期履约能力。

对于安得医疗这些依靠低价迅速发展起来的医疗耗材企业而言，接下来的市场竞争在重新被定义。

1、受益于国内发展浪潮，近年却面临业绩停滞

从行业属性看，安得医疗并非近年来资本市场热衷追逐的创新医疗器械企业，而是一家典型的高值医用耗材生产商。

公司产品覆盖药物输送、血管通路和血液标本采集三大领域，核心产品包括功能型输液器、输液延长管、中心静脉导管、留置针、中线导管以及真空采血产品等。

与多数民营医疗器械企业不同，其前身最初由山东新华医疗器械集团196名员工共同出资设立，曾用公司名为“山东新华安得医疗用品有限公司”。2010年，法国医疗企业Patrick Choay SAS及上海亿瑞完成股权收购，公司由此转变为中外合资企业。

2022年，公司完成股份制改造，并正式更名为“山东安得医疗用品股份有限公司”。最新招股书披露，上海亿瑞持股40.66%，法国Patrick Choay SAS持股34.18%，董事长季跃相则通过多个持股平台维持对公司的实际控制。

在业务层面看，安得医疗的主营业务正属于国产医疗高值耗材发展中最典型的品类。

以输液器市场为例，上世纪八十年代末开始，一次性输液器在国内大规模推广，很长时间以来，美国碧迪医疗曾占据中国输液器市场约八成份额。在留置针、静脉导管等血管通路产品领域，外资企业同样拥有明显优势。

但近年来，众多中国本土企业竞相进入医疗耗材市场，国产占有率远远超过外资。如今，碧迪医疗的传统输液器在中国市场已较为少见。

在这一长周期的国产医疗高值耗材发展浪潮中，安得医疗通过承接跨国企业的市场流失份额，实现了早期积累，是国内医疗行业发展的受益者之一。

据弗若斯特沙利文数据，截至2026年5月，按NMPA医疗耗材注册证数量计算，安得医疗位居国内第二；按2025年收入计算，其药物输送产品市场份额排名全国第二。

不过，和国产医疗高值耗材发展浪潮一同而来的是集采的加速覆盖，这一政策通过大规模集中采购压低耗材价格，减轻医保基金与患者负担，也给医疗耗材企业的增长带来了不小压力。

在集采常态化推进的背景下，过去三年间，安得医疗的营收与净利润呈现出停滞甚至小幅下滑的态势。

招股书显示，2023年至2025年，安得医疗的营业收入分别为9.41亿元、9.36亿元和9.10亿元；相应净利润则分别为1.56亿元、1.53亿元和1.54亿元。

而安得医疗业绩停滞的主要原因，是输液器等药物输送产品的收入持续滑落。

2023年至2025年，安得医疗包含功能型输液器和泵用耗材在内的药物输送产品收入分别为5.61亿元、5.52亿元和4.93亿元，占总营收的比重从59.7%滑落至54.2%。

更值得关注的是下滑背后的结构变化。药物输送产品平均售价基本维持在每千件1100元左右，但销量却从5.31亿件下降至4.67亿件，累计降幅超过12%。

价格没有明显下降而销量持续减少，这意味着公司传统优势产品正在面临市场份额流失压力。

与此同时，血管通路产品也未能完全填补这一营收缺口，使当前报表呈现出整体业绩增长陷入停滞的状态。

客观来看，在集采常态化、主业增长乏力、传统低价走量模式逐步遇天花板的行业大背景下，安得医疗想要登陆A股资本市场，面临的门槛也在持续抬升。

近年来，A股市场对于拟上市企业的审核标准，更加侧重持续经营的成长性、核心技术壁垒以及在政策周期下的抗风险能力，反观安得医疗当前的业绩发展情况，或难以契合A股从严审核的上市要求。

在此背景下，安得医疗选择终止A股辅导、转向港股，是基于自身经营现状与资本市场规则做出的现实选择。

2、高度依赖经销商，或有合规风险

根据招股书，截至2025年底，安得医疗产品已覆盖中国4600家医院，其中包括1100家三甲医院。但支撑这张网络的，却是数量庞大的经销商体系。

2025年，安得医疗98.1%的收入来自经销商。公司披露，其直销客户主要为少量制药企业，截至2025年底仅有20余名直销客户。

从招股书来看，安得医疗经销商规模过去几年不断扩张。2023年至2025年，公司经销商数量分别为4257家、4710家和5276家，三年净增加1019家，直销收入占比则从4.3%降至仅有1.9%。

但同期公司营收却从9.41亿元降至9.1亿元，经销渠道收入从9亿降至8.9亿。

换言之，更多经销商并没有带来更高收入，反而反映出公司需要依靠更分散的渠道维持既有销售规模。

但从费用结构看，安得医疗并没有因为依赖经销商而显著降低销售开支。

2023年至2025年，公司销售及分销开支分别为1.45亿元、1.52亿元和1.37亿元，占收入比例分别约为15.4%、16.2%和15.1%。

2025年销售费用有所下降，主要来自推广宣传费减少，但这更像是集采地区营销活动收缩后的结果，而非销售效率明显改善。

此外，公司经销商的进出也相当频繁。

2023年至2025年，安得医疗分别新增经销商1280家、1513家和1654家；同期终止合作的经销商分别为946家、1100家和1185家。仅2025年一年，公司新增和终止合作的经销商合计就达到2839家，相当于期末经销商总数的一半以上。

