影响未来全球通胀变化的两股力量

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短期内很难出现长期通胀率快速提升的局面,未来全球长期通胀走势取决于两股力量的此消彼长。
本文来自:中国货币市场,作者:益言

内容提要

近期国际政治和经济政策的一些结构性变化将助推长期通胀上升,同时过去几十年推动全球通胀率持续走低的结构性因素依然存在。文章分析了影响通胀走势的正反两方面各类因素,指出短期内很难出现长期通胀率快速提升的局面,未来全球长期通胀走势取决于两股力量的此消彼长。

近年来,随着全球化发展、技术进步、人口老龄化加剧和贫富差距分化,低通胀已成为主要经济体的常态。然而,民粹主义的兴起和新冠疫情的冲击使人们对未来长期通胀走势的预期再次出现分化。一方面,疫情后西方经济治理范式正发生变革,从偏重经济效率转向更加重视公平,政府和央行对通胀的容忍度提升,同时疫情加速了全球产业链重构,再加上央行自主性和货币政策框架的改变、气候变化及其应对,推升全球长期通胀的因素有所增加。另一方面,技术进步、人口老龄化、收入和财富不平等扩大等长期趋势没有根本改变,将继续抑制长期通胀率的提高。未来长期通胀的走势将取决于这两股力量的此消彼长。


一、可能导致长期通胀趋势抬头的结构性因素


西方国家经济治理范式的转变将推升全球通胀水平。西方国家长期遵循传统经济学理念,即自由经济、效率最大化、维持财政可持续性。然而,近几十年来,西方国家的产业空心化、收入差距和不平等现象不断加剧,特别是疫情以来失业严重,各种社会矛盾日益突出,推动国家经济治理范式从偏重效率向着更加重视就业和公平转变。有观点认为,战后流行的“消费主义”致力于让大多数人以低成本获取生活用品,但在民粹主义和去全球化浪潮裹挟下,各国对本国就业创造的重视程度将超过对低物价的重视,这一治理范式的转变将从以下几方面提高全球通胀水平。

一是新的贸易和投资协定关注重点从降低关税转为增加本国就业。近年来,以美国为代表的国家大量使用关税措施解决贸易问题,很多成本转嫁到最终消费者。拜登政府明确表示其贸易政策重点是确保贸易协定能够保护和增加美国的就业机会,帮助美国劳动者,而不仅仅是确保消费者能买到低价格的进口商品。在新的治理范式下,各国政府将力促就业岗位回流,此前几十年通过全球化高效生产形成的去通胀力量将减退,转变为再通胀力量。二是政府支出增加将提升通胀水平。虽然金融危机和新冠疫情迫使西方国家推出了规模空前的货币和财政政策,但通胀率一直在低位徘徊,学术界普遍认为菲利普斯曲线已经扁平化,加大经济刺激规模也不易引发通胀抬头,扩大政府开支的呼声日益高涨。拜登政府在上台后推出1.9万亿美元的财政刺激政策,欧盟正着手通过7500亿欧元的复兴计划打造“下一代欧盟”,与此同时,主要央行均表示将在相当长时期内保持宽松货币政策,这都可能增大通胀压力。三是治理理念的转变可能带来人力成本的提高。疫情后,各国政府可能更加重视纠偏社会不公,满足劳工的医疗、社会保障需求,并提高劳动力相对资本的报酬率,劳工政治和经济权利的上升将带来生产成本的提高。

