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建发国际集团(1908.HK):确定性进击,兼顾持续经营与成长

大导演2 天前6.93k
建发国际具备长期的持续经营优势,及未来仍将释放成长性,长期公司合理估值区间为7-8倍PE。据近阶段券商覆盖研报,海通证券给予11.32-13.58港元目标价、兴业证券维持15港元买入评级、中泰国际维持14.49港元买入评级、安信国际维持15港元买入评级,获券商一致看好,具备较大的提升空间。

建发国际集团(1908.HK)发布公告,截至2019年12月31日止年度,实现总收入约为人民币179.95亿元,同比增长约45.46%;公司权益持有人应占利润约为人民币17.18亿元,同比增长约20.95%;每股盈利为人民币1.99元,末期股息每股0.82港元,派息率为50%。

近期,伴随全球疫情的蔓延,金融市场的系统性风险加强,沙石俱下,过去一周“超跌”使得港股估值具备吸引力。房地产行业逐渐出台利好政策,该板块有望持续受到关注。

内房企业估值提升的两大途径:成长性释放及持续经营能力提升(全球利率下降背景下,具备持续经营优势的企业现金流的折现率下降,带来内含价值估值提升)。

正是基于上述两个估值逻辑,过去几年不少内房股股价获得惊人的增长,如融创、旭辉、金茂、中海外等,其中也包括建发国际。

当下,具备稳健经营能力及成长能力的内房标的变得稀缺,根据年报信息,建发国际仍符合上述投资逻辑,下面具体看看。

一、不确定中寻求确定,持续经营优势显著

众所周知,全球资本市场中,消费行业最容易诞生20年以上的价值股,如茅台、伊利、格力、苹果等等。这主要源于消费及服务行业从产品产出到销售周期较短,因此公司的现金周转周期较短,具备跨周期属性。

这些具备长期经营优势的公司,只要不犯大错误,就能够长期维持“利润增长-再投入-利润增长”的持续经营模式。因此具有很高的投资价值。

对于地产行业而言,住宅本就是一种消费品,而地产以往呈现高周期性主要原因为:1.政策调控周期;2.信用周期(由高杠杆模式决定)。而目前,地产正发生重要改变,这也将影响未来地产行业的投资逻辑:1.政策调控常态化,总量呈现"去周期化";2.住宅需求回归居住属性;3.全球或长期进入低利率,甚至负利率时代。

持续经营的稳定环境及估值提升的契机出现了,地产企业要维持”不败之地“,源于管理两大循环:1.经营现金流循环;2.债务现金流循环。

1.产品力是去化能力和市场规模的保证

要维持经营现金流的循环,即高周转。从消费者角度看,去化的本质是产品及品牌,公司多年来建立了一流的产品力。

建发国际主要面向改善型需求,致力于打造“新中式”产品第一品牌,打造了“1+3”产品系列。建发的产品融合了中国的传统文化概念,又贴近现代人的居住理念和需求。根据据赛惟咨询客户满意度调查,公司位列2019年住宅客户满意度行业第一。

从产品的操盘实力上看,建发国际具有较强的操盘能力。根据亿翰智库数据显示,截至2019年年底,公司位于厦门的高端楼盘玺樾成交金额达到89.1亿元,位列全国单盘规模TOP11。

根据公司公布数据显示,公司2019年在厦门、无锡、张家港等城市的单盘销售都是TOP3,如厦门的玺樾、央著,无锡的玖里塆,以及张家港的御龙湾。

在去年三四线环境不佳的情况下,公司在莆田、宁德、漳浦等多地实现“开盘即罄”,首日推盘去化率近100%。

可见,凭借着出色的产品和品牌,建发国际获得长期稳定的市场份额。据亿翰智库的福建省销售榜单,建发房产(含建发国际)2019年在福建省地区销售规模达到350亿元,位该区域TOP2房企。

2.足够的现金与融资能力保障稳健运营

其次,在维持债务现金流方面,地产企业需要有维持两个方面的平衡:1.有足够的现金满足短期债务的偿还;2.有足够的信用和财务能力实现不同信用周期下的债务置换。对此,建发国际有独特的国资背景优势。

近年来公司实现了弯道超车,最终完成近三年年复合125%的资产增速。规模加速的同时,财务杠杆却更为安全稳健。截至2019年年底,建发国际净负债率为176%,同比下降了66个百分点,降负债速度加速。

从现金上看,公司年底现金达到116亿元,同比增长154%。而公司年底有息债务共460.3亿元,其中金融机构借款有206.63亿元。根据公司公布的金融机构借款期限结构上看,公司债务结构十分健康。1年内到期的债务为57.63亿元,1-2年到期债务为35.13亿元,因此公司现金远远足够覆盖短期偿还债务。截至2019年年底,公司的加权平均融资成本降低到5.4%,同比下降30BP。

