作者：长城传媒 杨晓峰团队

来源：峰阅互联网

核心观点：

 1）分拆：复盘省广系/蓝标系新三板布局

省广：5家公司挂牌新三板，2家已退市，偏好数字营销和电商代运营。2015年，易简集团、骏伯网络挂牌新三板；2016年省广集团共有2家子公司/参股公司在新三板挂牌上市，分别为瑞格营销和钛铂新媒体；2017年凯淳股份挂牌新三板，骏伯网络退出新三板；2018年瑞格营销也退出新三板。

蓝标：7家公司挂牌新三板，2家已退市，偏好电商和Wifi入口。2015年蓝色光标参股子公司智臻智能在新三板挂牌上市；2016年6家参股子公司挂牌新三板，分别为蓝色未来、掌慧纵盈、识代运筹、数聚智联、喜乐航以及狮华股份；2018年智臻智能和掌慧纵盈退出新三板。

2）MarTech（营销技术）标准：盘点省广/蓝标旗下技术型营销公司

MarTech是营销与技术集合的代名词，是指以技术支撑营销，将数字营销转变为数据营销，有效提升企业营销效率、降低获客成本以及降低营销内部运营成本。MarTech分为六大类：广告技术、数据&分析、内容&体验、互动关系、营销云以及交易。

省广集团的技术营销公司（含参股）：上海传漾，为客户提供营销技术服务；GIMC云，投资7.8亿，18年8月投入使用，“营销云”快速提升营销服务效率；凯淳股份，为客户关系管理服务提供技术支持，变革“消费者运营”思维。

蓝色光标的技术营销公司（含参股）：多盟亿动，两大移动广告平台；AdMaster，主营广告效果监测与分析服务，致力于为企业和广告投放商提供全方位的社交、洞察与分析服务；晶赞科技，底层数据收集，利用AI技术，实现海量数据的快速分析处理，为政府、企业提供决策大数据支持。爱点击iClick，作为在线广告需求方平台，致力于将数据转化为可执行洞察，提供跨屏渠道整合营销方案，已于2017年12月22日正式在纳斯达克上市。

3）并购：4A公司成长必由之路，省广/蓝标逐步消化商誉

省广集团：18年1.8亿商誉减值主要集中于蓝门和另外三家公司（晋拓、传漾、韵翔），这4家公司的业绩对赌承诺到期在17年，而拓畅19年仍在对赌期，因而预计19年出现较大商誉减值的可能性不大。

蓝色光标：15~17年分别计提商誉3.35亿、0.34亿、0亿。18年是蓝瀚科技（主要是多盟、亿动两大移动广告平台）业绩对赌的最后一年，蓝瀚科技承诺2016~2018年净利润分别不低于0.51亿、1.20亿和2.14亿。

4）投资建议：

重点推荐——省广集团：随着省广股份商誉减值在18年逐步完成，其19年归母净利润绝对值逐渐回归常态。同时公司GIMC云18年8月底投入使用，引入高级人才和事业群重组提高服务效率，预计19年整体毛利率将回升。我们预计省广集团2019~2020年净利润分别为4.0亿、4.8亿，对应当前股价，其PE分别为17.5X、14.6X，维持“推荐”评级。

值得关注——蓝色光标：公司2019Q1业绩预计增长31%~50%，19Q1净利润2.0~2.3亿。公司大力推进基于数据科技的营销智能化转型，服务内容和单位人效稳步提升；同时有息负债同比大幅下降，带动19Q1高速增长。

5）风险提示：

商誉消化不及预期，营销技术发展不及预期。

1.分拆：复盘省广系/蓝标系新三板布局

1.1复盘省广系营销公司的新三板布局

1.1.1省广系5家公司挂牌新三板，2家已退市

2015年，省广参股公司易简集团、骏伯网络挂牌新三板；2016年省广集团共有2家子公司/参股公司在新三板挂牌上市，分别为瑞格营销和钛铂新媒体；2017年凯淳股份挂牌新三板，骏伯网络退出新三板；2018年瑞格营销也退出新三板。

