昨天Ciena表现不错，财报开出来9%的涨幅，Lemonade也不错，新挖的几个公司都还行。

但最近我怀疑自己不适合做基金经理，只要有一个投资人是亏钱的，就总想实现每个人都赚钱，所以只有净值新高之时是快乐的。净值下降的时候，总会有各种声音，打乱自己的计划，声音小点还可以应对，声音多了大了，考虑的就不仅仅是投资层面，会更复杂。而自己又是那种比较敏感安静的人，赚钱的时候不会出去会所嫩模，亏钱的时候苦都留给了自己。

B姐今天又challenge我的风控了，好头疼也好难受，有些事短时间想不出一个好的答案。

好在我也能靠独处获得能量。

前两天找出一份很好的报告，不能解B姐提出的问题，但能解决过去半年以来持续困扰我的问题，非常反直觉。

一首好歌，09年能唱到现在，一份好报告，09年现在看也不迟。记得2020年，遇到一个非常有趣的G哥，给他管了两年钱，G哥经常会说春夏秋冬，可惜那个时候我还没懂，现在也许看到大象的一条腿了：

1. 绝望阶段，业绩下滑（-7.3%）、估值下滑（-19%），最后市场表现双杀结果（-24.9%）。这段占总时长7年中的26个月。

2. 希望阶段，业绩几乎没有增长，但是估值大幅上涨，所以这个阶段市场表现最好（51.2%）。这段占总时长7年中的10个月。

3. 增长阶段，业绩大涨（22.5%），但估值下降（-9.5%），最终市场表现一般（10.9%）。这段占总时长7年中的33个月。这个统计是最反直觉的，但也彻底解决了过去几个月一直困扰我的问题。

4. 乐观阶段，业绩只增长2.3%，估值膨胀27.1%，最终市场表现24.2%。这段占总时长7年中的14个月。

正是因为反直觉，所以才解决困扰，或者说人间的困扰，往往来自直觉，因为直觉信久了就会有执念，一次次的撞疼了才会怀疑直觉这东西到底是不是有问题，理性的东西往往才能解惑破执。

困惑在哪里呢：比如KTOS和AXON，潜龙在渊的时候就挖掘到了，股价也一直涨的很好，但为什么在真正业绩落地，给我很强信心的时候，股价回落了呢？本来这个时候，自己就会有不服，往往来个市场的回调，又容易加仓，然后KTOS和AXON继续回调。开始懂了——在growth phase，业绩好，股价是有可能跌的。虽然这两个股票可能只是大象腿上两根毛。这个报告还有part2，在part2报告中，有一段可以这么理解：在Hope Phase，小盘成长股表现最好，越是往Optimism Phase去，大盘价值股表现就越好。结合这段后，角度宽一点了。

看看更多大象腿吧。过去5个完整周期，growth周期都是研究员层面基金经理不舒服的一段时间。见过太多“价值投资者”，在牛市一波回撤遇到赎回被骂惨的，他们可能会怪投资者一个波动就赎回了，这也很难怪投资者，投资者后面也会后悔，低位赎回。想多了回到正题，现在软件股会不会是一个Despair周期的尾部？很多公司业绩持续好的，但是OpenAI和Anthropic的ARR已经超过上市所有saas公司的ARR了，在这个背景下软件的valuation已经下跌超过26个月了。一旦反弹，力度是很大的。另外一个新的问题，照理说palantir不也是过了hope期，现在进入growth么，为什么表现还那么好。可能从周期的角度看，越接近现在，growth周期的return越好。比如90-99，00-07，growth phase都是return为正的，而且时间越来越长。从23看到现在，2年了，应该没走完。

不知道该怎么往下写，现在脑子里还有很多案例和归因，需要再想想，本来就不聪明，现在更是有一些想不通的东西，先写到这里，心情不好就睡一会儿再思考。

睡醒了，给T哥打了一个电话，自己想不通，就找朋友吧。T哥以前接公募一哥的班，是我能接触到的top1%基金经理。

首先，公募有一套风控软件，10%是单一个股持仓上线，但实际上投委会最多给8%的权限；公募也会有跑马机制，回撤大的基金经理，资金就会抽掉一部分；最早年度考核，后来半年考核，做的不好的PM也会有离职。这是公募，我以前也在公募做过，不觉得这个能解决我现在的问题。

第二，T哥几年前跟H哥吃饭的时候，问过如何做风控的事。不出意外过去15年H哥应该是私募业绩里面数一数二的。H哥说能想到的答案，就是买的时候就想过占10%仓位的那个票归零怎么办。乍一听这个答案不像是答案，但其实风控这件事难就难在这里，因为真有可能职业生涯里遇到这样的事，另外H哥打得赢就打，打不赢就跑，他不会那么耿。这其实是我喜欢听的答案，但我也不能这么做，毕竟人家是大佬。

第三，T哥说了自己的体会。上次见T哥还是两年多前，那时候他最看好比特币，今年Q3，T哥卖了比特币买了白银。其实白银也出现过一波特别大的回撤，但最后还是对了。聊到这里，仿佛懂了点什么，又说不上来。

第四，我提到了D总。我们这个行业应该分成投资和资管，投资就是要赚取最大的回报，有点像赛车；资管还要照顾投资人的感受，那就要做风控，这有点像巴士司机。在我认知范围里，D总应该是把投资和资管做的最平衡的大师。T哥告诉我说，他以前有个同事，已经是H基金的当家明星了，曾经去D总那里面试过，面试回来一脸沮丧觉得过不了D总这一关。原因是D总问了这一句：你懂科技，懂白酒，科技和白酒是壁垒型公司，你有没有别的类型行业投资经验，比如困境反转型，比如周期型，比如沙漠之花？后来T哥观察到，D总不一定在某两三年表现特别好，他几乎上不了榜，但给个10年周期，这样的投资人就会出现在里面，因为他框架多。

我知道其中一个答案了，框架的拓展。风控是很难的，因为对于一个主管基金经理，风控实际是一种损耗，就像壁虎断自己尾巴求生一样，这是一种被动风控。那如果能多一些思维框架——壁垒型、困境反转、周期型、沙漠之花，etc. 就可以像章鱼一样，主动去感知和迎接一些新的机会，其实这样也给自己做了一个反熵增的体系，因为可以不断在各个逻辑之间比较。所以T哥可以因为未来至少2个季度没有货币宽松的背景下卖掉比特币，因为别的逻辑换仓白银这个看起来完全不一样赛道的品种。

突然想到G哥问过我一句话：你有没有觉得，有些人看起来笨笨的，好像没那么聪明的样子，但是最后能成大事。的确，太聪明的人，会有距离感和辩解思维，笨人靠的不是算力，而是判断力，思考的方向从怎么把这件事做成，变为为什么要做这件事，或者我要做哪件事。

常切换角度，常想春夏秋冬，常升维，常认、转、变。