疫后经济复苏期大宗商品价格上涨的挑战与应对

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跨国疫情动态差异带来的供求错配,长期的经济结构性调整趋势,欧美主要经济体财政政策定位的转变等因素共同推动大宗商品价格上涨。
本文来自:中国宏观经济论坛 CMF,作者:宏宏

报告就以下三部分内容展开:

一、 本轮大宗商品价格上涨的特点和性质;

二、 本轮大宗商品价格上涨的原因和持续性如何;

三、 本轮大宗商品价格上涨可能的影响与对策;

首先,报告指出,本轮大宗商品价格上涨迅速、涉及面广,从长期轨迹看是对疫情前变化趋势的回归。从去年4月到今年4月,大宗产品价格指数上涨超过70%,无论是食品类、工业原料,农产品、金属、能源等都在上涨。但是把这一价格变动放在更长的趋势和时间样本中去看,会发现当前大宗商品价格的变化主要还是对疫情前变动趋势的回归。

大宗商品价格在外生冲击之下,无论在此次疫情冲击还是之前出现过的金融和其他方面的冲击,大宗商品价格都表现出先大幅下跌后大幅攀升的特点,这是非常常见的变动模式。如果把疫情冲击带来的短期异常变动平滑掉,可以看到2020年以来的变化与过去的变化趋势并没有明显不同。如果仅仅看今年以来的变化,在变动幅度上与疫情前相比也没有太明显的差异。

除了价格指数以外,再看具体的价格水平,也能够看到,无论在能源价格、贵金属价格还是基础金属价格,总体上并没有超过2008年危机以来的高点。能源的价格基本延续了过去的波动特征。贵金属的价格相对比较特殊,它上涨相对比较快,不仅延续了疫情前的上涨趋势,还叠加了疫情冲击之下的避险动机以及流动性支持下的投机行为。

其次,报告指出当前各国经济重启和修复期的需求回升还没有那么强劲,不足以带动大宗商品价格如此全面迅速地回归,因此,大宗价格上涨的背后还应该有其他原因。跨国疫情动态差异带来的供求错配,长期的经济结构性调整趋势,欧美主要经济体财政政策定位的转变,诸多因素的相互叠加,共同推动了大宗商品价格的上涨。

从总体经济状况来看,主要发达经济体的产出、就业等关键性经济指标没有恢复到疫情前的状况,疫情的损伤还没有得到完全的修复。因此,经济恢复拉动的需求回升,不足以带动大宗商品价格如此迅速全面的回归疫情之前。这也意味着它背后存在其它的支撑因素。在能源类这块,驱动能源价格上涨的不仅仅是需求回升,还有供给方面的约束。供给侧和正常时期相比更大程度的收缩,是驱动石油乃至能源价格上涨非常重要的因素。

从疫情发展的角度来看,今年以来,随着疫苗大幅度推广,疫情得到了一定程度的控制,但全球疫情状况并没有真正得到缓解,更多的是疫情的地域分布发生了非常明显的变化。一方面发达国家经济体的疫情得到有效控制,但另一方面新兴和发展中经济体的疫情在加速恶化。发达经济体主要作为大宗产品的需求方,而新兴和发展中经济体主要作为供给方。受制于疫情恶化以及疫情防控趋严,大宗商品的供给增长还面临着非常强的约束。这样整体来看,在大宗产品供求层面可能就会出现错配。

大宗商品价格变化背后还需要关注的另外一个支撑因素,即主要发达经济体或主要经济体财政政策定位的转向。疫情期间,财政政策的定位更多的是救助和维持,所以更多支撑了家庭收入和家庭消费能力。随着主要经济体疫情的缓解,主要经济体的财政政策已经开始出现明显的转向。去年疫情当中,中国已经从疫情救助和经济维护转向加速疫情经济复苏。美国拜登政府今年3月份退出的就业计划,代表着美国财政政策目标定位的转变。财政政策现在越来越关注长期导向下的经济增长和国际竞争。这时候必然会涉及到对经济当中的结构要进行重大的调整。这样的长期结构性的变化,必然会对大宗产品的需求结构乃至它的价格走势产生长期趋势性的影响。

