作者：闫畅迪、石康 

来源：兴证机械研究

报告要点

🔷 公司致力于城市轨道交通信号系统的研发和应用。公司主营为轨道交通信号系统的研发、关键设备的研制、系统集成和信号系统总承包。公司推动了全自动运行、互联互通等行业技术的发展和进步，是国内自主化城市轨道交通信号系统技术的领跑者。

🔷 营业收入呈增长趋势，利润率水平基本稳定。2016-2018年，公司营业收入分别为8.86亿元、8.80亿元和11.63亿元，归母净利润5369.67万元、4487.42万元和6639.52万元，整体呈增长趋势。2019年Q1实现营收1.08亿元，同比增长16.93%，维持增长态势。公司毛利率和净利率基本保持稳定，近年来均维持在30%左右，净利率基本维持在5-6个百分点。

🔷 轨道交通信号系统下游需求稳定，行业空间超过千亿。随着我国城镇化进程的不断加速，目前在实施的规划线路总长7611公里，按照单公里造价1000 万元/公里计算，预计公司产品在新建城轨线路市场容量约为761.10亿元，采用CBTC系统方案进行既有线路升级改造造价约为1600万元/公里，市场容量约为90.41亿元。重载铁路目前尚未安装CBTC系统，若进行升级改造，每公里造价约300万元，可打开约为214.65亿元的新市场。综上，CBTC总体市场容量约为1066.16亿元。

🔷 公司核心技术领先，竞争优势突出。公司以CBTC自主技术为核心，并成功研制出I-CBTC、FAO等创新升级产品，并将CBTC技术的应用范围拓展至重载铁路和既有线路改造市场。此外，更先进的VBTC技术与国外企业处于同步研究阶段。公司凭借过硬的技术实力、高效的产品定制化开发、快速的服务响应速度以及显著降低的行业成本等竞争优势获得了客户的认可。

🔷 公司拟投资5.58亿元进行扩产、升级，未来成长空间可期。其中轨道交通列控系统高科产业园建设项目，对公司现有的CBTC、I-CBTC、 FAO等系列产品的扩产，总投资25695.43万元；新一代轨道交通列车控制系统研发与应用项目，拟实现列车控制系统（VBTC）产品的开发，并将 VBTC 应用于下游市场，总投资 9024.74 万元；列车智能网络控制与健康管理信息系统建设与应用项目，引进一系列国内外先进研发及检测设备和人员，推出基于统一平台的列车智能网络控制与健康管理系统产品并进行应用，总投资 6070.60 万元。

🔷 风险提示：新技术产品研发不及预期，轨交建设不及预期，竞争加剧风险。

内容目录

报告正文

1 公司致力于城市轨道交通信号系统的研发和应用

1.1 公司主营城市轨道交通信号系统的研发与应用

公司成立于2009年12月，是国内十二家城市轨道交通信号系统总承包商之一，是国内首家成功研制并应用自主化 CBTC（Communications-Based Train Control，基于通信的列车控制系统） 核心技术的厂商。作为行业内国产厂商的龙头企业，公司也是多项行业标准制定的重要参与者，推动了全自动运行、互联互通等行业技术的发展和进步，是国内自主化城市轨道交通信号系统技术的领跑者。

公司主营业务为轨道交通信号系统的研发、关键设备的研制、系统集成和信号系统总承包。公司主要产品包括三种：基础CBTC 系统、I-CBTC系统（Interoperability Communications-Based Train Control，基于互联互通的CBTC系统）、FAO系统（Fully Automatic Operation，全自动运行系统）。公司的CBTC技术为城市轨道交通安全、高效、可靠、准点、舒适、低碳、人性化的发展目标奠定了基础。公司产品的应用市场包括新建线路市场、既有线路升级改造市场和重载铁路市场。

1.2 股权结构较为分散

公司自成立以来，通过历次融资和股权转让的方式引入了具有较强实力的投资者，但同时也造成了公司股权结构较为分散的现状。公司第一大股东京投公司及其一致行动人基石基金合计持股比例为 26.6639%，第二大股东郜春海持股比例为 14.8239%，第三大股东交大资产及其一致行动人交大创新合计持股比例为 14.6207%，第四大股东爱地浩海持股比例为11.0000%，发行人不存在拥有控制能力的股东，因此，公司不存在控股股东和实际控制人。