全球产业链、供应链的重塑将提高生产成本。过去几十年中,全球产业链、供应链的扩张压低了原材料和劳动力成本,成为全球维持较低通胀水平的重要因素。近年来,全球产业链、供应链正在进行的调整和重塑将提高生产成本。一是中国生产成本提高。中国在全球制造业产业链、供应链中占据核心地位,不少学者认为决定过去30年全球通胀和利率演变的最重要因素是中国崛起及其人口红利对全球劳动力供给带来的影响。随着中国人口老龄化加速、劳动力和环保成本提高,部分产业链、供应链外迁,全球生产成本将上升,低通胀的“甜蜜时刻”将成为过去(Goodhart和Pardhan,2020)。二是贸易摩擦频发提高产品价格。特朗普政府上台后,频繁挑起贸易摩擦、加征关税。近年来的贸易摩擦频发是在反全球化、贸易保护主义兴起的背景下出现的,这股浪潮短期内不会消失,从中期看,贸易摩擦将使全球产业链供应链持续面临成本上涨的压力。三是疫情冲击加剧全球产业链、供应链重塑。一方面,疫情冲击暴露了全球产业链、供应链过度集中的脆弱性,越来越多国家和企业希望分散产业链、供应链风险。另一方面,产业链、供应链回流和去中国化也成为美国等转嫁国内疫情应对不力压力、迎合选民的政治手段。未来产业链、供应链的发展趋势可能从全球化转向更加靠近终端市场,形成区域化、本土化的新发展态势,这在客观上将提高生产过程中原材料、生产运输及劳动力等各种生产成本,带来通胀压力。

央行自主性减弱提高通胀预期。央行自主性安排的最重要考虑就是制衡选举政治的“通胀偏好”。在选举等短期政治事件的压力下,政府为争取更多的选票,有很强的动力实行过度宽松的货币政策,以提振短期增长和就业,这会带来通胀率的提高。这一现象在二战后普遍存在,是“滞胀”出现的重要根源。而央行自主性的提高则是几十年来全球通胀得到有效遏制的重要原因,央行自主性与通胀率呈现负相关的关系。但2008年全球金融危机之后,削弱央行自主性的趋势日渐抬头,并且从发展中国家蔓延至发达国家。新冠疫情暴发后,一些央行加大了货币政策和财政政策的协同,例如通过大规模资产购买计划充当财政当局和金融市场的融资中介、降低政府负担,或采用多种非常规货币政策工具,直接为中小企业或受困居民提供流动性。目前不论是发达国家还是发展中国家,央行自主性都面临更大挑战。随着政府赤字和债务的激增,现有货币政策框架的可信度受到质疑,市场倾向于相信央行为降低政府借债成本而保持低利率,对通胀上涨更加宽容,提高了通胀预期。

央行调整货币政策框架将提高通胀容忍度。近年来,主要发达经济体陷入“低增长、低通胀、低利率”怪圈,传统货币政策效力下降,促使美联储、欧央行、加拿大央行等纷纷进行货币政策评估。目前,美联储已经调整货币政策框架,采取平均通胀目标制,从此前2%的通胀目标,修改为平均2%的通胀目标,并强调只要不出现过高通胀压力,即使已经实现充分就业或者更高水平就业,也不会紧缩货币政策。这将一定程度上引导公众形成长期货币宽松的预期,从而提高长期通胀预期。

气候变化及其应对可能提升通胀。气候“危机”是人类本世纪面临的最大危机,也是影响未来通胀的重要因素。一方面,气候变化可能危及全球水资源和食品安全,进而推高通胀。据IMF数据,由于人类大量燃烧石化能源,导致气候变暖、冰川融化、海平面上升,干旱、洪水等自然灾害的频率自2000年以来几乎翻倍,且将愈演愈烈。频发的自然灾害引发食品短缺,进而影响消费者物价指数,脆弱的低收入国家尤其容易受到自然灾害影响(沈联涛,2020)。另一方面,气候变化的应对措施可能提高通胀。各国加快推进环境保护和实现碳达峰、碳中和需要大量新的基础设施投资,包括对运输、水和卫生以及能源供应和使用的投资。新增的绿色投资可能引发结构性通胀上涨,同时环保和低碳要求也将在一定时期内增加企业的环保成本,推动价格上涨。


二、可能压低长期通胀的结构性因素


人口老龄化、技术进步、不平等程度扩大和全球化是推动全球通胀长期走低的主要结构性因素。虽然近年来出现了诸多可能提高全球长期通胀的因素,但这些在过去几十年中推动全球经济长期保持低通胀的结构性因素仍将长期存在。