易简集团：致力于线上媒体资源与线下媒体渠道建设，提供打通线上线下的新营销解决方案。2015年8月25日，省广投资深圳九宇，作为九宇基金有限合伙人认购其16.26%财产份额。同年，九宇成为易简定增新增股东。2015年7月易简集团挂牌新三板时，九宇认购及转增后持股164.5万股，持股比例为3.29%。2016年4月20日，省广认购易简集团定向发行股票109万股，持股比例为1.7%。2016年半年报显示，九宇增持27.2万股，权益变动后持股比例为7.29%。截止2018年三季度报，九宇持股比例为2.85%，位列第七大股东。

骏伯网络：为移动互联网开发者提供用户量拓展、用户的活跃以及产品的营业收入提升的解决方案。2015年12月，骏伯网络实现挂牌新三板。2016年7月份，省广集团通过深圳前海省广资本管理有限公司，以2880万认购骏伯网络6%的股权，持股数量为146.39万股。2017年8月2日，公司发布关于拟申请股票在新三板终止挂牌的公告。

瑞格营销：提供市场营销（店内促销、商务采购、销售规划等）及公共活动（路演/展会等）等线下营销服务。2014年3月省广以1.15亿元完成对瑞格营销的收购，持股55%，2016年3月14日瑞格营销挂牌新三板，省广持有550万股，持股比例为55%。2016年12月省广为完善自身治理结构，以1431万元转让瑞格营销6%的股权，持股数量变更为490万股，持股比例变更为49%，仍为其第一大股东。2018年6月6日，瑞格营销发布关于拟申请股票在新三板终止挂牌的公告。

凯淳股份：主要从事电子商务业务以及客户关系管理（CRM）外包业务。2016年3月30日凯淳股东将其持有的公司19%股权（对应出资额190万元）作价6175万元转让予省广集团，2017年6月凯淳股份挂牌新三板，省广以380万股持有19%的股份。2018年5月，凯淳实施送（转）股后，省广以19%的股权占比持股1140万股。2018年三季报显示，省广出于凯淳经营考虑，持股数量减少为900万股，占总股本比例为15%。2019年3月20日，省广为优化战略投资，对凯淳的持股数量减少为600万股，权益变动后持股比例为10%，目前位列第四大股东。

钛铂新媒体：公司提供专业新媒体运营策划全案服务。2014年7月省广集团以增资并受让的形式投资入股钛铂新媒体，使用自有资金1250万元共持有钛铂新媒体25%股权。2016年7月新媒体挂牌新三板，省广集团作为上市前发起人之一，持股数量75万股，持股比例为23.75%。截止目前省广集团始终持有75万股，持股比例变更为20.69%，位列第二大股东。

1.1.2省广系新三板公司偏数字营销和电商代运营

凯淳股份：为企业客户提供全方位的电子商务业务和全价值链的客户关系管理（CRM）外包业务相关服务。公司电子商务业务可以分为电子商务经销和电子商务服务两种模式：1、电子商务服务，具体又可分为电子商务视觉管理服务和电子商务代销服务；2、公司 CRM外包业务，主要可分为呼叫中心服务、经典型 CRM 服务、社交型CRM服务三大服务类型。

钛铂新媒体：依托微博微信两大社会媒体平台提供专业新媒体运营策划全案服务，服务内容涵盖五大板块：1、互联网品牌构建包括品牌定位策略、LOGO涉及、微博装修、网站涉及等；2、Campaign战略营销包括专项事件策划、媒体追踪报道、召开创意发布会等推广模式；3、微信定制解决方案包括会员、业务以及服务等管理系统的量身定制；4、微应用开发包括微网站、邀请函、小游戏等；5、自媒体阵地建设包括微博、微信、QQ空间、百度贴吧等各大阵地建设。易简集团：致力于线上媒体资源和线下媒体渠道建设，在媒体及渠道资源服务的基础上，为企业提供品牌销售业务、新媒体业务、媒介代理业务以及公关传播业务。易简集团媒体及渠道资源包括三部分：1、线上媒体资源整合线上流量与原创内容资源，其中仅微信生态资源就包括30+类别，60+各领域第一或前列的打好，覆盖8100万+人次精准优质用户。2、营销类资源打通线上线下，实现品牌合一新营销。3、线下渠道资源包括线下实体渠道（连锁便利店、写字楼、社区以及全国院线渠道资源）以及IP资源（世界大学生电子竞技大赛）。