1.3 营收利润整体提高，净利率基本稳定

公司主营业务为轨道交通信号系统的研发、关键设备的研制、系统集成和信号系统总承包。公司主要产品包括三种：基础CBTC 系统、I-CBTC系统（Interoperability Communications-Based Train Control，基于互联互通的CBTC系统）、FAO系统（Fully Automatic Operation，全自动运行系统）。公司的CBTC技术为城市轨道交通安全、高效、可靠、准点、舒适、低碳、人性化的发展目标奠定了基础。公司产品的应用市场包括新建线路市场、既有线路升级改造市场和重载铁路市场。

公司2016-2017年营业收入变化不大，分别为8.86亿元和8.80亿元，2018年营业收入大幅增长至11.63亿元，同比增长32.16%，主要是因为随着行业技术水平的发展和实际运营的需要，互联互通逐渐成为国内客户的主流需求，公司的产品收入金额开始呈现上升趋势。另外，随着2017年底公司提供全自主 FAO产品的北京燕房线开通，公司的FAO逐步获得了客户的认可，2018年营业收入大幅增长。2019年一季度，公司实现营业收入1.08亿元，同比增长16.93%。由于春节假期等因素，地铁运营建设公司通常从二季度开始逐步实施，地铁建设公司轨道交通信号系统总承包业务在一季度处于淡季，所以一季度公司实现营业收入不高属正常现象。

公司的主营业务为信号系统总承包项目、维保服务和零星销售，主营业务收入与营业收入变化趋势相似，其中，2016至2018年，信号系统总承包项目的收入分别为8.59、8.45和10.99亿元，占主营业务收入的95%左右，构成了公司最主要的业务，这主要是由于城市轨道交通行业投资和市场规模较快增长，并且公司技术研发和多品种产品创新很好地满足了市场和客户需求。

2.1 轨交信号系统战略意义重大，I-CBTC和FAO是主流

轨道交通控制系统是轨交核心技术之一，一直是国家大力支持的战略新兴产业。在《国家中长期科技发展规划纲要（2006-2020年）》、《关于加快振兴装备制造业的若干意见》、《中国制造2025》、《增强制造业核心竞争力》、《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》等重要文件中，均强调了轨交装备核心技术的自主化和轨交系统的智能化，轨交信号系统毋庸置疑是其中的关键一环。

2.2 城轨信号系统需求量超800亿，重载铁路有望打开新市场

城市轨道交通是我国下一步基础设施建设的重点。随着我国城镇化进程的不断加速，城市人口增长和城市交通拥堵问题为城市轨道交通行业建设带来了存量提升和增量推动的巨大空间。

城轨交通步入网络化发展时代，新建线路市场空间广阔。截至2018年底，中国大陆地区共35个城市开通城市轨道交通运营线路185条，运营线路总长度5761.4公里，2018年新增运营线路728.7公里。近几年来，轨道交通运营线路总长度持续稳步增长。截至2018年底，中国大陆地区有53个城市在建线路总规模6374公里，同比增长2.05%，在建线路258条，轨道交通建设规模逐年扩大。除此之外，城轨交通规划规模也在持续增长。截至2018年底，共有63个城市的城轨交通线网规划获批（含地方政府批复的19个城市），其中，城轨交通线网建设规划在实施的城市共计61个，在实施的建设规划线路总长7611公里（不含已开通运营线路），同比增长3.96%。另外，城轨交通建设投资额稳步增长。2018年全国共完成城轨交通建设投资5470.2亿元，同比增长14.87%。各城市线路规模持续扩大，并逐渐成网，城市轨道交通发展从单一线路化发展已逐步迈入网络化发展时代。

未来，在新建线路市场，公司将凭借其全自动运行技术为主的信号系统产品，积极利用既有项目城市所在地北京、深圳等城市的光环效应，进一步推进其它新城市新项目的市场覆盖，同时与子公司高效配合，深化既有项目城市的用户基础，力争提高新建线路市场份额。目前信号系统的单公里造价大约为800-1200 万元/公里，按照不同项目的定制需求实际的单公里造价有所差异。按照单公里造价中位值 1000 万元/公里计算，根据目前已获批的城市轨道交通线路规划情况，预计公司在新建城市轨道交通线路市场的市场容量约为 761.10 亿元。

