过去几年，古井贡酒几乎一直是白酒上市公司中最具增长弹性的样本之一。安徽大本营的强控制力、年份原浆系列的高毛利属性、持续高强度的品牌投放，以及向省外市场扩张的想象空间，共同支撑起这家“徽酒龙头”的高增长叙事。

但2025年，这条曲线突然拐弯。

4月28日晚，古井贡酒披露2025年年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业总收入188.32亿元，同比下降20.13%；归母净利润35.49亿元，同比下降35.67%；扣非归母净利润34.89亿元，同比下降36.06%；经营活动产生的现金流量净额为19.47亿元，同比下降58.81%。

这是公司自2021年以来首次出现年度营收与利润双降。

截图自同花顺平台

更值得注意的是，压力并没有止步于年报。2026年一季度，古井贡酒实现营业收入74.46亿元，同比下降18.59%；归母净利润16.07亿元，同比下降31.03%；扣非归母净利润15.98亿元，同比下降30.86%。

古井贡酒的问题，由此变得更复杂：这是行业深度调整下的一次主动“挤泡沫”，还是曾经高增长模式的阶段性失灵？

面对这份成绩单，一个问题愈发尖锐：古井贡酒董事长梁金辉亲手打造的“年份原浆”增长引擎遭遇行业逆风，这位服役36年的老将，还能带领古井贡酒守住“徽酒一哥”的宝座吗？

增长曲线拐弯

古井贡酒2025年营收净利双降

古井贡酒2025年报呈现出三个突出特征，这些特征共同指向一个判断：这不是“小幅放缓”，而是一次明显的业绩失速。

首先是利润降幅远超营收降幅。根据年报，古井贡酒2025年营收下降20.13%，归母净利润下降35.67%，利润降幅比收入降幅高出逾15个百分点。

截图自古井贡酒2025年年报

公司不光是卖得少了，盈利能力也出现了显著下滑。2025年综合毛利率为79.26%，同比下降0.64个百分点；归母净利率降至18.8%，同比下降4.6个百分点。

截图自古井贡酒2025年年报

其次是经营现金流大幅收缩。 经营活动现金流量净额同比下降58.81%，销售收现（销售商品、提供劳务收到的现金）202.6亿元，同比下降12.7%。现金流是白酒企业渠道健康状况的重要观测指标，大幅下滑说明在行业调整期，经销商打款节奏、终端回款效率都承受了较大压力。

除此之外，年末“蓄水池”水位显著下降。 合同负债（预收货款）期末余额15.20亿元，较年初减少19.95亿元，降幅达56.76%。合同负债是白酒企业业绩的“先行指标”，其大幅缩水意味着经销商备货意愿减弱，也为后续季度业绩带来不确定性。

截图自古井贡酒2025年年报

对于这份成绩单，董事长梁金辉在2025年12月的全球经销商大会上给出了自己的定性。他将2025年称为白酒行业“最刻骨铭心的一年”：“大家共同经历了一场深度调整，受到多种因素的冲击，消费场景缺失、市场结构重构，价格体系波动、库存高居、动销迟缓、经营信心承压，成为全行业面临的共同难题和考验。”

四季度集中承压

亏损背后的商誉减值与渠道出清

2025年第四季度是全年压力集中释放的关键节点。当季营收仅24.07亿元，同比下降46.61%；归母净利润亏损4.11亿元。

截图自古井贡酒2025年年报

截图自同花顺平台

四季度亏损并非单一因素所致。研报普遍认为，这背后至少存在三重压力叠加：收入大幅下滑、刚性成本难以同步压缩，以及黄鹤楼酒业商誉减值计提。国金证券明确表示，亏损“主要系收入跌幅较高、相对刚性成本压力，并叠加约3亿元黄鹤楼商誉减值”。

黄鹤楼酒业是古井贡酒2016年战略合作的湖北名酒品牌。2025年年报显示，公司商誉从2024年末的5.61亿元降至2025年末的2.47亿元，当期减值3.146亿元，全部来自黄鹤楼酒业。

截图自古井贡酒2025年年报

国金证券在研报中指出，公司正在执行“抓动销、去库存、拓渠道、稳价格”的策略，目前渠道持续去库，表观压力持续释放。

换句话说，古井贡酒2025年的报表并不是单一因素造成的。它既有行业调整带来的外部压力，也有渠道库存、价格体系、费用刚性、商誉减值等内部因素的集中反映。

过去几年，白酒企业可以依靠经销商打款、渠道备货和品牌投放来平滑业绩曲线。但当终端动销放缓，渠道库存高企，价格倒挂压力加大时，继续向渠道压货不仅难以维持增长，反而可能伤害经销商信心和价格秩序。古井贡酒2025年的降速，某种程度上正是这套旧增长方式开始失灵后的结果。

