$达内科技(usTEDU)$ 

投资要点:

IT 课程人数重获高速增长，未来收入增长能够保持：

从地域上看，三季度公司来自北京及深圳的学员都获得了较大的增长，分别同比增加 47%及 58%；从课程分布来看，IT 类课程重新获得高速增长，参加IT 课程的学生人数同比增长 31.2%，反映出市场对于以就业指导为主的 IT培训仍然存在较高的需求。我们预计随着会计课程及少儿课程在北京以外的地区顺利推广，会使公司整体学员人数继续保持高速增长，而明年会继续新增 25 家左右的学习中心，为未来公司收入高速增长奠定基础。

开设达内少儿培训产品，提升北京地区学习中心利用率：

公司在 11 月首次开设了两门少儿培训产品“童程”及“童美”，分别对儿童进行 IT 编程及电脑美术培训。这些课程每周上三个小时，每小时收费 128元。学习的内容主要以基础教学为主，丰富中小学生的课余活动。目前该课程在北京有 4 个试点，利用学习中心空闲时间进行授课，提高了学习中心的利用率水平。另外课程的推广主要以发传单、口碑营造等地推方式为主，所以基本不会对公司的推广费用造成影响。目前国内做少儿 IT 培训的机构并不多，公司在 IT 培训拥有较好的品牌，因此 K12 业务有一定发展潜力。

费用政策调整效果显现，人均推广成本下降：

公司 3 季度人均广告费用为 243 美元，环比下降 27.6%，同比下降 8.3%。主要原因之一是公司广告费用管理制度过渡在二季度已经完成，公司此前广告投放采用分散账户进行投放，目前通过百度 Key Account 来进行推广，直接在公司层面谈合作，最终整体广告投放效率得到提升。预计四季度广告费用率同比继续下降，但费用规模与三季度相当。

公司运营情况稳定，评级推荐：

由于三季度公司超预期的表现，我们调高公司 2015 财年预期收入至 1.85亿美元，综合考虑人民币贬值后美元计价的降低后，GAAP 下净利润为 2514万美元，报名学生数量约 7.8 万人，同比增长 32%。目前价格对应 2015 财年每 ADS 预测 GAAP 盈利为 24 倍 PE，None-GAAP 盈利 20 倍 PE。，公司目前运营稳定，未来能有较高的收入增长，目标价上调至 13.6 美元，对应 2015年 PE30 倍，有 23%的上升空间，评级强烈推荐。

(国元证券）