已有系统有待改造，线路更新市场近百亿。城市轨道交通信号系统的改造周期一般在 15 年左右，国内的城市轨道交通信号系统已经经历了近20年的发展，早期地铁线路主要采用基于轨道电路系统的准移动闭塞信号系统，目前开始产生更新改造需求。根据《中国城市轨道交通发展报告》，截至2018 年年底，国内采用准移动闭塞线路合计565.05公里，平均运营时长11.71年，采用CBTC系统方案对其进行升级的价格约为1400-1800万元/公里，以中位值造价1600万元/公里考虑，则既有线路升级改造市场的市场容量为90.41亿元。

现有设备难以满足货运量需求，重载铁路有望打开新市场。重载铁路是我国专门运输大型货物的货运专线铁路，具有轴重大、牵引质量大、运量大等特点。我国重载铁路主要分为以大秦、唐呼、瓦日、蒙华铁路为代表、由中国铁路总公司进行管辖的国铁重载铁路，和以朔黄、神朔、包神、大准铁路为代表、由国家能源集团管辖的国家能源铁路。我国重载铁路目前没有装备标准的信号系统，仅有通用式机车信号和列车运行监控装置（简称 LKJ），万吨级的发车间隔在10分钟以上，现有设备难以满足日益增长的货运量需求，也逐渐接近大修期，因此具有较大的升级改造需求。考虑到重载铁路改造市场刚刚启动，假设目前单公里造价在200-400万元，以中位值300万元/公里考虑，则重载铁路升级改造市场约为 214.65 亿元。

2.3 信号系统自主化已逐步实现，销售有一定地域性

目前，公司国外竞争对手共有四个，分别是德国西门子、法国阿尔斯通、法国泰雷兹以及加拿大庞巴迪；国内竞争对手共有十一个，分别是卡斯柯、电气泰雷兹、通号国铁、众合科技、华铁技术、恩瑞特、中车时代电气、富欣智控、和利时、交大微联以及新誉庞巴迪。

德国西门子。德国西门子成立于1847年，是全球电气工程巨头，其业务遍及全球 200多个国家。西门子的产品与服务在交通行业的应用领域包括城市交通、城际交通、综合交通解决方案、智慧交通以及相关客户服务。

法国阿尔斯通。法国阿尔斯通成立于20世纪50年代，是为全球基础设施和工业市场提供部件、系统和服务的主要供应商之一。阿尔斯通为铁路运营商和基础设施管理人员提供控制和信息系统以及车载和在轨设备。

法国泰雷兹。法国泰雷兹成立于1879 年，泰雷兹主要业务领域包括航天、航空、地面运输、数字身份和安全以及国防和安全。泰雷兹可提供轨道交通相关的系列解决方案。泰雷兹的产品应用领域包括普通铁路、高速铁路、城际铁路、城市轨道交通等主要轨道交通市场，主要产品有信号系统、监督及通信系统、收费系统和服务等。

加拿大庞巴迪。加拿大庞巴迪成立于1942年，提供全面的铁路及轨道运输解决方案，同时在公务飞机、商用飞机和特种飞机市场领域提供航空产品及服务。庞巴迪业务覆盖27个国家和地区。其业务领域涵盖全面的铁路解决方案，包括车辆及相关设备和子系统、信号传输系统、电动交通技术以及数据驱动等维护服务。

卡斯柯。卡斯柯信号有限公司1986 年3月5日由中国铁路通信信号公司与美国通用铁路信号公司（后被阿尔斯通收购）合资成立，卡斯柯为铁路及城市轨道交通业务提供全套的轨道交通信号解决方案。卡斯柯的城市轨道交通信号系统产品包括Urbails888-GoA4级全自动运行系统、TRANAVI系统，根据公开招投标情况，卡斯柯中标线路中包括 CBTC和 FAO线路，中标线路所在城市覆盖了全国主要区域。

通号国铁。通号国铁成立于2010年5月6 日，为中国通号的全资子公司，2016-2018年，通号国铁分别中标1条、2条、3条线路，占所有线路数量的5.88%、6.90%、11.54%。通号国铁的I-CBTC系统应用于重庆轨道交通互联互通示范工程的重庆 5 号线，于2017年12月开通；通号国铁的自主FAO系统已经中标北京12号线，目前尚未开通。通号国铁早期曾与德国西门子、加拿大庞巴迪等国际厂商开展技术合作，分别应用于北京地铁10号线、天津地铁2号线等线路；2015年，通号国铁首次使用中国通号自主研发的CBTC系统在北京8号线实现工程应用。最近三年通号国铁的中标线路分布在全国部分区域。