2026年一季度仍未反转

现金流改善难掩利润压力

2026年一季度，古井贡酒仍然处于下滑周期中。营收同比下降18.59%，归母净利润同比下降31.03%，利润端压力仍然大于收入端。公司一季报解释称，营业利润同比下降30.54%，主要原因为营业收入减少。

截图自古井贡酒2026年一季度财报

对比2025年第四季度营收下降46.61%，2026年一季度营收下降18.59%，已有显著收窄。东吴证券研报判断，2026年一季度“营收同比下滑19%，相较2025年三季度、四季度的较大降幅，边际上有所收窄”。

更值得注意的是两个先行指标的改善。其一，经营现金流同比转正：一季度经营现金流19.11亿元，同比增长3.59%。

截图自古井贡酒2026年一季度财报

其二，合同负债大幅回升：一季度末合同负债23.05亿元，较上年末增长51.64%，核心原因是预收货款增加。

截图自古井贡酒2026年一季度财报

酒业专家曾对此评价称，“古井贡酒合同负债大幅增长并非偶然，而是渠道端对古井贡酒产品动销前景保持乐观，主动备货打款的直接体现，说明经销商对品牌的信心，后续收入具备较强支撑。”

但审慎地看，一季度营收和利润仍在双位数下滑，产品结构下移导致毛利率同比下降1.84个百分点，产品结构下降和税费率刚性的扰动依然明显。一季度更像是“下滑中的边际修复”，而非“业绩反转”。真正意义上的拐点，还需要观察后续季度的库存消化进度、价格体系稳定性和终端动销恢复情况。

行业逆风：去库存、价格倒挂与消费场景迁移

古井贡酒的业绩下滑，不能脱离行业大背景来理解。

中国酒业协会联合毕马威发布的《2025中国白酒市场中期研究报告》指出，当前白酒行业正处于“政策调整期、消费结构转型与分化期、存量竞争的深度调整期”三期叠加的复杂局面。2025年上半年，行业延续深度调整，超半数企业营业额减少，近60%企业营业利润下降；库存压力高企，平均存货周转天数达900天，价格倒挂现象覆盖60%的企业。

从价格带看，商务部酒类流通监测统计与管理平台转载的相关报道显示，800—1500元价格带倒挂最严重，500—800元价格带的次高端产品生存最困难，主销价格带由300—500元向100—300元下沉。消费场景也在发生结构性转变——政务和高端商务宴请需求收缩，婚庆、家庭聚会及个性化轻社交场景占比提升，中低端价格带动销表现相对较好。

这意味着什么？古井贡酒的主力产品结构中，年份原浆系列中的古20及以上定位次高端，恰恰处于受冲击最明显的价格区间和消费场景。而100—300元的大众价格带虽然动销相对活跃，但毛利率空间有限。东吴证券研报判断，古16相对稳健，古8、古7及古5低个位数下滑，“古20及以上产品受限于场景压制而明显承压”。

国家统计局数据显示，2025年我国规模以上企业白酒产量为354.9万千升，同比下降12.1%。“量缩价跌”已经成为行业现实。古井贡酒在年报中也坦诚表示，“白酒行业短期内仍面临较大压力，下行趋势可能延续”。

年份原浆仍是基本盘

但高端化逻辑遭遇场景收缩

从产品结构看，古井贡酒仍高度依赖年份原浆系列。

2025年，古井贡酒旗下年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他分别实现营业收入145.92亿元、19.22亿元、20.26亿元。年份原浆仍然贡献了公司大部分收入，是古井贡酒最重要的收入和利润来源。

截图自古井贡酒2025年年报

但也正是这个板块的下滑拖累了整体表现。

2025年，年份原浆系列实现营收145.92亿元，占公司总营收的77.5%，同比下降19.32%；古井贡酒系列营收19.22亿元，同比下降14.25%；黄鹤楼及其他营收20.26亿元，同比下降20.19%。三大产品线全线收缩。

截图自古井贡酒2025年年报

其中，下半年产品表现更为惨淡。2025年下半年，年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他产品营收分别为36.34亿元、7.37亿元、5.29亿元，同比分别下滑50.2%、26.4%、53.4%。