再次,报告指出当前大宗商品价格上涨已经对企业生产成本带来明显冲击,但对消费价格的传导目前主要集中直接的能源消费渠道,对消费价格的全面影响还没有显露。

大宗商品价格上涨沿着整个产业链,从企业投入到企业产出,从上游到下游,从企业到家庭,传导效应目前还没有全面地显露。目前,制造业层面投入价格上涨快于产出价格,主要经济体当中工业出厂价格上涨快于消费价格上涨。这也就意味着在生产当中,企业特别是下游企业目前承担着比较大的成本上涨压力,进而也可能会到导致利润的损失。成本冲击已经在下游消费品制造业中显现出来,如果再进一步叠加半导体行业供给缺口、国际物流不畅、国际运输状况的紧张以及国际运费上涨等因素,制造业企业成本上升的压力会进一步增加。

我国目前情况与欧美类似,大宗商品价格上涨对我国通胀的压力还没有全面地体现,消费价格指数CPI还是处于相对低位的状况。目前主要是下游工业企业承担比较大的成本上升压力,但比较麻烦的是,经历疫情冲击和过去一年左右的艰难度日,很多企业事实上已经没有能力承担进一步的成本冲击以及由此带来的亏损压力。同时,大量的中小企业集中在下游消费品制造业,本身抵抗成本冲击的能力就非常弱,这就意味着它需要进一步向下转嫁成本。一旦出现这样的转嫁,就带来最终消费价格大幅攀升,同样会对家庭消费产生巨大冲击,此时家庭消费需求的复苏乃至整体经济复苏过程可能就会受阻。

最后,报告对于当前大宗商品上涨带来的困境提出了政策建议。

1、面对这样的成本上升压力及其带来的通胀压力,一般意义上的货币政策是没有太大作用的,简单地退出货币宽松政策并不能解决问题。这时候需要更多考虑的是,面对这样的必然成本上升的压力,如何在上中下游企业、生产者和需求者之间合理地分担成本。

2、要对冲和缓解特定行业和企业的成本上升压力。下游消费品制造行业的企业面临比较大的成本上升压力,并且目前已经产生了一些生存危机。相关研究表明,这类企业的成本对税费也是非常敏感的,这时候需要通过相关的政策,在大宗商品涨价所导致的成本上升压力之下,通过政策对冲和缓解其它费用的成本,进而缓解它整体成本上升的压力。

3、面临成本和价格大幅度上升,很多企业的流动性可能开始出现问题,这时候需要提高对特定行业、特定企业的资金支持,从而应对其成本上升带来的资金压力。此时货币政策能够发挥作用的空间相对比较小,更多的还是在财政层面去发挥它的成本分担、对冲和缓解的功能。

与会嘉宾发表了精彩观点:

首先,与会嘉宾就大宗商品价格上涨的原因和未来趋势做出分析和判断。

植信投资首席经济学家兼研究院院长连平认为新冠疫情冲击是导致本轮大宗商品价格上涨的重要因素。在需求方面,由于欧美等国所采取的扩张性政策力度非常之大,危机冲击后的各国需求处于快速恢复过程中。但疫情限制了许多相关社会活动,各种和生产有关的以及和运输交易等有关的活动,都处在被抑制的状态。在这种情况下,供给和需求之间的缺口就显得比较大。再加上投机因素,最终导致大宗商品价格出现较为明显的上涨过程。

对于大宗商品价格未来的变化趋势,连平认为未来一段时间,大宗商品价格可能还会有一个上涨过程,持续的时间也会较长,但他不赞同大宗商品价格在当前和未来一个阶段可能是开启了“超级周期”的看法,因为持续不断地上涨,意味着供求关系长期得不到理顺、平衡,目前来看并不存在这种供需基础。

东方证券首席经济学家邵宇认为,短期内疫情导致的全球供应链不畅、供需失衡及其引发的投机因素导致了本轮大宗商品价格快速上涨。中期来看,全球供需可能会出现结构性转变。考虑到我国“碳达峰”和“碳中和”的时间表,中国大致会在未来10-15年度过自己城市化和工业化的最高峰,最高峰过程中肯定会有需求的释放,甚至有可能加速释放某些需求。而美国基础设施投资的意愿非常强,其后期的财政刺激和投资总量可能都不少。两者加起来可能能够比肩当年中国4万亿的故事。

邵宇认为未来对供给的冲击主要来自于气候方面的目标,“碳达峰”和“碳中和”,一方面会给我们定出一个短期需求上行的量级和时刻表,另一方面环保因素会导致我们的产能无法释放。需要在“碳达峰”前提下优化我们的政策,避免经济增长前景陷入滞胀风险。

