东曜药业深度解析:被低估的Pharma

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环顾近年崛起的新兴药企,东曜对自身的定位明显不是纯粹烧钱的Biotech,而且看起来恐怕还是最具有“既会做药又会卖药”的Pharma潜质的企业之一

作者:小药丸 

来源:医药魔方

4月底,素来低调的东曜药业在港股递交了上市申请。一时间,各路评论纷至沓来,鄙人也看到一些从申请材料中圈出几个数字便大肆评论的文章,不足与语。 

这家位于苏州工业园区的生物医药企业,曝光度并不高,但业内还是了解的。虽然创立不足10年,但是东曜目前能研发、能生产、能销售,颇似“能突能传能投的三威胁明星球员(参见对山王打到下半场进化后的流川枫)。

环顾近年崛起的新兴药企,东曜对自身的定位明显不是纯粹烧钱的Biotech,而且看起来恐怕还是最具有“既会做药又会卖药的Pharma潜质的企业之一。


Pipeline:单抗、ADC、OV和化药

东曜主打单抗,Pipeline的介绍有很多文章,不再赘言。没有去趟PD-1的浑水,东曜这个决策是明智的,毕竟有限资源要用在刀刃上。财大气粗如齐鲁不也没追PD-1吗?

东曜进度最快的TAB008,即贝伐珠单抗的生物类似药,目前正在III期,公司预计2020年底至2021年初上市。业内预计,虽然不会是首家,但不会晚于前三。 

有声音质疑贝伐珠单抗生物类似药在国内的前景,还拿4+7说事,这就略显外行了。作为抗血管生成机制的肿瘤药,贝伐珠单抗的临床使用场景显然比利妥昔单抗, 曲妥珠单抗这类靶向药物更广阔,没见2017年进医保后都卖断货了吗?况且还有联用,临床数据库随便一拉都是各种Combo Trial。相比各种慢病口服仿制药,这类药物显然受政策影响小得多,加之市场足够大,绝对容得下几家先发企业。

作为一家有台资背景的企业,东曜在产品生产制造方面不逊于业内任何一家生物制药公司。业内早就听闻,东曜的单抗生产工艺,尤其在最重要的糖基化修饰质量控制,底气十足。翻了下申请材料,发现公司把TAB008的三批产品和原研头对头的实验数据,包括LC-MS/MS,ex vivo efficiency,以及临床的设计、PK、安全性等等大量数据,统统都拉出来亮相(有兴趣的可以自行翻阅)。须知这类数据信息,在药企上市申请中并不常见,学霸果然自信。

虽说公司重点产品是TAB008,但要是以此就认为东曜仅仅是一家Biosimilar企业,那就错了。仔细看看公司的布局,除了Biosimilar,还有创新型mAb、ADC,还有今年以来大出风头的溶瘤病毒药物及特种肿瘤药物(如多西他赛脂质体、奥沙利铂脂质体),东曜的制剂功底还是可以的。


低调扩张的产能

作为苏州工业园区的早期入驻企业之一,东曜的500 L生物药中试车间(一号厂区)早在2012年就竣工了。彼时,诸多日后大红大紫生物药企或是还在筹备成立事宜,或是刚开始在实验室筛选抗体。

根据申请材料,东曜的产能一直在低调扩张,2018年竣工的二号厂区,设计产能直接拉到16000 L。当其他公司或是在纠结生产工艺放大,或是在纠结CDMO服务的价格和排期时,东曜的产能不仅满足了自身,而且已经开始对外提供CDMO及CMO服务,为公司贡献收入,也为日后与更多领先同业的广泛合作打造很好的基础。


营销:打硬仗的沙场老兵

当然,仅仅是能做药,在今日中国新兴药企的江湖里,未见独特。尤其近两年,新贵们都被问到:你能卖药吗?所以百济挖来了吴晓滨,其他企业也都在招兵买马,弄得大中华区外企们的营销部门叫苦不迭。

