再过几天就是春节了，鑫善投资感谢各位读者在过去的一年中对我们的支持，在此给大家拜个早年，祝大家新春快乐！在新的一年里，我们将持续的与您分享我们对投资的看法与理解，愿与君共同成长。

编者按：投资如棋局。初进阶者，眼中只有胜负，而高段位者多在权衡；初进阶者，投资决策只分对错，而高段位者才明白投资无非就是取舍的过程。所谓有得必有失，盈亏同源，说的大概就是这个意思。投资就像人生，你相信什么，选择什么，你就成为什么。在这里，我们将我们的选择呈现给读者。

作者：鑫善投资

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        投资业绩是你对于这个世界认知的变现。世界这么大，人类很渺小，不努力奔跑，怎跟得上时代的脚步?

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        资本市场有一个重要的功能：给资产定价。根据我们观察，资本市场主要是给公司的未来成长性定价，而不是给公司的即期获利能力定价。理论上，在一个实际利率长期下降的环境里，比如过去10年的美股，高股息率资产会越来越“值钱”；但实际情况是，高成长低分红的股票，反而股价涨幅最高。原因可能是因为在低利率环境里，社会平均资产回报率是下行的，高成长的投资机会变得更为稀缺，因而对此类资产的定价更高了。回到中国市场，2016年初，某医药龙头PE40倍，而分红收益较高的某国有大银行，PE是6倍。到2019年底，前者涨了4倍，而后者仅涨了70%。前者PE升为80倍，而后者PE仍为6倍。也许，在一个变化的世界里，对于传统金融理论的反思，而不是盲从，更可能成为投资者进步的阶梯。

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        估值是一切投资的灵魂。对于不同行业，不同发展阶段的公司，采用不同的估值方法，适用不同的估值倍数，是建立在对于这些公司商业模式和未来增长前景的严密评估之上的；因而我们反对形而上的、简单化的估值研究过程，例如将估值倍数的某一区间作为考察投资对象的前置条件。我们曾经买过PS大于30倍的公司，也曾卖过PE小于5倍的公司，其背后的投资原则并不矛盾。从某种意义上来说，估值结论是投资研究的结果，而不是独立的研究步骤。

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        成都的苍蝇馆子、上海的弄堂小馄饨、隐藏在胡同里的小西餐馆……有很多人热衷于在这些名不见经传的小饭店猎奇美味。实际上，根据我们的经验，无论就餐环境、卫生条件、还是服务态度，这些小餐馆大多很难让人满意；而味道，最好的只能说是比较地道而已。每个人或多或少都有猎奇心理，都渴望标新立异以显示与众不同；心理学上把这叫做“big ego”，一种自大心理。投资上，最忌讳的就是这种自大心理。市场是无情的，投资人的心理状态要始终保持客观，要真正做到“无我”。“形势比人强”，观察和思考大的经济发展趋势，投资那些在长期趋势演进过程中不可或缺的最重要的公司，应该是组合管理者的主要工作；这种方法，不仅能支撑起很大的投资资金规模，还能有效地减少净值回撤和基金经理的心理波动。而寻找黑马、发现市场忽略的投资机会，应该是投资研究过程中的附加战利品，而不是研究的主要目的。

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        股票投资应该分散还是集中？这取决于投资人团队的管理能力。如果投资人仅能够在市场中寻找到3-5只优质投资标的，则应该集中投资到这几只股票上。如果一个投资团队可以在市场中寻找到几十只优质投资标的，则分散投资到这几十只股票上，可以在不降低投资收益的前提下，有效降低组合的波动率。总之，投资的分散度应该以边际收益率不显著下降为前提，希望组合里的每一只股票都可以为组合的风险收益特征做出正面贡献，不能为了分散而分散。

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        在多年的投资实践中，我们观察到一个比较普遍的现象：一个新设立的投资基金，其资产配置往往能把握住市场中的重要投资机会，其组合表现往往领先同业。但经过一段时间的运作后，业绩表现会慢慢归于平庸。可能的原因是，在组合创建阶段，基金经理可以冷静判断市场中的最佳投资机会，做出组合配置，而当组合建仓完毕后，面对市场新的变化，基金经理必须在现有持仓和新的变化间做出取舍，从而导致大部分基金经理患得患失，优柔寡断。所以，管理投资组合，投资人一定要有“归零”和“刷新”的心理调适过程，依据最新信息做出最佳决策，而不是在意投资行动后短期的盈亏后果。投资没有终点，希望我们每天都站在全新的起跑线上。

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        消费行业为什么容易出大牛股？因为消费品的趋势容易被广大消费者直观感知到，投资者对于消费趋势的认知门槛比较低；而且容易因为自己对于某种消费品的喜爱，而将这种好感转嫁到相关公司的股价上。对于其他行业，特别是普通投资人无法直接接触其产品和服务的行业，则相关行业从业人员有特殊的认知优势，投资者基础不如消费品普遍。对于这些行业，关注经济生活中影响巨大，持续时间最久的产业趋势，并卡位受益最大的重要公司，是一种有效的投资方法。

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