核心观点

铜、铝涨价对非白电企业影响较小，人民币升值对出口敞口小/外币净资产敞口小的企业影响较小，从避险角度推荐厨电。另一方面，根据海关总署数据进行加权测算时，人民币升值对黑电行业影响较小，相关龙头具备较好防御属性。从历史经验来看，白电由于其良好的竞争格局，叠加家电龙头通过涨价、推新等方式实现成本压力传导（如美的空调已在2026年初宣布涨价），盈利能力通常得以快速修复。同时，我们认为主要大家电企业生产规模较大，套期保值等相关策略可能更加完善，在历史两轮人民币升值的区间内未表现显著受损（或受损后快速恢复），有望减少人民币升值和原材料涨价对业绩的影响。

摘要

历史复盘：人民币汇率双向波动，家电出海与汇率影响机制深化

2010年以来，美元兑人民币汇率历经多轮升贬值周期，逐步从单边升值转向双向波动。家电企业全球化进程显著提速，汇率变动主要通过三条路径影响企业利润：汇兑损益（人民币升值致外币净资产产生汇兑损失）、毛利率（升值压低外销收入折算）、套期保值策略。历史数据显示，2017年和2020-2021年两轮升值区间内，行业毛利率中位数同比分别下降1.7/1.8/2.4个百分点，升值压力叠加原材料涨价使2021年承压显著。汇兑损益方面，2018-2025H1期间，绝大多数企业汇兑损益与汇率变动呈显著负相关，部分企业因外币净负债或多币种结构实现风险对冲。

本轮差异：美元走弱+信用逻辑驱动，与以往升值背景存在差异

25年人民币升值与以往背景不同：一是斜率更缓，由“美元走弱+国内基本面支撑+政策管理”共同塑造的温和回升；二是呈现“对美元升值、对CFETS一篮子贬值”的分化，出口价格竞争力未受削弱；三是中美利差倒挂背景下，利差缩小伴随人民币升值，反映美元信用受损驱动的避险逻辑。我们认为预计未来美元中枢偏弱、人民币走势中性偏强。

影响测算：静态压力可控，人民币升值小幅对冲原材料涨价

静态测算显示，不考虑各公司套期保值策略的前提下，若美元兑人民币从7降至6.5，对照明设备、厨电和黑电的毛利率影响相对较低。汇兑层面，假设人民币升值10%，根据各公司2025H1外币资产与负债敞口测算，各细分板块及公司间表现显著分化（对部分企业如海尔智家和海信家电或将产生正向影响）。原材料端，铜价2025年累计上涨44%，部分原材料通常以美元计价，根据沪伦比值的传导，人民币升值可对原材料价格上涨实现小幅对冲，预计对主要白电企业25H1的净利率影响约为0%-6.3%。

投资建议：铜、铝涨价对非白电企业影响较小，人民币升值对出口敞口小/外币净资产敞口小的企业影响较小，从避险角度推荐厨电。另一方面，根据海关总署数据进行加权测算时，人民币升值对黑电行业影响较小，相关龙头具备较好防御属性。从历史经验来看，白电由于其良好的竞争格局，叠加家电龙头通过涨价、推新等方式实现成本压力传导（如美的空调已在2026年初宣布涨价），盈利能力通常得以快速修复。同时，我们认为主要大家电企业生产规模较大，套期保值等相关策略可能更加完善，在历史两轮人民币升值的区间内未表现显著受损（或受损后快速恢复），有望减少人民币升值和原材料涨价对业绩的影响。

风险提示：房地产市场景气程度回落、汇率波动风险、国际政策风险、原材料价格波动风险、公司经营相关风险、测算过程存在主观性风险。

注：本文选自天风证券《本轮汇率周期对家电影响有何不同？》；作者：周嘉乐 S1110525060005