瑞格营销：专注于在高档酒类行业为线下客户提供从营销策略、创意策划到执行管理的“一站式”营销服务，对接产品与渠道以及终端与消费者两大环节。瑞格营销通过店面管理、促销活动、终端销售团队管理、活动公关、会议会展、促销品营销等手段为客户提供“一对一”的品牌宣传、产品助销服务。

骏伯网络：骏伯网络包含两大业务：1、应用分发业务用于快速拓展应用的用户数，主要渠道是依托安精灵系列产品，为客户提供应用安装服务以及对大量手机进行批量应用预装；2、流量营销业务能提升已有用户的活跃度，为开发者提供流量销售的能力，挖掘新的营收增长点。流量营销业务通过流量雷锋平台在各种营销场景中实现流量赠送、销售或其它形式的互动，达到快速获取新用户、留存现有用户、增加用户粘性、宣传品牌等目的。

1.2复盘蓝标系营销公司的新三板布局

1.2.1蓝标系7家公司挂牌新三板，2家已退市

2015年蓝色光标参股子公司智臻智能在新三板挂牌上市；2016年6家参股子公司挂牌新三板，分别为蓝色未来、掌慧纵盈、识代运筹、数聚智联、喜乐航以及狮华股份；2018年智臻智能和掌慧纵盈退出新三板。

智臻智能：致力于智能服务机器人技术的研发和产业应用。2015年12月17日挂牌新三板时，蓝标持有129.75万股，持股比例为6.55%。2016年12月受智臻智能转增股本影响，蓝标持股数量变更为131.05万股，持股比例不变。2018年2月，受智臻智能发行股票的影响，蓝标持股比例下降为5.93%，持股数量仍未131.05万股。2018年4月25日，公司发布关于拟申请股票在新三板终止挂牌的公告。

蓝色未来：公司专注于非义务教育领域，提供高校传播服务。2016年1月挂牌新三板时，蓝标持有125万股，持股比例为10%，2016年8月蓝色未来定向发行股票后，蓝标持股比例变更为4.55%。2017年5月蓝色未来实施送（转）股后，蓝标持有700万股。2018年三季度报显示，蓝标持股数量为700万股，持股比例为4.55%，为第五大股东。

掌慧纵盈：致力于针对高密度人群的大规模无线网络技术的应用研发和运营服务。2016年2月16日挂牌新三板时，蓝标持股460.75万股，持股比例为23.04%。2016年Q2掌慧纵盈非公开定向增发股票以及转增股本后，2016年中报显示蓝标持股比例变为21.89%，合计持有921.5万股，2016年三季度报显示蓝标持股921.5万股，持股比例17.9%。2017年9月，蓝标减持至773万股，持股比例变为15%，为其第四大股东。2018年8月1日，掌慧纵盈发布关于拟申请股票在新三板终止挂牌的公告。

识代运筹：公司主要基于大数据提供电商数字营销服务。2016年5月挂牌新三板时，蓝标持有147万股，持股比例为21%， 2017年蓝标增持至251.6万股，2018年中报显示蓝标持有251.6万股，持股比例为16.47%，为第三大股东。2019年3月20日，公司发布关于拟申请股票在新三板终止挂牌的公告。

数聚智连：公司为传统品牌企业提供一站式销售服务和电子商务经销服务。2015年8月，博思瀚扬整体变更设立股份公司蓝标电商，蓝色光标以净资产折股方式持股6453万股，持股比例为64.52%。2016年6月蓝标电商挂牌新三板，蓝色光标以6453万股持有52.41%的股份。从2017年Q3开始，蓝色光标不断减持，到2018年中报显示，蓝色光标共持有2216万股，持股比例为17.77%，为第二大股东。2018年12月4日，蓝标电商更名为数聚智连。2019年3月9日，公司发布关于拟申请股票在新三板终止挂牌的公告。

喜乐航：专注航空互联网技术开发与平台运营。2016年6月22日正式挂牌新三板，截止2018年三季报，蓝标始终持股166.67万股，持股比例为12.68%，为其第三大股东。

