这一回,张坤认真反思了

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仓位大降,担心什么

2021年,张坤掌托的4只基金表现不如人意,令基民们倍感煎熬。

截止19日,亚洲精选、中小盘、优质企业三年持有、蓝筹精选收益率分别为-13.24%、-5.22%、2.18%、4.93%。其中,中小盘和蓝筹精选两只规模接近1200亿,是张坤掌托的主力基金,但回报率还不及深成指,更不用提创业板指了。

7个月过去了,不少基民心中有一个疑惑:继续坚守还是逃离?昨日,张坤的4只基金披露了二季度业绩报告,得以让我们一览仓位调整与总结反思,来给接下来的投资指明一些方向。


1

一览仓位调整


今年Q2末,易方达中小盘管理规模287亿,较Q1下滑27.6亿,较2020Q4下滑114亿。只过了半年,中小盘规模锐减了近30%,跟较为糟糕的业绩表现直接相关。

去年白酒疯狂大涨,中小盘因重仓茅五泸洋40%的仓位而屡创新高,规模也从去年二季度的191亿,快速攀升至年末的401亿。但今年白酒炒作热潮褪去,叠加基金回报率骤降,赎回杀跌也开始了。

二季度,中小盘仓位调动并不大。美年健康最新持仓量仍然高达1.8亿股,持有市值16.4亿,从Q1第一大重仓股被动掉到第6。忽略Q2小幅减仓的780万股,张坤在该股上一个季度大幅亏损超过12亿元。要知道美年Q2股价大跌超40%。另外,中炬高新一股没动,Q2同样巨亏2.2亿元。

此外,张坤大幅减仓五粮液550万股,持仓市值从一季度的28.9亿掉到15.8亿。另外,减仓茅台30万股,小幅减仓通策、天坛生物、苏泊尔,小幅加仓恒生电子、华兰生物、百润股份。

整体来看,张坤前10大仓位没有怎么动,主要就是减仓白酒——仓位占比仅13.4%,较一季度减少4.8%,较去年Q4更是大幅砍仓25%。

值得注意的是,这是2015年以来张坤掌托中小盘前10大重仓股中持有白酒最低的一次。过去6年多,大多数的时候基本都维持在25%+的仓位占比。

重仓白酒,几度风雨才创造了张坤的投资神话。但当前却大幅抛售白酒,把仓位占比压得很低,半年时间不断减仓茅五,老窖和洋河更是在一季度便退出了前10大重仓股之列。

坤这波调仓,究竟想要干什么?

易方达蓝筹精选管理规模898.9亿元,相较于一季度小幅增加18.7亿元。不过,基金份额从一季度的309.33亿降低至298.19亿,减少11.14亿。这说明蓝筹精选仍然被基民小幅赎回,跟整体业绩表现密切相关。

蓝筹精选前10大重仓股,仓位占比高达83%,配置非常集中。二季度,小幅减仓五粮液320万股,减仓茅台6万股,却加仓老窖720万股,洋河1700万股。截止Q2末,茅五泸洋总仓位占比39%,相较Q1提升6.8%,较2020Q4小幅提升1.2%。

中小盘不断压减白酒仓位,蓝筹精选却不断增仓白酒,骚操作让基民们大呼看不懂。总体来看,张坤依旧固守在白酒老本行上,并没有投资风格大飘逸。

另外,一季度刚刚上新的平安银行1.3亿股(市值28.6亿),二季度就不见了。平银上半年累涨17.88%,二季度上涨3.58%,这波短线操作略赚了一些,不算多。

易方达亚洲精选,最令基民煎熬与抱怨。Q2大幅砍仓好未来、新东方,退出前10大重仓股之列。但在一季度,好未来持仓高达9.17%,新东方为4.13%。其实,在3月中下旬已经出现政策严控态势,教育股基本面逻辑已经发生一些变化。2-3月中概教育股也迎来了一波剧烈调整,新东方暴跌28%,好未来跌了40%。

但张坤却在一季度逆势加仓新东方65万股(1拆10折算进去的),加仓市值至1.48亿,加仓好未来54万股,加仓市值至2.6亿元(一季度末9798万)。

二季度,张坤“认错了”,踩了巨雷,清仓了所有教育股。Q2期间,新东方、好未来再度大幅暴跌41.5%、53%。

易方达亚洲精选,长期表现较差,今年还大跌逾13%,但却越来越受到基民的待见,基金份额逆势大增10.7亿份,管理规模也从11.3亿猛增至41.9亿元。

业绩变现糟糕,基民们却不合常理地疯狂涌入。我想,大致有两个原因:第一,坤去年一战封神,名气越来越大,吸引了不少投资者;第二,该基金净值大幅暴跌,买入有一种抄底的快感,自认为捡到便宜货。

这如同上海机场,自从与中免签订协议之后,业绩基本面逻辑恶化了,股价大幅暴跌,但股东股数却逆势暴增,散户总以为抄了一个核心资产的大底。但现实呢,可能抄了一个寂寞。

易方达优质企业三年持有,处于封闭期,不详细展开了。


2

为何压降仓位?


