失业率上升或成为逆周期政策催化剂

广发宏观郭磊 2019-08-14 21:21 7347

作者:广发宏观郭磊团队

来源:郭磊宏观茶座

报告摘要

第一,工业表现继续吻合季节特征:2017年季末上冲;2018年季末回落;2019年又是季末上冲,季初回落。

第二,但季节性肯定不是最重要的因素,我们猜测7月工业表现偏弱还与几个因素有关:

1)房地产政策边际收紧和银行信贷结构调整的影响。

2)7月磋商期外部环境不确定性导致企业预期谨慎。

3)中小金融机构存在一定缩表压力。

4)外需下行对于中小企业订单和生产的拖累(图)。

5)外资企业工业增加值存在下滑趋势(图)。

第三,消费和固定资产投资大致在趋势值之内;但基建增速仍在横向徘徊,不及预期。

第四,城镇调查失业率上升至5.3%,失业率上升或成为逆周期政策催化剂。

第五,整体偏弱的数据包含哪些亮点?制造业投资、房地产施工和竣工、必需消费品等。

正文

工业表现继续吻合季节特征:2017年是季末上冲,2018年是季末回落,2019年又是季末上冲,季初回落。2019年上半年工业增加值累计增速是6%,1-7月是5.8%,但其中的两个异常高点分别3月的8.5%、6月的6.3%,两个异常低点分别是4月的5.4%、7月的4.8%,即今年是“季末上冲”、“季初回落”。

但季节性肯定不是最重要的因素,我们猜测7月工业表现偏弱还与几个因素有关:

1)房地产政策边际收紧和银行信贷结构调整的影响。7月我们看到了居民端长贷和短贷的回落,企业端信托贷款等的快速下行,都是地产融资边际收紧的痕迹。可以作为印证的是,7月房地产新开工明显走低,新开工累计增速由上月的10.1%下行至9.5%。我们估计房地产融资快速收紧亦导致地产相关链条上的民营企业经营条件边际变差。

7月底央行召开银行业金融机构信贷结构调整优化座谈会,会议要求各类银行要充分认识信贷结构调整的必要性和迫切性。除引导房住不炒,会议导向还包括提高制造业中长期贷款和信用贷款占比等。我们估计银行可能有主动结构调整在先带来信贷波动,并影响当期经济表现。

2)外部环境不确定性导致企业预期谨慎。中美6月底达成重启贸易磋商的共识;7月11日商务部表示中美经贸团队在就重启磋商进一步沟通;7月底中美经贸磋商在上海重启。7月外部贸易的整体不确定性较大,这可能导致企业观望情绪浓厚,从而投融资需求也比较谨慎。

3)中小金融机构存在一定缩表压力。包商银行事件推动同业定价重塑,风险偏好下降的过程中中小金融机构在资金来源和资产扩张方面受到负面影响,存在一定缩表压力。

4)外需下行对于中小企业订单和生产的拖累。从7月PMI来看,虽然PMI整体数据较上月小幅回升;但中型、小型企业PMI都在继续下行,分别回落0.4和0.1个点。其中小型企业新订单继续下行0.2个点,出口订单下行1.5个点。7月出口交货值也比较低迷,低于6月。

5)外资企业工业增加值存在下滑趋势。本月外资及港澳台投资企业工业增加值增速只有-0.2%(2018年累计增速是4.8%,今年累计只有1.2%),这一过程可能包含多种宏观因素的综合影响。

消费和固定资产投资大致在趋势值之内,基建增速仍在横向徘徊,不及预期。消费增速为7.6%,低于6月的高位。但6月包含着汽车单月17.2%增速(国六标准切换前的促销)的影响,而本月汽车-2.6%的增速形成拖累。扣除汽车影响后,消费增速大致稳定。

固定资产投资累计增速5.7%,低于6月的5.8%但高于5月的5.6%,大致在趋势值之内。但被市场寄予厚望的基建增速本月累计值为2.9%,基本上持平上月,修复过程暂时不及预期。7月专项债投放较快,但基建可能受到同期整体融资环境的影响。

城镇调查失业率上升至5.3%,失业率上升或成为逆周期政策催化剂。7月城镇调查失业率为5.3%,较上月上行0.2个点至本轮周期以来的高点。城镇调查失业率是2018年以后新增的指标,是政策的跟踪指标之一,2019年政府工作报告首次将城镇调查失业率纳入预期目标,目标值为5.5%以内。7月数据已至5.3%且属于连续第二个月快速上行,我们预计这将成为逆周期政策催化剂。9月关税进一步升级的可能性亦增加就业端变数。7月底政治局会议指出“做好下半年经济工作意义重大”,“有效应对经贸摩擦,全面做好六稳工作”,我们估计后续一定程度的逆周期政策可能会陆续落地。

整体偏弱的数据包含哪些亮点?制造业投资、房地产施工和竣工、必需消费品等。制造业投资累计增速为3.3%,较上月的3.0%继续回升,至本月这一指标已属连续第三个月回升;房地产销售基本低位徘徊但呈现韧性,新开工下行但施工、竣工表现较好,施工面积增速从8.8%上升至9.0%;竣工面积增速从-12.7%上升至-11.3%(隐含的单月增速上升了13个点),我们前期的报告《地产竣工或已处于小周期底部区域》的结论得到了初步验证。在消费品中,粮油食品、烟酒、日用品、中西药品增速都是上升的,必需消费品整体显示出较强的韧性。

核心假设风险:经济下行压力超预期;外部环境变化超预期

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