电气泰雷兹。上海电气泰雷兹交通自动化系统有限公司（原名上海自仪泰雷兹交通自动化系统有限公司）是成立于2011年11月25日的中外合资企业。2016-2018年，电气泰雷兹分别中标4条、2条、2条线路，占所有线路数量的23.53%、6.90%、7.90%。泰雷兹的信号系统解决方案主要服务于地铁、轻轨、市域快轨、现代有轨电车和单轨等各种制式的城市轨道交通系统。其CBTC产品SelTrac®CBTC 信号系统来自于泰雷兹国际， TSTCBTC®2.0为电气泰雷兹自主研发的CBTC 系统。最近三年电气泰雷兹的中标线路主要集中在华东地区。

众合科技。浙江众合科技股份有限公司（000925.SZ）成立于1999年6月7日，实际控制人为浙江大学。2016-2018年，众合科技分别中标2条、6条、1条线路，占所有线路数量的11.76%、20.69%、3.85%。众合科技主产品包括轨道交通信号系统、烟气脱硫脱硝机电工程、烟气脱硫特许经营权以及自动售检票系统（AFC）。在轨道交通信号系统领域，众合科技前期主要与美国安萨尔多进行技术合作，同时也在逐步开展 CBTC 信号系统的核心技术的自主研发和应用。最近三年众合科技的中标线路主要集中在华东、西南地区。

华铁技术。北京市华铁信息技术开发总公司是铁科院信息所下属用于开展信号系统总承包业务的公司，铁科院信息所始建于1950年，拥有国产 MTC-I 型 CBTC 信号系统，于2016年底在广州7号线实现工程应用；I-CBTC系统应用于重庆轨道交通互联互通示范工程的重庆 10 号线，于2017年12月开通；目前铁科院自主研发的FAO系统也在进行试验线安装过程中。华铁技术主要依托于铁科院自主研发的 CBTC技术。2016-2018年，华铁技术未中标城市轨道交通正线线路公开招投标的信号系统项目。

恩瑞特。南京恩瑞特实业有限公司成立于2003年1月8日，为国睿科技（600562.SH）全资子公司。2016-2018年，恩瑞特分别中标2条、1条、3条线路，占所有线路数量的11.76%、3.45%、11.54%。恩瑞特近年来持续重点打造全自主化信号系统核心产品 CBTC 及相关轨道交通信息系统产品。恩瑞特主要与西门子进行合作承接 CBTC 项目，同时也于 2018 年在哈尔滨 3 号线实现了自主化CBTC 产品在城市轨道交通正线线路的应用。最近三年，恩瑞特的销售区域主要集中在江苏省。

中车时代电气。株洲中车时代电气股份有限公司(3898.HK)成立于2005年9月26日，第一大股东为中车株洲电力机车研究所有限公司。2016-2018年，中车时代电气分别中标0条、1条、1条线路，占所有线路数量的0%、3.45%、3.85%。其自主研发的 CBTC 信号系统可以满足互联互通要求。时代电气曾与美国西屋公司合作，目前主要与西门子合作承接项目，同时也于2018年在长沙4号线实现了自主化 CBTC 产品在城市轨道交通正线线路的应用。中车时代电气的销售区域主要集中在湖南省，并于2018 年中标了江苏无锡4号线。

富欣智控。上海富欣智能交通控制有限公司成立于2012年2月16日，控股股东为中铁电气化局，曾在2016年中标一条上海线路。其产品包括城市轨道交通信号系统、有轨电车信号及通信系统、轨道交通通信系统等。富欣智控的城市轨道交通信号系统产品主要为 CBTC 信号系统。富欣智控主要与阿尔卡特（已经被泰雷兹收购）、庞巴迪等外资厂商合作，目前也在进行自主信号系统的研发，但尚未实现工程应用。

和利时。北京和利时系统工程有限公司是和利时集团的子公司之一，成立于 1996 年9月25日。和利时主要与日本日立合作，自 2012 年开始研究 CBTC 信号系统，目前已经基本完成研发，但尚未实现工程应用。2016-2018年，和利时未中标城市轨道交通正线线路公开招投标的信号系统项目。和利时作为信号系统总包商的城市轨道交通线路为2009年中标的北京昌平线，其中的 CBTC 核心设备由交控科技提供。