年份原浆作为百亿级大单品，毛利率高达84.86%，是公司利润的核心来源。但当消费从商务宴请转向家庭聚会、自饮和大众消费，次高端及以上产品的动销压力增大，公司不得不面对一个结构性矛盾：高端化是过去几年增长叙事的主线，但在当前消费环境下，最具韧性的反而是100—300元价格带的大众产品。

古井贡酒并非没有意识到这一问题。年报显示，公司在“高端树品牌、大众走量”的协同策略下，古井贡酒第八代与老瓷贡光瓶酒回归，填补了中低价位段的布局。同时，公司推出了26度“年份原浆·轻度古20”，375毫升装，定位“悦己、混饮”，精准切入Z世代的低度化消费趋势。

这些布局方向清晰——就是要用更丰富的价格带和场景化产品，对冲单一高端化路径的风险。但低度白酒能否真正打开年轻人市场，光瓶酒能否在100元以下价格带形成规模，目前仍需要时间验证。

安徽大本营稳住了

省外扩张却更难了

区域市场的分化，是古井贡酒2025年报中另一个值得关注的信号。

2025年，古井贡酒在华中区域实现营收166.48亿元，占公司总营收的88%，同比下降17.4%；华北区域营收10.58亿元，同比下降46.5%；华南区域营收11.13亿元，同比下降21.9%。华中大本营的降幅远小于省外市场，尤其是华北，接近“腰斩”。

截图自古井贡酒2025年年报

经销商数量也在收缩。截至2025年末，公司经销商合计4865家，较年初净减少224家，其中华北减少35家、华中减少185家、华南减少5家。公司在年报中表示，这是“主动优化经销商结构、控货稳价”的一部分。

截图自古井贡酒2025年年报

华创证券的分析指出了两个层面的战略调整：在省内，公司“务实加强省内下沉渗透，推进古7在省内布局，加强费投抢占份额”，“优势持续巩固、省内份额逆势提升”；而在省外，“省外扩张成本与难度正在被重新计价”。

面对省外困局，梁金辉在2025年的经销商大会上提出要“构建立体化的市场体系和格局，打造以苏鲁冀皖为根基，以长三角、京津冀、粤港澳大湾区为融合，以沿边市场、各大经济文化区域为新的增长点的市场布局”，并强调要“做好大单品，培育大客户，拓展新网点，集中力量破解市场瓶颈”。与此同时，古井贡酒推出系列纾困举措，放宽协议资金使用权限、差异化降低区域回款要求，尤其在河北、天津等市场优化回款政策，缓解经销商资金周转压力。

这是一个典型的区域酒企全国化困境。在上行周期中，借助渠道扩张、费用投放和品牌高举高打，省外市场可以讲出漂亮的成长故事；但一旦行业转入收缩期，省外市场往往面临品牌认知不足、渠道费用高企、动销效率偏低和当地品牌阻击等多重压力。古井贡酒的全国化并未失败，但其增长的边际成本和难度正在被重新评估。

分红提高、线上增长、低度化试水

古井贡酒在寻找新叙事

尽管业绩承压，古井贡酒并非一味被动收缩，而是在多个维度上进行着调整和布局。

分红比例大幅提高，公司2025年度拟每10股派发现金红利34元，合计派现17.97亿元；叠加中期分红，全年分红比例达65.53%，较上年提升8.04个百分点。利润下滑之下反而提高分红比例，一方面体现公司现金储备相对充裕，另一方面也是在资本市场信心承压时释放的积极信号。方正证券在研报中也将此次“大幅提高分红比例”列为正面观察点。

截图自古井贡酒2025年年报

线上渠道逆势增长。2025年，古井贡酒线上实现营收10.08亿元，同比增长30.65%；线下实现营收178.24亿元，同比下降21.85%。近31%的线上增速在行业中表现亮眼，说明公司在电商、自有平台、即时零售等新渠道上仍在拓展增量。但线上收入占总营收仅5.4%，规模尚小，短期内难以完全对冲传统经销渠道的收缩。

截图自古井贡酒2025年年报

低度化和年轻化布局提速。2025年8月，古井贡酒首发26度“年份原浆·轻度古20”，主打Z世代消费群体。2026年春糖会期间，公司进一步集中展示了“轻度古7”“轻度古8”“轻度古20”等产品矩阵。低度化是白酒行业共同寻找新消费场景的方向，但它能否形成规模化收入，还要看年轻消费者是否真正接受“低度白酒”这一品类，以及产品定价、饮用场景和品牌表达能否跳出传统酒桌逻辑。

