割裂的一九行情

最近市场风格非常割裂，一九行情非常明显，一九行情通俗来讲就是全市场90%的股票下跌，只有10%的股票上涨。

2026年3月12日以来，全A等权指数下跌了4.35%，但是创业板指上涨了20.79%，科创50上涨了29.58%。这个剪刀差拉得非常大，也是一种非常极致的风格虹吸。简单说就是，全市场绝大多数股票都没怎么涨甚至还在跌，但钱全涌进了少数科技股里，少数标的拖着指数往上走。

这种场景其实并不陌生。我觉得历史上可以参照的，可能就是当年茅指数冲顶的时候。

太阳底下没有新鲜事。这篇文章从历史类比、抱团进度、事件催化、因子信号四个角度，把当前科技股的处境梳理一遍。

一九行情的历史类比

上次一九行情出现在20-21年结构牛冲顶的时候。从2020年11月23日到2021年2月18日，近三个月时间里，茅指数涨了33.14%，而全A等权跌了10.59%。当时市场上90%的股票都在下跌，但10%的股票却在上涨，大家都把茅指数比作漂亮50。这个比例和信仰的程度，跟现在科技股的情况是有相似之处的。

随后茅指数冲顶结束，开始回落。在2021年2月18日见顶后的半年里面，茅指数跌了20%，全A等权反而涨了20%。这个过程非常经典，一鲸落而万物生，市场个股反而是普遍上涨的。这个就是风格回归后的补涨，只有冲顶结束，市场才会有风格的回归。

为什么会有风格回归呢？本质上是市场流动性还是比较充裕的。在头部板块畏高的情况下，资金总要有个去处，所以会分散到下面的全部股票中。虽然中间指数是有一定调整的，但是个股却在悄悄上涨。这一套逻辑在当时演绎得很完整。

我个人总结，上一轮茅指数的冲顶中，畏高心理、过高估值抛压、权重历史极值，这三重压力最终在高位形成了风格切换。单纯就是资金确实冲不动了，没有更多的资金能够进到茅指数里了，所以就回落了。没有什么神秘的力量，就是买盘枯竭了。

从历史经验上来看，极致风格的虹吸效应，一般只会持续三个月。这一轮科技股的冲顶，从3月中旬算起，其实已经持续两个多月了。进度条已经非常靠后了，这个位置再去追，性价比需要认真掂量。

抱团进度条的极限

时间维度之外，还有一个更客观的维度，就是公募基金的持仓集中度。

4月26日，我在《光模块基金抱团走到哪了？》里提到过一个规律：历史规律上，当公募基金单一板块的权重占比在20%以上时，抱团就会来到接近瓦解的极限。

具体来说，上轮20-21年白马股抱团的时候，20年二季度公募基金持有的医药板块仓位达到过18%的历史极值，随后20年8月份医药板块见顶；

20年四季度公募基金持有的食品饮料板块的仓位占比达到过20%，随后21年2月份食品饮料板块见顶；

而本轮924行情，25年第二季度公募基金持有的港股仓位占比达到20%的历史极值，随后的10月份恒科阶段性见顶。

按照一季度末的权重，再考虑到最近两个月的涨幅，当前通信板块（光模块）的公募基金权重占比大约来到18%~19%，电子板块（半导体）的公募基金权重大约来到了24%~25%。这个数据意味着什么呢？光已经接近历史极值水平了，半导体已经超过了历史极值水平。剩下的进度条可能已经不多了。

最近某公募基金也给一直坚守白马股的张经理增加了两名基金经理，这本质也是当前的一种割裂。如果你不抱团，就会有人来接替你的位置，卖了你的仓位去强化抱团。

但你细想一下，现在他们的持仓里有接近24%的电子（半导体），18%的通信（光模块），14%的恒科，8%的新能源，近三分之二仓位权重都配置在这些科技抱团的板块上，机构已经没有更多的仓位去维持抱团了，已经来到仓位上的极限值。

而且里面很多是散户不会碰的高价股，这些科技股短期真的还有进一步空中接力的空间吗？我认为需要打个大大的问号。

我在4月26日写的《光模块基金抱团走到哪了？》里提到毛估估看科技股抱团进度条还剩下一截，差不多对应30%的涨幅。从发文以来，通信板块涨了16%，电子板块涨了27%，考虑到之前还有更高点，我怀疑可能基本上已经到位了。

从趋势上来讲，或许还在一个正常的上涨趋势内，从右侧的角度看是可以继续观察的。但是从绝对值来讲，可能已经来到进度条的尾声了。在这个位置的风格切换可能随时会到来。不是说一定明天就来，但当各项指标都逼近临界值的时候，概率是在累积的。

