​36氪今晚要登陆纳斯达克。2016年以后再也没拿到过融资的它，终于媳妇熬成婆，扬眉吐气了一把。但是皇帝的新装刚刚穿上身，内里的腐烂就已经被世人看了个彻底。金玉其外，败絮其中。有消息称，36氪不得不缩减融资规模，以求尽快上市。

我们知道那个外表光鲜的36氪。回首过往，36氪的确曾经辉煌过，借势国内互联网大环境的“东风”，2017年左右的巅峰期甚至实现了“国内90%早期项目首次曝光都是在36氪平台上完成。通过36氪的报道，有54%项目最终获机构投资，当中34%甚至获得优良机构的投资”的成绩。

我们也知道那个风光不再的36氪。超快的烧钱速度和巨额的亏损并重，2019年上半年它的亏损额已经扩大到了4550万元，对比2018年全年还只有4052万元的净利润，不禁令人胆战心惊。还有投资人士认为，36氪明显在用烧钱的方式换规模，而且它的首发估值太贵了。

只求尽快上市

有消息称，36氪的募资规模缩水了。招股书显示，此次IPO中36氪总计将发行360万股美国存托股票，发行区间拟定为每股14.5美元至17.5美元，按照IPO发行价区间的上限计算，36氪最多将筹集7245万美元。但最后实际上，36氪可能无法实现这么多的融资。

36氪上市的目的很明确，它想要通过融资来实现自身商业模式的扩张。根据招股书显示，36氪此次计划募集的所有资金主要用于以下四部分：20％用于加强内容提供；40％用于扩大商业服务规模、客户基础和服务程度；15％用于提高数据分析和技术能力；25％则用于补充日常营运资金。

但是招股书中没有明确写的是，烧钱导致36氪的现金流趋紧、巨额亏损让公司举步维艰，再叠加市场行情不佳，广告业务受寒冬影响严重，为了公司的生存，36氪必须尽快上市融资成功。不成功就成仁，36氪其实没有多少选择的余地。

除了业绩上的压力，2016年后再未获得任何新一轮融资的情况也从侧面验证了36氪目前身处的尴尬境地。根据天眼查相关数据显示，从2011年起至今，36氪累计共获得7轮融资，股东名单里包含蚂蚁金服、IDG资本、经纬创投、华泰瑞麟等著名投资机构。

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但36氪的最后一笔融资停留在了2016年12月，继招商局创投投资的数亿元融资之后，36氪便没有再继续获得融资。互联网行业的资本寒冬一定程度上影响了36氪的融资情况，或许这也是36氪选择在现在这个不完美时间节点上市的根本原因。

当然不仅是内部的运营成本和融资问题，36氪更需要面对的是外部环境所带来的压力。随着流量红利的逐渐消失, 互联网行业进入“下半场”，36氪所处的科创媒体行业迎来了更多竞争对手的崛起。

尽管36氪算是重量级别的科技资讯平台，但中国其他的互联网巨头完全可能以更低的成本提供同等品质的资讯将其取代。更不要说作为与36氪的媒体业务高度重合的两家，钛媒体、虎嗅早已虎视眈眈，其强势发展更加剧了与36氪主营媒体业务的竞争，使36氪面临着更大的威胁。

估值高企

飙升的烧钱速度给36氪带来了明显的业务提升。近十二个月，36氪的平均网页浏览量同比和环比均呈现增长势头，结束于2019年6月30日的最近一个财季当中，平均每月浏览量环比提高54.26%，同比提高173.78%。

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但是却没能带来足够的收益。不难看出，从2018财年开始，公司烧钱速度大幅度提升，相对的，2018财年上半年，公司净亏损达到831万元人民币，而2019财年上半年更是扩大到了4550万——要知道，2018年全年净利润也不过只有4052万元。

管理层解释说，2019财年上半年亏损大增，主要是因为业务扩张支出大增，后者的同比增长速度与亏损增速是大致相当的。公司总运营支出从2018财年上半年的3870万元增加到了1.1370亿元。

巨大的净亏损，超快的烧钱速度，如果和企业业务扩张速度相匹配，按说也完全是顺理成章的，但是潜在的消费者是否还愿意接受和忍耐，那就是另外一回事了，今年早些时候WeWork惨烈的IPO尝试，还有Peloton Interactive、Slack、优步和来福车等重量级IPO的糟糕表现就是最好的说明。

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所以，投资界对36氪首发估值的质疑也从来没有停下。有投资人士详细列举了36氪的种种风险，并认为它在估值方面的定价明显高估。参考同行，公司目前合理的估值应该是约4亿美元。

1.亏损幅度扩大，净利润从18年的4亿人民币到19H1的-4.5亿人民币，毛利率由53%下滑至32%，主要由于企业增值业务占比过半，拖累整体毛利，而且从18年H1的数据来看，企业毛利率的下滑不仅仅是因为业务格局的变动，广告收入的毛利也在下滑。

2.费用高居不下，19H1三费增速均在100%以上，高于收入增长速度。19H1管理费用增加了近5倍，费用率高达56%，呈持续增长趋势。

3.现金流风险，公司经营现金流连续3年为负，17、18、19H1分别为-1000万人民币、-4500万人民币、-9400万人民币。目前账上现金加短期投资只有1亿人民币左右。即使是加上应收的流动资产也只有4亿人民币。而公司18年初刚融完1亿人民币的资金。

4.股权结构风险，总裁冯大刚持股比例17.5%；蚂蚁金服持股比例16.1%；创始人刘成城持股比例只有6.2%，仅为公司第七大原始股东。

5.估值风险，参考公司的发行价格和比例，公司的估值大概会去到6亿美元左右，对应19年年化收入，PS大约为10倍。而对标美股同类公司的PS均值和中位数，分别为：资讯类9.6、7.7；媒体类2.3、1.1；广告类1.2、0.7。公司估值相对较高。

36氪曾经辉煌过，现如今风光不再，质疑声四起。颇有点项羽四面楚歌的意思。但是“江东子弟多才俊,卷土重来未可知”。即将上市的它，还有机会改写未来。