狮华股份：提供财经公关服务，主营业务是投资者关系管理和品牌管理。2016年7月5号正式挂牌新三板，截止2018年三季报，蓝标始终持股341.8万股，持股比例为5.39%，为其第四大股东。

2.2.2蓝标系新三板公司偏电子商务和Wifi入口

数聚智连：公司主要的电商运营业务包括两大部分，一站式销售业务和电子商务经销业务：1、一站式销售业务指为知名零售商提供从营销策略、创意策划到终端零售营销、体验营销的一站式传播整合解决方案；2、电子商务经销业务主要是以上游品牌方的代理商身份，从品牌方购入商品，通过移动微商、京东、天猫等第三方平台进行自营销售，公司自行负责线上店铺设计、推广、维护等工作，自负盈亏。

识代运筹：在数据营销方面为电商企业提供服务，以大数据为驱动，对各类旅游数据进行分析。识代运筹通过DMP数据管理平台对接各大RTB、私有投放渠道和广告交易平台，帮助广告商管理营销投放并对投放效果进行检测与优化，提供大数据管理平台及应用、数据营销应用产品及服务、以及数据分析与洞察报告产品及服务。

掌慧纵盈：主要业务包括商业Wi-Fi 的建设、运营和维护、基于大数据的场景化精准营销服务和企业数据服务：1、商业Wi-Fi 的建设、运营和维护业务主要包含Wi-Fi建设、品牌广告运营和Wi-Fi 入口流量运营；2、基于大数据的场景化精准营销服务利用独有的场景化精准广告模式，让广告客户的广告信息通过移动互联网各种媒体渠道触及真正有需求的受众个体；3、企业数据服务则通过公司强大的数据采集能力和大数据洞察能力，为企业提供全国连锁门店客流洞察、数据统计和数据分析等服务。

喜乐航：通过独家机上互联平台整合了客舱局域网和天地互联，为乘客提供卫星上网相关服务，实现高效的天地互联数据传输。喜乐航服务内容把包括数据定制和渠道代理：1、数据定制服务是公司根据精准用户画像、使用行为轨迹数据，对用户进行筛选分析，区分出产品的目标用户、潜在用户、意向用户，根据合作客户需求提供精准数据；2、媒体渠道代理是指公司能够基于AirBox智能终端平台进行各类媒体发布以及品牌推广。3、电商渠道代理是指通过在智能终端里开设的飞店商城版块，令乘客在飞行过程中能购买到优质商品，提供便捷高效的购物体验满足用户的需求。

狮华股份：主要依托自主研发的市值管理方法论体系并结合优质资本市场及媒体资源提供财经公关服务。作为金融公关类公司，核心业务包括IPO服务、市值管理、并购重组、投资者关系管理、媒体管理以及危机公关等，致力于服务中国A股拟上市和上市公司。公司提供的咨询管理服务从Pre-IPO开始延伸至企业上市及上市后的各个阶段，涵盖资本市场活动、品牌公关以及企业形象策划等。

智臻智能：公司的主营业务为智能服务机器人的开发、销售及平台运营。公司拥有高度产品化的智能机器人生产平台，面向大、中、小型企业客户分别推出了企业级智能服务机器人、小i智能机器人云服务平台（iBot Cloud）以及智能硬件机器人产品系列，还可以根据客户需求加载相应的智能化解决方案，帮助客户打造基于小i机器人的智能服务平台体系。

蓝色未来：高校传播服务公司。由于政策规定民办园一律不准单独或作为一部分资产打包上市，因此近来主营业务由原先的学前教育和高等教育业务变更为提供高校传播服务。蓝色未来以校园线上自媒体传播服务、校园公共关系活动服务及广告代理为主营业务，为优质企业客户提供校园公共关系管理服务和校园广告代理业务。

2.MarTech（营销技术）标准：盘点省广/蓝标旗下技术型营销公司

2.1 MarTech：技术赋能营销

MarTech是营销与技术集合的代名词，是指以技术支撑营销，将数字营销转变为数据营销，有效提升企业营销效率、降低获客成本以及降低营销内部运营成本。MarTech在广告营销行业的应用集中于三个部分：1.广告投放技术：包括程序化购买与智能化广告技术提升、第三方广告伺服（AD Serving）、电梯广告的人脸数据采集、投放效果验证与归因等；2.人群洞察：包括程序化市场调查工具的应用与优化、AI人脸识别采集连接大数据与用户ID、情绪与情感等拟人反应引入沉浸式体验、用户多渠道数据接入企业数据管理中台（CDP）等；3.创意优化：提出程序化创意平台（PCP）的产品、媒介资源智选、AI智能文案与智能剪辑等赋能创意人的工具。