对比他们,东曜准备什么时候开始卖药?Good question。翻翻申请材料,发现这家公司的营销团队居然已经在市场上销售8年了。

东曜多年前跟日本大鹏签署协议,自2011年起开始在国内推广对方旗下的替吉奥胶囊(S-1),这可是中国市场排名top 5的抗肿瘤药。申请资料显示,东曜大概有50多名销售人员,团队稳定,销售网络覆盖20多省份,450多家医院,与各路KOL联系密切。

对比其他来源信息,发现这支销售队伍并不简单。据医药魔方IPM数据库显示,2018年该品种在全国100张床位以上医院的销售收入大约为36亿元,原研公司大鹏占到的市场份额为7.76%。平平无奇?看看这个品种的竞争对手,鲁南、齐鲁、恒瑞,没一个是好惹的主,须知这可是奥沙利铂、培美曲塞等等肿瘤化疗药市场上,连赛诺菲、礼来这样的原研巨头都未必能扛住的对手们。

来源:医药魔方IPM数据库 

想想看,东曜以50多人的销售队伍,顶着高价的弱势,原研厂家医学支持力度又有限,这种条件下仍然能从鲁南、齐鲁、恒瑞虎口拔牙咬下一块肉,8年屹立不倒,称得上是战斗力爆棚的销售精英了。有这样一波精英为种子,条件成熟随时可以孵化出一支庞大的销售部队。特别是相对其他诸多药企新组建的外来团队,有这只多年磨合的销售队伍打底,东曜后续产品的商业化前景还是有保证的。 


从Cash到Valuation

做药,没有不烧钱的,否则做不出好药。东曜也烧钱,尤其这两年烧得厉害。东曜药业自成立以来,只融资了两轮,融资总额8.4亿元。2018年底公司现金及现金等价物科目2.56亿。

从下面这张现金流量表上的数字来看,东曜近2年的经营和投资活动每年现金流出2个多亿,其中投资活动流出的现金主要用在了二期厂房建设,这个工程2018年已经基本结束,所以这类现金流出在2018年较2017年已经下降了许多;经营活动现金流出虽然在2018年确实增加不少,但是大多都是花在了TAB008的III期临床。东曜药业自己说得清楚,这个III期临床是2017年启动的,花钱最多的时候已经过去了,后面预算没那么吓人了。东曜剩下的Pipeline,要么是早期阶段的临床,要么是仿制药BE,整体烧钱速度还是可控的。别忘了,算上销售代理和CDMO、CMO服务,公司每年还有几千万的收入呢。

当然,比起其他同行,东曜账上的现金真心不算多,几个产品上市基本都在2020年底及之后,公司确实还是需要融资的,所以开始准备IPO。不过,这家成立近10年的公司,做到现在,仅2轮8个多亿融资,意味着什么?

外行看热闹,内行看门道。对于烧钱的公司,不管是TMT还是生物技术,账上现金多,意味着融资轮次多。融资轮次多,意味着公司的估值被越抬越高。所以,传闻融资轮次多到字母都不够用的滴滴,还没上市,估值已经翻上了天。而国内诸多生物技术公司新贵,也是真正的新“贵”,估值一言不合就过百亿。

估值是不是越高越好?未必。除非是套现离场,否则对于即将IPO的企业而言,前期的估值抬得越高,如果没有相应业绩支撑,尤其在当下的市场环境,上市后破发的概率就越大,也就是所谓的“一二级市场倒挂”。这一点,看看去年港股新经济的小米、美团、平安好医生等就明白了。生物医药公司这边同样冷暖自知,不多说。

东曜这样的风险有几何?看看2018年完成的最近一轮融资,5700万美元B类优先股,占总股本19.05%,本轮融资估值约3.27亿美元,人民币20亿出头。So,对比一下其他明星药企的估值,显然要理性多了。这对于未来公司的发行定价,也有足够的空间,那么上市后的表现,也就机会更大了。

总体来看,东曜这家公司,应该说是当下最具Pharma潜质的新兴药企之一。能研发,能生产,能销售,Pipeline布局完善,品质出众,进度明确,商业化能力和经验扎实,估值还理性。加之股东中还有VIVO这样的知名机构坐镇,也算是当下浮躁的医药投资中的一股清流了。

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