全球人口老龄化将降低总体消费和投资需求,给通胀带来下行压力。老龄化是本世纪最重要的社会趋势之一,美、欧、日、中等主要经济体均已步入老龄化社会。在医疗条件的进步、生活条件的改善以及生育率持续低迷的影响下,全球老龄化程度将进一步加深。理论上,人口老龄化对通胀存在多种影响渠道。从供给侧看,老龄化会减少劳动力供给和技术创新能力,带来通胀提升的压力;但从需求侧看,老龄化又会抑制消费和投资,不利于通胀提升。一是老龄化通过影响人们的预期对实际价格水平造成影响。随着人口老龄化,经济增长的动力被削弱,经济增长预期降低,从而抑制企业的投资和居民消费。二是老龄人口对通胀问题更加敏感,老龄化将降低全社会对通胀的容忍度,央行面临更严格履行通胀目标的挑战(Bullard,2012)。近年来,越来越多的实证研究表明,老龄化总体上可能更偏向于抑制通胀(Bobeica, et al,2017)。

技术进步加速、新业态层出不穷,对通胀起到抑制作用。近年来,以5G、人工智能为代表的新技术取得明显进步,第四次工业革命方兴未艾,将持续推动产品和服务价格下降,从而抑制通胀。技术还引发企业经营模式的变革,例如在线平台将生产商和最终消费者直接联系起来,极大便利了消费者在各种产品之间的比较,推动了零售业的降价潮。Uber、Grab和Airbnb等数字平台的崛起减少了劳动力市场摩擦,降低了劳动者工资议价能力,从而压低了劳动力成本和价格水平。此次疫情进一步加速了远程办公和办公自动化的进程,可能进一步压低劳动力成本。

收入和财富不平等仍在扩大,导致有效需求不足和通胀低迷。近年来,各国内部的收入和财富不平等程度持续扩大,尚未看到逆转趋势。富人有较低的边际消费倾向,巨大的贫富差距使有效需求不足,因此很难看到整体物价水平的持续大幅上涨。贫富差距加大有多方面原因。国际货币基金组织(IMF)(2017)认为,贫富差距拉大主要是因为劳动收入占比下降,而发达经济体劳动收入占比下降至少一半可归因于技术进步。由于技术进步,投资品价格降低,推动了企业以资本替代劳动,尤其是程序化劳动(routine task)。此外,还有很多因素影响了收入差距,例如企业所得税的下降和工会活动的减弱可能提高了资本的相对回报(IMF,2017),“赢者通吃”型的市场状态导致一些行业资本所得份额上升和劳动收入占比下降(Autor et al, 2017;Dani Rodrik, 2017),超宽松货币政策加剧贫富不均等。目前,上述现象均有愈演愈烈之势,各国内部收入和财富不平等扩大的趋势仍在延续,这将抑制长期通胀水平的提高。

全球化仍将在曲折中前进。全球化是社会生产力发展的客观要求和科技进步的必然结果,为世界经济增长提供了强劲动力,促进了商品和资本流动、科技和文明的进步,及各国人民之间的交往。全球化的过程从来不是一帆风顺的,而是在波动和曲折中前进。尽管过去几年,全球化遭遇逆风,但各国企业总有通过全球产业链降低成本的动机,总有通过全球贸易扩大产品市场的动力,具备性价比的产品永远会在全球市场具有强大的竞争力。尽管全球化目前遭遇波折,但不会戛然而止,对于长期通胀走高仍会起到一定的抑制作用。

综合来看,近期国际政治和经济政策的一些结构性变化将助推长期通胀上升,包括西方国家政府治理理念的转变,从“消费主义”转向更加重视就业和劳动者权利,政府和央行对通胀的容忍度提高,气候变化及其应对等。但同时,过去几十年推动全球通胀率持续走低的结构性因素依然存在,包括技术进步、人口老龄化、收入和财富不平等,全球化也将继续在曲折中前进,不会戛然而止。短期内很难出现长期通胀率快速提升的局面,未来全球长期通胀走势取决于两股力量的此消彼长。

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