MarTech分为六大类：广告技术、数据&分析、内容&体验、互动关系、营销云以及交易。现阶段广告技术和交易阶段更容易产生效果，数据&分析贯穿在整个企业运营环节，内容&体验与互动关系增长空间很大。从省广集团与蓝色光标的技术型子公司/参股子公司来看，省广集团旗下的传漾致力于提供互动关系广告技术与数据分析技术，凯淳致力于互动关系，省广GIMC云（募投项目）致力于营销云；蓝色光标旗下的AdMaster致力于数据管理与效果监测分析，多盟致力于提供需求方平台技术，亿动致力于供给方平台技术，晶赞科技提供数据管理平台，爱点击则致力于海量受众数据。

2. 2省广的技术营销：传漾、GIMC云和凯淳

2.2.1上海传漾：为客户提供营销技术，助力搭建数字营销系统

传漾通过搭建自有数字营销系统为客户提供营销技术类服务，从而构建了完整的程序化营销框架。在RTB平台方面，传漾广告营销生态链以AdPlace为中枢，打通DSP、SSP、DMP三大平台为核心，实现网络广告RTB模式的自由交易；在技术平台方面，传漾以富媒体广告创新技术为支撑，推出Dolphin广告发布协作平台、Eagle广告监测协作平台以及amBa富媒体广告协作平台；在跨屏营销方面，传漾结合数据挖掘及机器学习技术算法，形成独属于移动网民的用户模型及数据体系，打造了移动广告平台、视频广告网络平台等，从而指导多屏广告的精准投入。以传漾Smart TV的DSP智能大屏需求方程序化交易平台为例，DSP需求方平台将用户兴趣分为33大类、168中类、857小类，再利用LBS技术精准场景定向，结合时间、地域、频道等定向控制，使其拥有强大的补屏效果和更具品牌驱动力的广告形式。

传漾程序化购买框架为中小广告主提供自助式广告交易平台，实现需求方自主投放；为代理商提供数据管理平台和程序化交易平台，实现大数据整合分析和自主交易；为媒体方提供实时竞价平台和创意支持，实现广告位的竞价销售。在广告代理过程中的技术支持体现在先通过数据层分析汇聚了近10亿的海量用户数据库，再基于人工智能算法整合后，对客户推广需求和目的进行分析研究，对目标用户群数据进行模式计算，通过应用层定制程序化应用，为其推荐首选交易、程序化预定、受邀竞价、公开竞价等最优方式，最后通过API层对接媒体方实现跨屏营销。

从营业收入来看，传漾2015年至2017年年营业收入较为稳定，2017年年收入达到1.9亿元，净利润达到7827千万，据省广2018年中报显示，传漾2018年H1营业收入为1.12亿，同比增长达43%，和2017年H1同比增速4%相比，2018年H1增速较快。

2.2.2省广GIMC云：“营销云”快速提升营销服务效率

省广GIMC云是省广所投资的大数据营销系统，相比业内依然普遍使用的公有云技术，GIMC云创新性地采用私有云技术指导策略数据、监测营销执行以及评估效果转化，更具有纯私有化服务、保证数据安全有效两大核心优势。GIMC云提供专属独用资源、天网实时监控，覆盖了各个维护层级，保障了SLA稳定流畅。GIMC云计算中心基于开源的私有云解决方案OpenStack搭建的IaaS平台,为用户提供计算，存储，网络，数据库、安全灾备以及CDN等云计算基础服务,支持弹性扩容，提供基于云计算模式的按需使用和按需付费能力的资源服务。目前GIMC云计算中心已经支撑G-Radar、G-Nova、G-insights、G-eagle等多款产品的运行和计算。