中泰证券首席经济学家李迅雷从供给端、需求端和流动性三个因素分析了本轮大宗商品价格上涨,并对其持续时间做出预测。他同样认同全球经济的复苏,疫情出现结构性的分化,由此引起的供需失衡是本轮价格上涨的原因。但他认为本轮大宗商品价格上涨不可能有“超级周期”,因为全球经济在疫情之前就处在下行周期当中,由于疫情的原因,使得供给跟不上,库存下降,所以这轮冲击是补库存周期,补库存周期都是短周期。疫情之后全球经济下行趋势并未改变,且未来中美需求大幅提升的可能性极低,伴随着资源大国在内的供给端恢复,长期来看供需两端都不支持大宗商品价格的持续上涨。

国务院发展研究中心金融研究所副所长陈道富认为这次大宗商品价格是由货币、供求错位和部分结构性变化等多种因素共同推动的,暂时性、短期性的因素是导致大宗商价格快速上涨的主导因素。

陈道富指出,现在来看,大宗商品价格长期大幅度上涨,或者长期的大宗商品价格周期目前来看条件还不太具备。但大宗商品价格上涨仍然会持续一段时间,并且持续的时间会比仅仅看供需缺口显示的时间要长一些。原因包括:一是疫情本身的波动;二是这轮大宗商品价格上涨背后所形成的自我强化机制;三是长期结构性的因素发生变化。

其次,与会嘉宾就本轮大宗商品价格上涨会对我国经济产生怎样的冲击、我国未来的政策特别是货币政策是否需要做出调整等话题展开研讨。

连平认为这一轮大宗商品价格上涨并不会导致我国出现非常明显的通货膨胀,因为中国现有的供给和需求总体还是比较平衡的。他认为在中国现有的条件下,国内整体需求恢复还是比较缓慢,总需求并不大可能出现大幅增长。我国消费品制造行业的供需关系、供给能力,以及政府对于影响到居民生活水平的消费品价格的管理,使得难以形成快速的大幅度价格上涨。

连平还指出,大宗商品价格上涨、与疫情有关的运输成本大幅上升、目前就业的结构性问题、人民币升值四重成本因素综合在一起,会使出口部门在下一阶段面临较大的成本冲击压力。他认为,在当前环境下,货币政策不宜收紧,保持相对平稳略宽松的环境比较好。

邵宇指出,过去十年,哪怕是大宗商品“超级周期”时,通胀也没有向全球传导,其原因在于中国利用自己的超级产能向全球输出了通缩。但这一次而言,全球面临中通胀的风险。一方面中国的人口红利在中期可能会下降,不会有如此大的产能为全球所用,另一方面更重要的是,未来十年人民币汇率还有一定的升值空间,加上全球价值链分割等因素,全球通胀水平可能会摆脱原来2%的基准向上攀升1-2个百分点。对于国内而言,未来导致比较大的通胀中枢上升的原因肯定不在需求端,环保的因素和碳达峰的因素可能会造成我们一部分产能的退出,特别是中小产能的退出,可能会导致通胀因素温和的上升。

李迅雷指出,从全球经济拉长时间看,居民收入的上涨与物价有相关性,但货币超发与收入上涨和物价的相关性不大。通胀更多的是关注CPI物价的上涨,这是由居民的收入上涨支持的。货币的超发,更多的钱是流到了资产领域,产生更大程度的资产泡沫,而没有流到商品领域,不会导致物价飞涨。中国制造业产能的形成主要是从90年代以后开始的,到2000年以后,中国出现了整体的产能过剩,总量产能过剩,商品从短缺经济时代变成过剩经济时代,这一基本趋势是不会发生根本变化的。中国作为大量制造商品的国家,不需要担心通胀,但是从保中小企业、保就业的角度来讲,应该抑制大宗商品价格上涨。

李迅雷就应对当前大宗商品价格上涨提出了三点建议:国内地方政府、央企在“碳达峰”、“碳中和”的目标下扩大供给,缓一缓来完成长远目标,改变当前预期;货币政策要保持稳定性、连续性;提高人民币的国际地位,让人民币的竞争力能够提高,以抵御美国的大放水。

陈道富从长期和短期的角度分析了当前现象对中国经济的影响。长期来说,我国通胀中枢会适当抬高一些,但供需整体处于平衡;短期来看,需要防止输入型通胀。在政策建议方面,陈道富认为面对大宗商品价格上涨导致的成本上升,应提高面向终端整个行业吸收价格差异的能力,要保证它们的可持续性,但需要区分的是个体能力和行业的能力。对中小企业的金融支持政策不应保持其中的个体不被消灭或不破产退出,而应保证整个行业有足够的弹性。在货币政策方面,应该保持基本的稳定。

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