公司解释称，新增经销商主要来自销售业务的常规需求，终止合作则主要因为部分经销商产品供应调整，以及公司对产品组合进行例行调整。

频繁调整经销商本身并不罕见，但对于医疗耗材企业而言，这会带来更复杂的渠道管理问题。

尤其是安得医疗并未严格限制经销商向次级经销商销售，经销商自行负责管理各自的次级经销商，包括确保其经营活动限定在指定经销区域内，并符合公司的整体销售及经销策略。

在医药反腐和耗材集采持续推进的背景下，这一问题会更加敏感。

2025年，国家卫健委等部门发布的工作文件继续将药品、高值医用耗材、医用设备等列为医药购销领域治理重点，不仅紧盯公立医院的主流关键岗位，更将监管触角全面延伸至医药、耗材生产企业及其背后的销售代理渠道。

因此，经销商数量越多、层级越复杂，公司越需要建立更强的准入、价格、流向、合同、发票和合规审查机制，而这无疑会在利润已被挤压的既有情况之上，进一步加重安得医疗的运营包袱。

此外，当前医保基金监管不断强化，医保部门已将药品耗材追溯信息采集扩大到生产和流通端，生产企业很难再以“合规责任属于独立经销商”或“对次级经销商不知情”为由将违规风险完全撇清，这也可能成为未来安得医疗上市后被投资者反复审视的风险点。

3、低价内卷难以长久

安得医疗如今陷入的业绩停滞，与国内集采常态化扩大以来，医疗耗材领域普遍上演的低价内卷竞争不无关联。

以留置针为例，留置针是目前最基础、使用量最大的高值耗材之一，也是血管通路产品中市场规模最大的细分赛道之一。

安得医疗的普通型留置针在部分省市的医院与基层医疗机构挂网或进货价可以低至3元以下，在近期京津冀“3+N”联盟集采中，安得医疗更加中高端的密闭式留置针（不带正压（恒压）输液接头）中选价格为4.59元和8.98元。

而碧迪医疗的中选价格为16.8元，另一国产竞争对手林华医疗的中选价格为9.28元、16.68元。

与传统钢针相比，留置针通过柔软导管留置于静脉血管内，可减少反复穿刺次数，提高输液效率，同时降低护士工作负担。

虽然安得医疗在各地集采和医院准入中占据了天然的成本优势，在医院实际操作中，部分医护人员反映安得医疗的留置针存在“难用”的情况，导致“患者觉得疼”或穿刺一次成功率降低。

留置针的制造工艺若因成本受限而打折扣，在临床上可能造成导管在血管内打折、堵塞，甚至引发渗漏和皮下血肿，这不仅增加了护理人员的操作负担与心理压力，也降低了患者的就医体验。

更值得关注的是，监管层对于医疗耗材行业低价竞争的态度也正在发生变化。

近年来，安得医疗重点发力的血管通路产品平均售价已从2023年的4.5元/件一路下滑至2025年的3.8元/件。

过去几年集采推进过程中，市场形成了“谁报价更低谁更容易中标”的普遍印象。但从2025年以来，无论国家医保局还是地方联盟集采，都开始尝试限制极端低价竞争。

今年1月启动的第六批国家高值耗材集采，首次引入“锚点价机制”。按照规则，并非最低报价即可直接获得优势，而是以入围企业报价均值与最低报价之间建立合理价格区间。

在4月由浙江省医保局牵头举行、覆盖全国29个省份的周围血管介入微导管类医用耗材省际联盟集中带量采购中，共有11家企业触发“低价审查机制”。

其中，安得医疗神经介入治疗微导管产品中的支架输送微导管便位列名单之中。

根据规则，安得医疗需提交报价合理性声明，详细说明产品制造成本、期间费用、税费以及伴随服务成本，否则将面临取消中选资格甚至列入违规名单的风险。

这意味着集采规则正在从单纯追求降价，转向兼顾价格合理性和供应稳定性。对于头部企业来说，是机遇，但对于安得医疗这样收入规模的企业，将是一大挑战，而这恰恰也是其需要面对的新课题。

安得医疗在2023年至2025年研发开支分别为6448.6万元、6319.6万元和6973.6万元，占收入比例分别为6.9%、6.8%和7.7%。相比很多上市同行仍有差距。

例如更加创新的高值医疗耗材惠泰医疗，研发费率在14%，费用超过3.6亿元；威高介入的研发费率虽然和安得医疗相差不大，但其背后依靠威高集团，资源丰富。

如果安得医疗在未来无法持续向神经介入、外周介入、中高端导管以及安全型耗材等更高技术壁垒领域延伸，其目前依赖成熟耗材支撑的收入结构，公司或将面临业务失速风险。

对于一家刚刚放弃A股、转向港股市场的医疗耗材企业而言，这或许才是真正决定安得医疗长期估值空间的问题。

*文中题图来自：摄图网，基于VRF协议。