2.2.3 凯淳股份：为客户关系管理服务提供技术支持，变革“消费者运营”思维

凯淳股份围绕品牌企业的电子商务、市场营销及客户关系管理等诉求，为企业客户提供电子商务业务和CRM外包业务相关服务，核心技术主要体现在公司自主研发的数字营销管理平台。数字营销管理平台包含多个管理系统软件，基于微软云的大数据云计算功能，可以实时集成品牌企业的所有数据与客户行为数据进行分析，帮助品牌企业了解客户的行为习惯，满足客户的不同需求，其中CRM管理系统与呼叫中心管理系统处于行业领先状态。

凯淳变革CRM行业形势，助力传统CRM升级为CEM（Customer experience management）：帮助品牌从第一次接触消费者开始一直到完成消费者的整个生命周期，都给予消费者最“恰当”的体验，最大程度优化品牌的数量维度和质量维度。凯淳通过用户行为的分析以及建模定位，找出认知人群中最有投放效果以及与现有高潜力人群画像特征最符合的人群做投放，使得有限广告投放预算最大化向高潜力人群转化。

凯淳呼叫中心创新应用AI革新技术，实现线上线下全渠道的数字化运营管理。凯淳呼叫中心高度融合全平台客户服务体系并整合全渠道运营数据，基于自主开发的语音呼叫系统、语音导航识别系统以及自然语言处理能力，可以将语言准确度转到90%以上，对文字进行100%肢解。另外，凯淳呼叫中心同时应用于CRM与电商业务，横跨多个不同领域行业，涉及天猫、京东等前端服务平台以及千牛、赤兔等后端服务工具。

从营业收入与净利润来看，凯淳2017年年营业收入为5.57亿，净利润为同比增长14.43%，据省广2018年中报显示，2018年H1营业收入为3.2亿，同比增长达34.68%，和2017年H1同比增速10.25%相比，2018年H1增速较快。

2.3 蓝标的技术营销：多盟/亿动、AdMaster和晶赞科技

2.3.1 多盟/亿动：两大移动广告平台

多盟专注于移动智能营销，通过搭建广告主和应用开发者之间的广告技术服务平台，使得程序化广告日曝光机会达百亿次。多盟为广告主提供程序化广告、数据营销、代理服务等服务，具备百亿级多方多维度数据，精准地维刻画用户特征。其中程序化购买平台通过程序化方式与市场上各大知名媒体的广告位置进行对接，覆盖的广告位类型有信息流、信息流视频、视频、开屏、插屏等，适合多种行业不同需求的客户进行广告推广。

多盟推出的星云平台在产业链环节上属于“DSP+Adnetwork”，介于媒体和广告主之间，通过对接各主流移动媒体和交易所的流量，并针对各行业广告主需求提供多样化智能营销系统和服务。数据及流量的导入方式多以平台支持RTB、API、SDK等多种模式，以及与媒体或交易所对接和导入流量，对接了今日头条、抖音、广点通、百度、UC头条、快手等知名TOP媒体平台以及各大第三方数据平台，支持定制化人群挖掘，平台、多尺寸、素材级批量生成广告物料，智能分析投放效果并自动优化，实现智能化A/B test。2018年蓝标半年报显示，多盟在报告期内自有平台导入数据或流量占比0.50%，第三方导入数据或流量占比99.50%，可覆盖移动端用户数量近12.2亿，日均活跃用户约3.66亿，报告期内星云平台广告投放点击率可以达到1.48%，日均报价笔数达到3.03亿。

亿动专注于移动端广告的程序化解决方案，其优质媒体程序化广告平台具体业务属于SSP供应方平台，在移动广告产业链上提供程序化交易服务，是连接广告主和媒体主的中介。亿动核心产品“优道”是专注于优质流量的移动端广告平台，对接80多家Hero APP,为品牌广告主提供最优质的移动端媒体资源。据蓝标2018年中报披露，亿动程序化广告平台导入数据或流量占比为100%，来自第三方导入数据或流量占比0%。移动端可覆盖用户数量近8.9亿，日均活跃用户数量约1.9亿，报告期内点击率可以达到3%-5%，日均报价笔数能达到1.48亿。