交大微联。交大微联成立于 2000 年 4 月 12 日，为神州高铁(000008.SZ)的控股子公司。交大微联目前的产品中包括CBTC系统的CI、ATS子系统。在技术来源方面，交大微联目前的CI、ATS子系统均为自主研发、生产，其中标线路的信号系统核心设备ATP和ATO主要为日本日信、日本日立提供。2016-2018 年，交大微联未中标城市轨道交通正线线路公开招投标的信号系统项目。

新誉庞巴迪。新誉庞巴迪信号系统有限公司成立于2015年6月11日，注资资本1亿元。新誉庞巴迪的城市轨道交通信号系统产品包括 CITYFLO 650 型 CBTC 系统，具备全自动无人驾驶功能，分别在2016和2018年中标1条线路，均在江苏常州。新誉庞巴迪的 CBTC 技术主要与加拿大庞巴迪开展合作。

3.1 以CBTC自主技术为核心，2018年城轨中标线路国内第一

公司以CBTC自主技术为核心，并成功研制出I-CBTC、FAO等创新升级产品，并将CBTC技术的应用范围拓展至重载铁路和既有线路改造市场。公司在多年的研发创新积累中掌握了信号系统精细设计、高可靠性全天候列车自动防护等20项核心技术，并建立完善的知识保密制度，实现对知识产权的保护，公司的核心技术目前均已经取得专利、软件著作权等知识产权，并在主要的产品和服务中实现应用。公司凭借过硬的技术实力、高效的产品定制化开发、快速的服务响应速度以及显著降低的行业成本等竞争优势获得了客户的认可，根据最近三年的公开招投标情况，2016-2018年公司市场份额不断扩大。

3.2 轨道交通系统客户主要为地方政府，订单具有一定地域性

目前我国的城市轨道交通主要由直辖市和地市级的地方政府主导， 地方政府以设立国有独资的城市轨道交通建设公司的方式进行项目建设，因此公司信号系统总承包项目的客户群体主要为城市轨道交通建设公司，客户集中度较高。由于近年来部分地铁项目以 PPP项目形式进行建设，因此公司的客户存在少量的 PPP 项目公司。维保服务的客户群体主要为各地的城市轨道交通运营公司，零星销售的客户群体主要包括高等院校、政府机构、地铁客户、行业相关的设备制造商等。

2016-2018年，公司前五名客户的合计销售额分别为5.49亿元、5.81亿元和8.79亿元，分别占当期销售总额的61.96%、66.07%和75.63%。公司常见大客户主要在北京、重庆、贵阳、天津、成都等地。

3.3  核心技术领先，FAO系统未来光明

公司已成功研发出二十多项技术，主要包括信号系统精细设计技术、高可靠性全天候列车自动防护技术、高舒适度低能耗列车自动驾驶技术、分布式智能化列车自动监控技术、多媒介高鲁棒性车地无线通信技术、智能化多模联锁控制技术等。目前，公司主要技术产品包括三种：基础 CBTC 系统、 CBTC 互联互通列车运行控制系统（I-CBTC 系统）、 全自动运行系统（FAO 系统）。

基础 CBTC 系统。CBTC 全称为基于通信的列车运行控制系统，采用先进的通信、计算机计算，连续控制、监测列车运行的移动闭塞方式，通过车载设备、轨旁通信设备实现列车与车站或控制中心之间的信息交换，完成列车运行控制。由于城市轨道交通车辆运行密度大、运行速度快等特点， CBTC 系统具有发车间隔小、安全可靠性更高等优势，所以近些年在城市轨道交通信号系统领域得到广泛应用。目前，公司的自主 CBTC 技术已经达到了城市轨道交通第三代国际技术水平。

I-CBTC 系统。I-CBTC 是基于 CBTC 的进一步升级， I-CBTC 的优势是可以为轨道交通用户降低投资和运营成本，提高乘客出行效率，实现资源共享。信号系统的互联互通一直以来是城市轨道交通的一大难点，而此项技术则突破了城市轨道交通不同线路之间互联互通的世界级难题。

全自主 FAO系统。公司研究的全自主FAO系统一套全功能自动化运行、无司机在线参与值守的列车运行控制系统，目前已达到轨道交通领域最高自动化等级 GoA4 级，代表了世界先进水平。

