$粤运交通(hk03399)$

汽运业务带动公司业绩增长。公司是广东省最大道路客运企业，市场份额20%，运营客运站场83个，车辆7424台，覆盖广、深、阳江多地。公司秉承“并购-整合-增长”发展模式，近期陆续收购清远汽运、韶运集团、汕运集团等地区性客运龙头企业。公司对被并购企业实施管理层持股，逐步回收自营承包车辆，优化线路班车安排，引入“五统一”管理等措施，清远及韶运上半年净利润增长分别为100%及542%。公司同时推进农村客运、小件快运等新的赢利增长点。公司客运站场土地储备200万m2，2/3为出让地，可以通过补地价转为商住用地进行开发，客运站多位于当地市中心位置，如果开发将有巨大的商业价值释放空间。我们预期汽运业务将继续带动公司业绩快速增长。

高速公路服务区数量及商业价值提升。17年前是广东高速通车高峰期，公司经营服务区数量快速增长，年底前约增加10对。服务区利润来源为油站、便利店、招商。油站加强规划，扩大利润；便利店计划由服务区拓展至客运站，扩大采购配送网络，年底前便利店预期由93间增至145间；招商业务统一规划提升服务区商业价值，吸引“汉堡王”等知名品牌入驻。公司规划20对服务区进行深度商业开发，打造为当地商业中心，鲘门、大槐及太和服务区商业开发正按计划进行。我们预期服务区业务是公司未来业绩增长的重要引擎。

国企改革受益标的。母公司广东省交通集团是隶属广东省国资委最大国企，资产3200亿RMB。粤运交通是其唯一港股上市平台。公司是国企改革先锋，近期国改顶层设计文件出台支持公司多项改革措施，央视等媒体也专访公司。我们预期国改利好公司，政策上支持；业务上，公司托管的母公司梅州、潮州汽运集团形成注入预期，公司致力收购的地区客运龙头一般隶属地方国资委，政策提升这些企业被收购意愿，利于加快公司收购进度；管理上，提升管理层及员工积极性，增强资源使用效率，加快业务发展。

投资建议：公司是国改标的，商业价值正在释放，我们预计未考量任何潜在收购的2015-2017E净利润CAGR 26%。目前价格5.03港元，即6.8倍2016年PE。重申“买入”评级，目标价5.88元，即8倍2016年PE。

(安信国际）