2.3.2 AdMaster：提供广告监测、评估、优化和技术解决方案

AdMaster主营广告效果监测与分析服务，基于实时海量的社交数据，致力于为企业和广告投放商提供全方位的社交、洞察与分析服务。AdMaster提供的服务可以分为两大类：1、营销数据提供解决方案，包括广告效果的监测与评估以及内容与泛IP的社会化数据研究；2、市场洞察，以研究报告的形式用市场数据洞察品牌与消费者的联结情况。AdMaster核心平台包括海量广告数据监测管理平台TrackMaster，针对网站流量分析的SiteMaster，专注社会化营销和品牌舆情的SocialMaster，以及国内最专业的数据管理解决方案DMP平台等。

AdMaster大数据营销最核心的地方在于数据源，广告检测系统便是利用大数据和人工智能技术从海量数据中抓取信息并运算。从广告监测市场来看，去掉淘宝、百度的中小型企业广告市场，大型企业品牌广告的市场达800亿，并且每年有20-30%的增长，在未来五年会从800亿增加到2000亿。AdMaster全面覆盖所有社交媒体平台及36,000多家主流媒体，拥有微博数据接口API最高权限，日均收集上亿条舆情声量数据，为国际和国内超过80%的品牌客户提供社交数据产品与洞察分析服务。

AdMaster的大数据架构多次用到hadoop技术对数据进行分布式处理，被称之为“混合异构数据”，这是因为大数据的数据源多种多样，不单单是文本数据，还有图片、视频等非结构化数据。AdMaster采集的数据有广告曝光点击数据、社会化平台传播和舆情数据、移动端及跨多屏幕营销广告数据及消费者洞察研究的调研数据等，针对不同的大数据产品，数据采集、存储的方式也不一样。

AdMaster自主研发了行业最领先的ADH（Advertising Distribution Hadoop）数据处理平台，包括内置的广告算法，应用调度器的优化，还有关于在线数据，离线数据，实时数据，流式数据等方式，可以帮助AdMaster在完成数据采集后快速进入计算流程，可以更快的为广告主提供数据支持，数据处理速度对比同行业提高了1倍以上。

2.3.3 晶赞科技：“大数据+人工智能”实现营销链路闭环

晶赞科技是专注于大数据应用领域创新的科技企业，通过对互联网，特别是移动互联网各触点的底层数据收集，利用AI技术，实现海量数据的快速分析处理，从而能够为政府、企业提供决策大数据支持。晶赞科技两大核心产品——晶赞天机主旨帮助企业做动态受众管理，支持多渠道数据整合、第三方数据供应、多场景应用等功能；晶赞雷达基于大数据分析、机器学习，实现广告精准投放，主打受众营销方向。

UMA和BDU是晶赞科技两大数据来源:1、UMA(中国互联网优质受众联盟)联合携程、安居客等多家国内垂直互联网企业实现联盟企业间的数据、营销资源互换，将他们从单一广告资源购买方变成资源提供方，目前该平台已经囊括了超过50家互联网垂直领军企业，覆盖了近95%的互联网用户；2、BDU(中国企业大数据联盟)覆盖中国电信、东方航空、中国航信等50多家重量级企业，随着跨行业数据的不断完善，逐渐成为国内最大的行业数据库，和中国最大的第一方代码管理者之一。

大数据智能受众管理平台晶赞天机以独有的ID知识图谱技术为核心，凭借超大规模数据处理能力和人工智能领域技术积累，帮助企业建立全方位、跨场景的用户画像能力。依托晶赞长期积累的受众数据和自主研发的ID图谱技术，可以打通以受众为中心的线上线下数据，再通过人工智能计算形成企业自有的受众数据中心，接着借助数据挖掘算法工具挖掘与整合受众数据，可为企业提供受众画像分析、业务指标增加相关因素分析、用户关键转化路径分析以及渠道来源受众质量分析，实现多场景数据输出对接，如广告投放平台、站内推荐和个性化页面服务、call center服务等。

