国君宏观:出口阶段性超预期,后续下行斜率偏缓

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疫情导致东南亚经济体生产受阻,替代效应走强,出口动能回升并强于市场预期。
本文来自格隆汇专栏: 国君宏观董琦,作者:董琦、张陈、郭新宇

导读:年初以来,我们就一直强调对全年出口的相对乐观判断,未来的下行排除基数,斜率也会较缓。8月海外疫情扰动强化外需韧性,出口超预期回升,一方面带动防疫物资,另一方面阻碍东南亚出口,替代效应阶段性走强。疫情扰动预计仍将延续至9月,此后在资本品、中间品支撑下,我国对外出口将缓步下行。


摘要


疫情导致东南亚经济体生产受阻,替代效应走强,出口动能回升并强于市场预期。8月出口同比增速25.6%(前值19.3%),两年平均增速17%(前值12.9%)。

1)产品方面,包括防疫物资在内,消费品、中间品和资本品出口增速均有提升,其中资本品和中间品提升最明显。

2)分国别来看,除疫情较重的东盟基本持平外,对主要经济体出口增速普遍上升。8月东南亚疫情导致生产受阻,使替代效应阶段性走强。此外,发达经济体疫情高增,导致商品消费向服务消费切换也在放缓,从而对出口带来支撑。

进口的价涨量跌仍在延续,但进口数量跌幅大幅收窄,在价格涨幅较为稳定的情况下,推动进口金额超预期上行。8月进口增速33.1%(前值28.1%),两年复合增速14.4%(前值12.8%)。

1)从产品来看,8月海外大宗商品价格涨幅略有回落,一定程度上缓解了价格对进口数量的压制,同时叠加基数效应,原油、铁矿石等大宗品的进口数量跌幅大幅收窄。

2)从国别来看,从大多数经济体的进口增速出现回升,其中从澳大利亚等资源品经济体进口增速回升更加明显,但从疫情较重的东盟进口增速出现下降。

海外疫情扰动是中国8月出口高位回升的主要原因,疫情扰动预计仍将延续至9月。海外疫情扰动既有对防疫物资的带动,也有对新兴经济体供给替代的走强。往后看,美国疫情预计在9月见顶,东南亚疫情在9月也大概率延续,对9月出口仍有一定支撑。

疫情扰动之后,出口将回归下行趋势。一方面疫情扰动结束后,东南亚经济体生产逐步复苏,供给替代走弱,另一方面发达经济体疫后服务消费替代商品消费(尤其耐用品)的节奏或有所加快,中国出口总体承压。

但我们依旧维持对全年出口的相对乐观判断,疫后出口韧性仍然较强,未来的下行排除基数,斜率也会较缓。从产品结构来看,后续海外生产逐步复苏,中间品和资本品将保持强韧性,对出口构成支撑。从出口份额来看,即便在海外经济体生产大修复的背景下,中国在主要经济体中的出口份额维持高位,后续预计出口份额依旧强韧性,回落速度较慢。

我们从产品结构角度对出口韧性再次进行探究,发现三个主要特征:

1)从产品大类来看,各类产品出口普遍提高,化工、塑料、车辆及运输设备出口占比提升明显;

2)边际上看,消费品近几个月有回升的迹象,反映疫情升温,中间品则有所分化,资本品景气度虽有所下行,但下行幅度不大;

3)化工品出口占比提升主要集中在发展中经济体,车辆及运输设备出口占比提升主要集中在发达经济体。


正文


1.  海外疫情扰动加剧,外需景气度高位回升


疫情导致东南亚经济体生产受阻,替代效应走强,出口动能回升并强于市场预期。8月出口同比增速25.6%(市场预期19.6%,前值19.3%),两年平均增速17%(前值12.9%)。出口超市场预期与疫情扰动有关,其一是8月份全球疫情持续升温,带动防疫物资出口回升,8月防疫物资两年复合增速13.1%(前值5.6%)。其二是新兴经济体生产端受抑制,导致我国对新兴经济体替代作用阶段性走强,韩国8月出口增速持平,而疫情急剧恶化的越南出口增速则持续回落,我国对东盟出口也相对较弱。其三是发达经济体服务业复苏受阻,商品消费向服务消费切换节奏趋缓,8月消费品、机电产品均表现较好。

分国家与地区来看,除东盟基本持平外,对主要经济体普遍上升。8月份中国对主要经济体的出口增速,包括美国、欧盟、其他金砖等均有所提高,但对东盟增速基本持平,东盟对出口形成一定的拖累。可能原因在于东南亚国家疫情仍处于高位,其中越南、菲律宾新增确诊进一步攀高。由于新兴经济体疫情导致生产受阻,使得我国对这些国家的替代效应阶段性走强。除此之外,发达经济体疫情高增,导致商品消费向服务消费切换也在放缓,从而对出口带来支撑。