截图自古井贡酒年份原浆公众号

数字化管理推进。公司2025年报披露，已私有化部署DeepSeek-R1推理模型，打造“白酒+AI”应用矩阵，服务员工与经销商。这在当前白酒企业中并不多见。数字化更多是经营效率工具，其真正价值，能否改善渠道库存、动销预测和终端管理，需要长期观察，不宜过早定性为“AI转型”。

梁金辉的“年份原浆”帝国

成也萧何，困也萧何？

古井贡酒的挑战不仅来自财务层面，也来自品牌信任层面。

讨论古井贡酒的今天，无法绕开梁金辉。这位1966年出生的酒业老将，自1989年进入亳州古井销售有限公司，历任市场总监、总经理、公司副总经理、总经理，2014年4月起担任古井贡酒董事长，至今掌舵已超过11年。

梁金辉之于古井贡酒，最深的烙印莫过于“年份原浆”。正是在他主导下，这一系列从无到有，一路成长为年营收超150亿元的超级大单品。2025年，年份原浆实现营收145.92亿元，占公司总营收的77.5%。

然而，与这一商业成功相伴的，是持续十余年的命名争议。

截图自古井贡酒2025年年报

2016年，“年份原浆”商标被核准注册后，五粮液、剑南春等多家白酒企业曾以“易误导公众认为是年份酒”为由提起无效宣告请求。尽管法院驳回了该请求，争议并未终止。2023年，中国酒业协会年份酒管理委员会主任胡义明曾在公开场合“炮轰”年份酒市场乱象，再次将“年份原浆”推向舆论风口。

消费者层面的误解更为普遍。多年来，舆论持续关注“古5”“古8”“古20”等产品所标注的数字与年份之间的关系。证券时报此前报道显示，京东古井贡酒官方旗舰店客服曾回应称，“年份原浆”只是商标名，并非“年份酒”，后面的数字只是产品编码，并不代表5年、8年、20年的年份酒。古井贡酒方面也曾解释，“原浆”不是酿酒专业术语，也不是“原酒”概念，只是营销创新，“年份原浆”并非国家标准《白酒工业术语》中确定的基本术语及定义。

业内人士对此评价不一。有观点认为，这种类似“老婆饼里没老婆”的命名方式，“有打擦边球之嫌，极易让消费者从字面意义上产生误解”。投资快报也曾引述业内人士分析，虽然“年份原浆”仅仅是商标，“但从市场认知以及消费者的角度来看，‘年份原浆+数字’的商标客观上或存在一定的误导性”。

古井贡酒过去依靠年份原浆完成了品牌升级，但也正因为年份原浆是基本盘，围绕这一核心系列的命名争议、价格体系和渠道秩序，都会被市场放大审视。

古井贡酒进入关键一年

2025年的古井贡酒，交出了一份并不好看的成绩单。营收下降、利润下滑、现金流承压、四季度亏损，都说明这家徽酒龙头已经无法置身行业周期之外。

2026年，1966年出生的梁金辉将年满60岁了。

根据公开报道显示，他曾在2023年提出“2025年营收破300亿”的目标。然而2025年全年营收仅188.32亿元，实际完成率不足63%。对于这位扎根古井36年、掌舵11年的酒业老将而言，以188亿营收而非300亿收官，无疑是职业生涯的一个遗憾注脚。

在年报中，梁金辉将2026年定调为古井的“奋进穿越年”，在2026年新春开酿仪式上，他强调“要在奋进中穿越，在创新中奋进，不断锚定价值、积蓄能量、逆势突围”。

据21世纪经济报道，古井内部已制定目标，在2025年实际完成基础上，计划2026年回款端整体增长2.5%——目标设定之审慎，与几年前冲击300亿营收的雄心已然形成鲜明对照。

而更深层的拷问在于，梁金辉一手打造的“年份原浆”模式，在穿越行业下行周期时是否依然有效？古井贡酒能否在不牺牲价格体系和经销商信心的前提下完成库存消化？能否在安徽大本营之外，找到更高效率的增长市场？能否让年份原浆之外的新产品，真正承接年轻化和大众化的消费场景？

2026年，对于梁金辉和古井贡酒来说，不是简单恢复增长的一年，而是验证其增长模式能否跨越周期的一年。答案，将写在下一份年报里。