同时,460.3亿元的有息债务中,包含了间接控股股东贷款(即母集团提供贷款)230.8亿元。而这一类借款在借还期限上具备极大的灵活性。这意味着公司比同行多了一个获低成本获取资金的渠道,这具备稀缺优势。

3.优秀的内部管理能力

巴菲特曾说过:“有的企业有高耸的护城河,里头还有凶猛的鳄鱼、海盗与鲨鱼守护,这便是应该投资企业”。这便是对公司内部管理的总结:那便是“人”。

目前,建发国际管理层持股平台持股占股本比重约5.13%,平台覆盖了100多名管理层及公司核心干部。同时,公司管理机制十分市场化,不存在多数国企的机制僵化。

良好的激励机制使得公司员工与公司的经营目标保持一致。目前,公司不采取跟投机制,而是采取现金奖励制度,很好的维护公司“长远稳健”的经营目标。这推动公司的品质和品牌受到保障前提下,再去追求增长与收益。

良好的内生管理能力,奠定了公司十分稳定的管理层和核心员工。公司主要管理人员均有二十余年集团内任职经历,对公司发展路径把握精准,能保证战略实施贯彻如一。这在房地产行业高层流动越发动荡的时代下,显得弥足珍贵。

二、逆风成长,或带来戴维斯双击

作为一家在行业具备长期优势、“护城河”的一家企业,接下来投资者便会关注公司其成长性如何。一家企业的成长主要源于两个方面:1.行业总量增长;2.行业结构性增长。对于地产行业而言,目前总量稳定但天花版明显。因此结构性增长是地产企业的成长性主要来源。

而过去几年建发国际的成长性是有目共睹的。截至2019年12月31日,公司销售的签约金额达到508亿,同比增长105%,签约面积为293万平,同比增长79%。

但是2017-2019年随着行业“去周期化”,过去各大黑马在冲刺进入800-1000亿规模附近后便开始求稳,增速放缓,自然成长性也放缓。而如今,通过撬动杠杆带动规模增长的时间窗口已消失,能在未来通过结构性增长的房企微乎其微。

那么,建发国际能否做到呢?根据申万宏源预计,公司有望在未来2-3年内进入第二梯队(千亿销售规模以上)。

而公司在2019年度业绩会上表示,2020年公司预期销售目标为700亿元,预期增速40%。那么建发国际凭什么“逆风”保持如此的成长性呢?

第一,如上文第一部分所述:卓越的产品力。正是因为地产正式进入“产品为王”,同时公司的产品多为改善性需求,而改善性需求的爆发正是建立在城镇化后期及大量存量市场的基础上。可以说,当下才真正进入建发国际发力的“节奏”。

第二,公司有足够支撑发展的存量土储,以及稳定的再投资速度。

首先从总量上看,截至2019年年底,公司土储可售面积达到935万平米,库存货值达到1620亿元。其次,从质量上看,公司土储权益比例为72%。按货值分布来看,一二线城市占比达到75%,三线城市占比为25%。

从增量上看,公司仍保持较高速度,其中核心便是公司保持了良好的经营现金流和负债现金流两大循环。2019年,公司共收购40宗土地,总土地款为420亿元,购地权益比为75%,总可售面积达到667万平,可售货值为963亿元。

建发国际管理层表示,按照2020年推盘计划,公司预计将推出1,100亿货值的产品,足够支撑公司完成今年的业绩目标。

若根据72%的权益比重、364.2亿元合同负债规模及过去4年的历史结转比例计算,公司若达成700亿元的销售规模,公司预计营收规模有望达到260.5亿元,同比预期增速为44.7%。保守按照8%的净利润估算,公司净利润(2020E)为22亿元,以目前116亿港元市值推算,公司动态PE(2020E)为4.7倍。

4.2倍的动态PE在行业中属于低估状态,更是忽略公司的成长性,建发国际目前是行业中少有仍能释放成长性的内房标的。这是市场恐慌及流动性缺失带来的“价值洼地”,公司已具备进入戴维斯双击的条件。

结尾:聪明的资金已在行动

每次市场下跌,都是筛选“金子”的时候。建发国际具备长期的持续经营优势,及未来仍将释放成长性,长期公司合理估值区间为7-8倍PE。据近阶段券商覆盖研报,海通证券给予11.32-13.58港元目标价、兴业证券维持15港元买入评级、中泰国际维持14.49港元买入评级、安信国际维持15港元买入评级,获券商一致看好,具备较大的提升空间。

从港股通的持股可以看到,公司进入港股通以来持续被南下资金关注,在不到半年时间内,港股通持股占比超5.7%,超内房股平均水平。在国际金融市场大幅波动情况下,南下资金对公司股份的持股占比不降反升。“聪明”的资金已在行动,意味着越来越多资金意识到建发国际的内在价值。

建发国际集团

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