除此以外，在行业内更为先进的技术 VBTC（Vehicle-vehicle Based Train Control System，基于车车通信的列车控制系统）的研发方面，公司与国外企业处于同步研究阶段。2019 年 3 月，公司与香港地铁签订了谅解备忘录，双方达成了在香港城市轨道交通线路应用发行人 VBTC的意向。通过对更为先进的信号系统技术的研究，公司将继续努力保持在国内信号系统领域的技术领先地位。

公司FAO技术实力强劲，FAO未来渗透率有望大幅提升。在成功完成国内首条全自主的FAO线路北京燕房线后，公司陆续中标了多条FAO线路，包括北京新机场线、北京17号线、北京19号线、武汉5号线等。，根据国际公共交通协会（UITP）的统计，2015-2017年间，应用FAO系统的线路比例占新线建设的12%，随着FAO系统的成熟和推广应用，到2022年预计FAO比例将上升到48%。

轨道交通列控系统高科产业园建设项目。通过引进一系列国内外先进的生产及检测设备，并配备相应的生产和技术人员，实现对公司现有的CBTC、I-CBTC、 FAO等系列产品的扩产。通过本项目的实施，公司将更好地满足市场对上述产品的需求，解决市场需求旺盛与公司产能不足的矛盾，并为公司提供良好的投资回报和经济效益。项目建设期为两年，总投资25695.43万元，其中，建设投资 22366.42万元、铺底流动资金3329.01万元。预计将新增设备仪器 57台（套），新增劳动定员数量为128人。项目具有较好的经济发展前景。

新一代轨道交通列车控制系统研发与应用项目。项目将在位于北京市丰台区科技园海鹰路6号院北京总部国际2、3号楼的现有办公场地内，通过已有研发团队和生产、检测、测试设备，形成一系列专利技术等知识产权和相关产品，实现城市轨道交通下一代列车控制系统——基于车车通信的列车控制系统（VBTC）产品，并将 VBTC 应用于既有线路改造、城市轨道交通内部互联互通、城市轨道交通与城际铁路的互联互通等市场。项目建设期为两年，总投资 9024.74 万元，其中硬件设备购置费 3089.89 万元、软件购置费300.00万元、研发人员投入4344.70 万元、铺底流动资金 1290.15 万元。项目具有较好的经济发展前景。

列车智能网络控制与健康管理信息系统建设与应用项目。项目将在位于北京市丰台区科技园海鹰路6号院北京总部国际2、3号楼的现有办公场地内，并引进一系列国内外先进研发及检测设备，并配备一批高级技术人员，通过全自动运行、高效服务能力、节能与乘客服务、以及车地协同的云端健康管理四个方面深入研究，形成一系列专利技术等知识产权和相关产品，实现基于统一平台的列车智能网络控制与健康管理系统产品并进行应用。项目建设期为两年，总投资 6070.60 万元，其中硬件设备购置费 3166.52 万元、研发人员投入 2024.63 万元、铺底流动资金 879.45 万元。项目具有较好的经济发展前景。

盈利能力分析：2016-2018年，公司营业收入分别为88,650.20万元、87,961.98万元、116,252.05万元，整体呈现上升趋势。2016-2018年度，公司营业收入年均复合增长率达14.51%，整体呈现良好的增长趋势，主要是因为随着行业技术水平的发展和实际运营的需要，互联互通逐渐成为国内客户的主流需求，公司的产品收入金额开始呈现上升趋势。另外，随着2017年底公司提供全自主 FAO产品的北京燕房线开通，公司的FAO逐步获得了客户的认可，2018年营业收入大幅增长。公司的营业收入均为主营业务收入，公司营业利润来源于主营业务毛利。

