国际（一）——全球变局：论持久战下的资产格局

自2月底美以联军对伊朗发动军事打击以来，这场1979年以来最严重的直接军事对抗已持续7周，霍尔木兹海峡封锁、全球能源价格剧烈波动、主要央行降息预期反复重定价，冲突的外溢效应持续搅动全球经济与金融市场。

4月13日，美伊首次面对面对话未达成实质性成果，双方随即重回强硬姿态，战事走向再度笼罩不确定性。在此背景下，我们系统梳理冲突演进脉络，研判后续走向，并对主要资产价格的潜在影响作出判断。

（一）伊斯兰堡谈判跟踪

冲突后美伊首次谈判，历时约24小时无果而终。会谈由巴基斯坦居中斡旋，美国副总统万斯与伊朗议长卡利巴夫分别带队，以色列代表团列席。从披露的信息看，谈判破裂源于三大根本性分歧。

谈判破裂后，双方重回相持模式。特朗普当天宣布“双重封锁”霍尔木兹，调集北约扫雷艇摧毁伊朗水雷；伊朗革命卫队随即声称拦截了美军舰并公布了羞辱性的驱离视频。

我们认为，谈判能否成功关键在于两点。一是双方诉求的分歧，二是手中筹码的多少。

未来美伊或许谈谈打打，但“斗而不破”将成常态。

既是如此，特朗普为何随即宣布封锁伊朗港口？核心仍在于希望创造更多筹码。若美国对伊朗的拒绝不作回应，等同于默认“伊朗拒绝无需付出代价”，这将削弱美国在下一轮谈判中的要价空间。因此，在外交受挫后迅速于军事层面加注，本质上是为重启谈判增加筹码，“以打促谈”的博弈轮廓逐渐清晰。

（二）基准情形：以打促谈、低烈度长战线

我们判断后续的基准情形仍将沿着“以打促谈”框架演进，形成“低烈度、长战线”的拉扯局面。此剧本下，美伊之间维持一种脆弱而微妙的动态平衡。原因有二：

其一，双方均意识到无法承受全面战争的代价，因此烈度受限。

其二，双方均被国内政治诉求绑定，难以迅速“认怂”。

但这一均衡仅存在于美伊双边框架之内，一旦引入以色列这一外生变量，博弈结构恐从“双边均衡”转向“三方非对称博弈”，原有稳定状态被打破。

美以诉求的根本性差异，导致其策略分化。

（三）后续资产价格：宽松交易的终结

基准情形下，冲突阶段性存在，但更多服务于博弈加码与筹码交换，而非走向全面升级。

对应到宏观层面，美国经济短期仍具韧性。

在此背景下，美联储政策取向也相对清晰，在内外部局势进一步明朗前，大概率维持现状。

美股方面，4月仍有业绩支撑，表面上看地缘冲突对其影响并不显著，但从估值与利率约束来看，整体水平仍偏高，存在一定回调压力。

美债方面，未来将延续熊平走势。

黄金的长线逻辑将更加明朗。

冲突爆发初期，后者总体居于主导，这也是导致黄金“既不避险，也不抗通胀”的原因。但在局势逐步明朗、以及美伊首次谈判后，美国既无力打赢战争也无法控制水道的弱点加速暴露，“石油美元”裂痕展露无遗，黄金的终极货币和避险属性开始回归。这与特朗普关税战初期、俄乌战争初期和新冠疫情初期黄金的表现吻合。在“低烈度、长战线”的推演下，随着流动性压力缓解，黄金的长线价值将更加清晰。