智能受众营销平台晶赞雷达以受众识别为核心技术，基于专业大数据处理、数据分析，人工智能，实现广告主精准再营销。受众识别是通过与产业链中上下游厂商合作，先捕捉到用户，通过企业的人群算法识别用户的意图，再决定给用户发送对应其意图的广告，形成闭环。晶赞雷达在捕捉用户时，通过整合移动信息流的受众在互联网上的浏览、点击、购买、位置等各种信息分析用户兴趣、消费动态特征、需求等要素，借助人工智能进行数据挖掘，分客户、分行业对消费者进行个性化匹配，可以帮助广告主精准找到所要触达的用户并实现营销。另外，晶赞雷达可以在广告投放过程中总结广告主、受众人群、媒体的相互关系，不断优化关系规则，使得广告投放过程中所有各方均能受益。

3 并购：4A公司成长必由之路，省广蓝标逐渐消化商誉

3.1 全球4A营销巨头皆通过并购成长

全球广告营销行业6大巨头的迅速成长都与其高速的外延扩张密切相关，WPP、阳狮、电通、宏盟、IPG和哈瓦斯并购数无一例外地都维持较高水平，尤其是位列第一的WPP集团。WPP自从1986年进入广告行业以来，就从未停止过并购的步伐，近十年来每年都有数十起并购，先后将智威汤逊、奥美广告、精信集团、传立、扬罗毕凯、伟达公关、奥美公关、博雅公关等多家广告公关行业专业的公司收入麾下，也由此成长为全球最大的广告传播集团。在2008至2018年间，WWP、阳狮、电通分别完成了391、157、229起并购案，宏盟、IPG、哈瓦斯公司分别完成了89、68、59起并购案，使其迅速成长为广告营销行业巨头。

持续并购下，WPP从购物车制作公司成功蜕变成全球营销行业巨头公司，通过并购带来的增速远高于内生增长的速度。在最新的2018年半年报中，WPPH1的收入为75亿英镑，主要受汇率影响同比下降2.06%，2018年10月WPP接连失去福特、戴姆勒、美国运通、美联航等大客户。2017年WPP年收入为152.65亿英镑，对比1985年营业收入0.04亿英镑，年复合增长率达到30%，近20年仅2002年营业收入同比下跌2.8%，其他年份均保持正向增长，最高为37%。通过WPP的增速不难发现，从1985年到2017年，公司每年的收入增长率普遍高于内生增长率，32年间仅有6年低于内生增长率，可见如果仅通过内生发展，公司难以迅速成长起来。

3.2  省广集团&蓝色光标逐渐消化商誉

截止目前，省广剩余商誉主要集中在晋拓、传漾、韵翔、蓝门、拓畅。其中18年1.8亿商誉减值主要集中于蓝门和另外三家公司（晋拓、传漾、韵翔），而拓畅19年仍在对赌期，因而预计19年出现较大商誉减值的可能性不大。截止到2017年末，省广子公司的商誉总值为24.47亿元，商誉已减值3.98亿元，剩余商誉为20.49亿元，占17年末总资产的20.43%。；其中2017年省广对三家控股公司（省广合众，上海恺达，省广先锋）集中减值1.96亿元。

对于蓝色光标：2018年是蓝瀚科技（主要是多盟、亿动两大移动广告平台）业绩对赌的最后一年，蓝瀚科技承诺2016~2018年净利润分别不低于0.51亿、1.20亿和2.14亿。截止2018H1，蓝瀚科技尚未计提商誉减值准备，其商誉的账面原值为14.48亿。除蓝瀚科技外，蓝色光标与其他公司的对赌期都已经结束，其中蓝标2015年3.35亿元的商誉减值主要集中于Huntsworth、西藏博杰和另外两家公司（今久广告、We Are Very Social），2016年0.34亿商誉减值集中于西藏博杰和密达美渡。

4 投资建议

重点推荐——省广集团：随着省广股份商誉减值在18年逐步完成，其19年归母净利润绝对值逐渐回归常态。预计粤港澳大湾区对华南地区经济将有较大带动作用，同时公司通过引入高级人才和事业群重组提高服务效率，预计19年整体毛利率将回升。我们预计省广集团2019~2020年净利润分别为4.0亿、4.8亿，对应当前股价，其PE分别为17.5X、14.6X，维持“推荐”评级。

值得关注——蓝色光标：公司2019Q1业绩预计增长31%~50%，净利润2.0~2.3亿。公司大力推进基于数据科技的营销智能化转型，服务内容和单位人效稳步提升；同时有息负债同比大幅下降，带动19Q1高速增长。