主营业务毛利由信号系统项目总承包毛利、维保服务毛利和零星服务毛利构成。其中，信号系统项目总承包毛利占比最大，2016-2018年其毛利占当期主营业务毛利比重分别达94.38%、93.60%和88.50%。，公司主营业务毛利率分别为29.96%、31.42%和26.93%，基本保持稳定，但2018年有所下降，主要由于信号系统总承包板块的毛利率由30.62%下降到25.21%所致。与同行业可比上市公司，公司的毛利率水平较低，且低于行业均值，这主要是由于公司业务模式与可比公司不完全一致，在可比上市公司中，中国通号业务涵盖轨道交通信号系统的设计集成、设备制造和系统交付，其中，城市轨道交通 CBTC 系统与公司相似度较高，综合毛利率水平与公司较接近；众合科技和神州高铁分别有占比约30%-40%和18%的业务来源于轨道交通信号系统，其余可比上市公司主要业务均为生产销售轨道交通单独系统或设备。在轨道交通信号系统总包业务中，公司通过自制和分包的模式提供信号系统设备和服务， 分包部分价格与最终提供给客户的价格基本一致。2016-2018年，分包部分相关成本（包括信号系统设备分包成本和施工安装成本）占信号系统总包业务成本的比例约为50%左右，分包模式降低了项目的整体综合毛利率，导致总包业务综合毛利较低。

2016-2018年，公司期间费用分别为21,318.36万元、24,137.91万元、24,515.74万元，主要系随着公司产品应用领域的不断开拓，管理费用和销售费用总体呈增长趋势。公司期间费用占营业收入比重分别为24.05%、27.44%、21.09%，2017年增长幅度较大，主要是由于2017年公司中标7条地铁信号系统工程总包业务，涵盖北京、天津、深圳、成都、南宁、汕头6个地区，相应招投标费用增加，同时良好的业绩使得销售人员薪酬大幅上升，另外，部门架构调整新设交控国际部及战略与业发展部，销售人员增加，开拓国际市场业务，导致职工薪酬费用增加较多；公司为开拓国际市场，积极参与国际招投标，特别是参与美国 BART 项目招投标，导致公司2017年相应的招投标费用、差旅交通费、业务招待费、办公费、会议费等也有较多增长，整体与公司当年的业务开拓相匹配。

周转率分析： 2016年-2018年，公司存货周转率分别为 2.16、 1.62 和 2.04次，与行业平均水平接近。2017 年度，公司存货周转率较低，主要系2017年末存货余额较大，存货余额的增长率大于营业成本的增长率所致。2016-2018年，公司应收账款周转率分别为 2.44、1.96 和1.69次，整体呈现下降趋势，主要是因为应收账款余额增长率大于营业收入增长率。公司应收账款周转率高于可比公司平均水平，应收账款周转情况相对较好。

偿债能力分析：2016-2018年，公司流动比率分别为1.24、1.29、1.22，速动比率分别为0.89、0.89、0.94，流动比率和速动比率均低于行业平均水平，主要是因为经营模式及业务规模较大，导致应付款项及预收款项较高。2016-2018年，公司息税折旧摊销前利润分别为 7,602.53万元、7,055.00万元和 10,167.98万元，变动趋势与公司各期净利润水平基本一致，公司日常经营资金并不依赖银行借款，利息支出较小，息税折旧摊销前利润远高于利息支出，利息保障倍数始终处于较高水平，企业支付利息的能力较强。

现金流量分析：2016-2018年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为7,163.81万元、2,054.85万元和11,329.90万元，2017年较2016年减少了5,108.96万元，主要是因为当年进入密集收入确认期的项目相对较少，营业收入和销售商品、提供劳务收到的现金均有一定幅度减少，另外，公司加大市场开发力度，中标并签订 7 个信号系统总包项目合同，随着新合同的签订和开始履行，公司先行投入购买相关商品和服务，并且持续加大研发投入和增强员工薪酬竞争力，使得购买商品、接受劳务支付的现金及支付给职工以及为职工支付的现金有所增加。2018 年度，公司在履行项目较多，销售商品、提供劳务收到的现金以及经营活动产生的现金流量净额随之较快增长。

2016-2018年，公司投资活动产生的现金流量净额分别为5,190.92万元、-4,975.22万元和-4,021.49万元。2017年度与2018年度，现金流量净额为负，主要是因为公司出于研发及发展需要购买了办公设备、电子设备等固定资产。2016年度，现金流量净额为正，系当年赎回理财8,721.20 万元所致。

2016-2018年，公司筹资活动产生的现金流量净额分别为-908.19万元、-2,318.81万元和6,340.80 万元。2016年度，公司偿还过往流动资金借款，导致筹资活动现金流出较多，筹资活产生的现金流量净额为负。2017 年度，为支持业务开展，公司新增 7,400.00 万元流动资金借款，使得筹资活动现金流量净额较大幅度增长。

新技术产品研发不及预期，轨交建设不及预期，竞争加剧风险。