坤披露的4只基金,股票仓位比例均有所下滑,尤其是中小盘仓位占比仅有70.36%,相较于一季度大幅降低23.57%,是坤接手中小盘基金最低的一次。如果按照287亿的管理规模来计算,张坤手里握有至少超过80亿类现金资产(现金+债券+基金+其他)。

有分析认为,易方达中小盘大幅降低股票仓位可能主要是为了应付赎回。不同于另外3只基金,该基金自今年2月24日起暂停了所有申购业务,彻底闭门谢客,因此一直面临净赎回的压力。

但以上分析并太不能站得住脚。2月18日至3月31日,A股大盘来了一波剧烈调整,中小盘净值大幅回撤,理论上这段时间的赎回压力是最大的。但一季度末,中小盘股票仓位占比却高达93.93%,比去年末的91.66%仓位配置还要高。

2017年中报,中小盘股票配置比例一度去到71.69%,但在当年三季度很快又再度加仓至90%以上了。这一次,也有一定可能会在下半年很快把仓位加上去。

但4只基金都有不同程度降低仓位,且中小盘大幅压降,最有可能的考量是主动压降仓位,多持有现金,等优秀公司的“坑”来。如果是这样,坤预期Q3-Q4大盘行情可能不会太乐观。

从宏观层面看,下半年中国经济增长压力很大,货币政策相较于最紧的时候边际放松一些对冲经济压力。两大定价维度决定着A股大盘格局是震荡与分化,不具备大涨亦或是大跌的基础。但最有可能打破这个平衡的是外围市场可能存在的大动荡。

不管是美国,还是欧洲,通胀已经去到非常的高的位置(6月美国CPI同比大涨5.4%,创下13年最高记录),美联储也已释放要收水的信号。接下来,通胀继续上攻,美联储是有可能会被迫提前进行货币的急转弯。

经济层面上,5-6月欧美经济复苏已经出现了较为乏力的迹象。当前,德尔塔病毒肆掠,欧美第三波疫情大规模爆发,对经济复苏可能会有较大冲击。以上,在10年期美国国债收益率体现得淋漓尽致:

一边高通胀(逼迫央行收水),一边经济复苏受阻,欧美经济朝着“滞涨”的状态去了。一旦如此,对股市是双杀状态。下半年,欧美股市出现大幅动荡的可能性大增。

张坤主动压降仓位,或许也有这么方面的考量。当然,这只是笔者的猜测,当看故事好了。


3

尾声


对于未来,张坤做了一些发人深省的思考:

对于一些公司,在各种假设都兑现的情况下,可能未来5年能赚取贴现率或者比贴现率略高的收益率水平,但是一旦错误,可能就要面临30%甚至50%的股价下跌。

我经常这样审视组合,如果股市暂停,5年后恢复交易,每个企业能带来多少的预期复合收益率,从目前的判断来看,未来几年预期回报率下降可能是难以避免的。

去年,市场疯狂抱团各大赛道龙头,估值得到了显著的提升。但到了今年,业绩表现并不硬核的一大批白马迎来了清算,包括金龙鱼、顺丰、三一、双汇、上机、美的、格力、平安、伊利、美团、恒瑞、美年等等。

未来,还有增量蛋糕的前景行业中,医疗医美、光伏、新能源车龙头们股价还在一路上扬,估值也给出了天际的水平。不可否认,它们透支了未来数年的业绩。

坤的言论很直白,对于估值高高在上的一批龙头,如果未来不来一波大幅回调,未来5年将会取得非常低的回报率——贴现率大致10%上下。就拿白酒举例,这两年白酒的疯狂炒作,至少透支未来几年业绩。大白话讲,当前买入白酒,做好2-3年不赚钱的准备。

坤对于未来的投资抱有敬畏之心,谨慎态度一览无遗。毕竟,未来中国宏观经济还会下台阶,行业内卷化越来越严重,投资回报率不可避免会下滑。

张坤在二季报里说:未来几年,不少行业面临的竞争程度恐怕比过去5年更为激烈,未来5年行业竞争格局的判断难度恐怕只增不减。

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