巨无霸上市对应情绪极值

巨无霸上市，往往一般都会让市场抖三抖，现在长鑫科技也快了，顺利的话预计下个月就上市了。结合当前海外存储板块的景气度，我怀疑刚上市就是两万亿级别的巨无霸。

巨无霸上市一方面会从市场大幅度抽血，损伤一部分市场流动性；另一方面巨无霸上市本身就对应一个阶段性的情绪极值，前两天华为的“韬定律”变成了“套定绿”，本质上也说明当前是短期的情绪极值，可能无法进一步带动人气了。牛市后半段巨无霸上市的负面影响，在A股反复出现过，也验证过。

15年的时候，国泰君安于6月18日申购，6月26日上市，而上证指数于6月12日就已经提前见顶。07年的时候，中国石油于10月26日申购，11月5日上市，而上证指数于10月16日就已经提前见顶。从这两次来看，上证指数见顶的位置差不多就是巨无霸上市之前，甚至在申购之前。这是一个值得重视的时间窗口。

一部分原因肯定是当时打新股冻结的一部分资金导致的，但更大的一部分原因可能是A股资金会打一定提前量进行博弈。A股的资金从来都不会等到事情真的发生才动手，大家都是提前布局、提前兑现、提前博弈。当利好真正落地的那一天，往往就是预期出尽的那一天。

回到当下，近期IPO是有些加速的。长鑫科技的上会稿是5月20日提交的，如果一次性过会的话，那么会在本周过会。同时，宇树科技是5月25日提交上会稿的，预计也是下周过会。两个标志性科技股的集中过会，大概率会导致科技股在当前位置迎来一个阶段性情绪上的小高潮，有点短期利好尽出的意思。顺利的话，下个月长鑫和宇树就可以申购了。

我自己的判断是，不会等到申购上市，一般过会后就会很快迎来高潮。A股资金博弈意识很重，都是会打提前量的，一般不会等到真的上市，真的上市那天往往离顶部已经有一段距离了。

反转和市值被极度压制

还有一个偏量化的角度值得关注。

最近其实反转因子和小市值因子被压制得非常厉害，下跌通道中基本上没有任何的反弹。下跌通道中，维持稳定持续下跌，强者恒强，没有任何均值回归的迹象。整个市场几乎变成了单一因子主导的局面。

这种情况在A股历史上是不多见的。但是一般情况下，在单一因子被高度挤压的情况下，可能会迎来一轮的风格反转。因为当太多人都站在同一边的时候，反向的力量就积累起来了。

下图是常见的五日反转因子的表现，从去年年底以来就走的极度不正常，大幅度回吐利润。今年收益率还是负的，也侧面说明当前动量因子占据主导地位。

下图是万得微盘股指数的表现，其实就是小市值因子，微盘已经跌完这一整个波段，已跌破半年线，年内涨幅仅剩8%。

而前段时间全市场宽基ETF持续流出，累计消耗了接近1.5万亿的流动性。这间接地使得市场最后选择了科技股作为突破方向，因为头部的老登股收到非常严重的卖盘压制，变相催化了市场风格。

这种风格什么时候会回归，我并不清楚，可能是宽基ETF不再流出的时候，目前看进度条的话，也已经接近了。

但风格切换的早期，我怀疑是普跌。在科技股出现明确的见顶信号之前，风格是不会切换的，但如果科技股最终也跌了，那么市场无论如何也会跟着跌一下。

一鲸落而万物生，科技股冲顶并见顶之后，极致风格才会回归。

写在最后

结合上述四点原因，我修改了交易计划，我认为这次4000-4100的位置不一定能撑住了。如果科技股冲顶结束，可能要到4000点下方的位置才能找到支撑，但会不会考验3800点并不一定，我已经减仓到2/3仓位。

坦白说，我现在就是非常矛盾。

一方面，从单纯的趋势跟踪角度来看，当前确实科技股趋势略有钝化，但似乎从右侧的角度是可以看一看的。但另一方面，各个维度的见顶信号正在被逐步满足。抱团进度条逼近了甚至超过了历史极值，极致风格虹吸的时间窗口也走到了两个多月，巨无霸过会带来短期利好尽出的节奏，反转和市值因子失效，动量因子的拥挤度也进入了警示区间。这些事情孤立看可能说明不了什么，但几件同时出现的时候，指向性就变强了。

我个人认为，这可能是一个阶段性的情绪高点。这可能是鱼尾的可能性挺大，而鱼尾刺是比较多的，可能需要小心一点了。

从单纯的趋势跟踪角度看还可以顺势而为，但需要清楚的是自己站在了一个什么位置。我建议大家慎重吧，可能科技股需要休息一会了。