产品结构方面,各类商品普遍上升。包括防疫物资在内,各类商品普遍上升,消费品中,箱包、家具、灯具提升明显;中间品方面,汽车零配件、塑料增速提升较多,肥料高位小幅回落;资本品方面,高技术和机电产品高景气进一步提升。


2.  进口数量跌幅大幅收窄,带动进口金额超预期


进口的价涨量跌仍在延续,但进口数量跌幅大幅收窄,在价格涨幅较为稳定的情况下,推动进口金额超预期上行。8月进口增速33.1%(市场预期26.6%,前值28.1%),两年复合增速14.4%(前值12.8%)。

分国家与地区来看,从大多数经济体的进口增速出现回升。8月份,中国从东盟和欧盟的进口较7月回落,可能与东盟8月份疫情恶化和国内需求走弱有关,但其余主要经济体,包括美国、日韩、澳大利亚、其他金砖,进口增速均有明显回升,其中中国从澳大利亚和其他金砖国家等资源品经济体的进口增速回升更加明显。

从产品来看,首先,8月份海内外大宗商品价格走势分化,国内定价的大宗商品继续走强,但海外定价的铜、油等都有一定程度的回调,一定程度上缓解了价格对进口数量的压制,原油、铁矿石等大宗品的进口数量均有大幅改善。此外,基数效应也是进口上行的原因之一,剔除基数效应后,8月份进口增速约为29%。


3.  疫情扰动过后,出口将如何演绎?


海外疫情扰动是中国8月出口高位回升的主要原因,疫情扰动预计仍将延续至9月。海外疫情扰动既有对防疫物资的带动,也有对新兴经济体供给替代的走强。往后看,美国疫情仍在继续发酵,但以英国为参照,预计也将在9月见顶,10月之后服务消费对商品消费、尤其是耐用消费品的替代节奏将较疫情期间有所加快,对中国出口造成不利影响。东南亚疫情在9月也大概率延续,对9月出口仍有一定支撑。

不过疫情扰动消退后,出口如何将演绎呢?疫情扰动之后,出口将回归下行趋势。一方面疫情扰动结束后,东南亚经济体生产逐步复苏,供给替代走弱,另一方面发达经济体疫后服务消费替代商品消费(尤其耐用品)的节奏或有所加快,中国出口总体承压。

但我们依旧维持对全年出口的相对乐观判断,疫后出口韧性仍然较强,未来的下行排除基数,斜率也会较缓。从产品结构来看,后续海外生产逐步复苏,中间品和资本品将保持强韧性,对出口构成支撑。从出口份额来看,即便在海外经济体生产大修复的背景下,中国在世界和主要经济体中的出口份额依旧维持强韧性,在美欧的出口份额仍显著高于疫情前水平,对美国的出口份额甚至还略有上升。因此,我们预计疫情扰动结束后出口仍将保持较强韧性,未来的下行排除基数,斜率也会较缓。

此外,我们从产品结构角度对出口韧性再次进行探究,发现三个方面的主要特征,其一是我国出口结构中,2021年累计来看,资本品和中间品占比较高的品类持续高于疫情之前,如化工、塑料、车辆及运输设备。其二是近几月边际上看,消费品较多的大类近几个月有回暖的迹象,可能反映疫情扰动影响。其三是对化工、塑料、车辆及运输设备进行考察,中间品居多的化工主要是发展中地区占比提升较多,资本品居多的车辆及运输设备在发达地区占比提升较多,消费品居多的油脂在增速普遍提高的情况下,占比变化特征不明显。

其一,从产品大类来看,各类产品出口普遍提高,化工、塑料、车辆及运输设备出口占比提升明显。我们对海关公布的HS码分类数据进行梳理,2021年1-7月主要品类普遍上涨,油脂、塑料、化工、车辆及运输设备、珠宝等累计涨幅居前,进一步将2021年1-7月出口占比与2019年1-7月出口占比进行对比,结果显示化工、塑料、车辆及运输设备、贱金属、珠宝占比超过疫情之前的水平,纺织服装、鞋帽、矿物、皮革等产品占比则低于疫情之前。

其二,边际上看,消费品居多的大类近几个月有回升的迹象。从最近几个 月数据来看,相比中间品、资本品而言,消费品改善的品类更多,其中油 脂、珠宝、食品均处于高景气区间,这与近几个月全球疫情再度升温可能 有关。中间品则有所分化,化工、木制品、贱金属延续高景气,塑胶、纸 类、纺织则景气度有所下降。资本品景气度虽有所下行,但下行幅度不大。

其三,我们对份额明显提升,且近期仍保持较高增速的品类包括化工、油脂、车辆及运输设备做进一步分析。结果显示,化工品出口占比提升主要集中在发展中经济体和地区,比如巴西、印尼、泰国等。车辆及运输设备出口占比提升主要集中在发达经济体和地区,比如欧盟、澳大利亚、韩国。油脂变化规律不明显。

4.  风险提示

全球疫情发生反复;全球经济复苏不及预期。

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