【国泰君安】2019五大年度交易

2019-01-11 08:57 格隆汇精选 阅读 4849

作者:国泰君安总量团队

2018年以来权益资产的下行来源于三大周期性因素:盈利见顶,信用收缩,以及中美经济金融双周期的错配。展望2019年,上述制约因素仍在演绎。

首先,就盈利周期而言,地产之困在于需求,亦在于供给,需求从放松到改善力度和节奏或不及预期,供给的拉动亦将相应后延;与地产商不同、地方政府及企业,意愿与能力均受压制,双重制约的缓释或将晚于预期。

其次,信用扩张来看,需求下滑和银行惜贷的供需两弱格局或将延续,货币向信用的传导尚需时日。

最后就估值周期而言,美国经济见顶与强势美元或并存于19年上半年,中美经济金融周期双错配的缓解或在19年三季度后。

综上,风险溢价的回落可是是一个缓慢的过程,而盈利仍在探底,回升过程仍然漫长,而唯一不确定的因素,可能只有货币宽松下无风险利率下行的程度可能对市场形成正向影响,但这个程度同样也决定了债市的收益的变动。

从这个维度来看,如果多债券+空权益资产的组合,可以有效获得上述周期因素下的稳定收益。

2016年开始,中外市场联动性显著提升,其中有三组例证:

  1. 外资总体交易持仓规模提高。

  2. 海外投资者对其重点配置标的股价影响力提升:2017年的龙头白马行情同步于美债下行,也同步于海外科技龙头。

  3. 中外权益市场的相关性提升:非冲击状态下的收益率相关性提升,以及整体的波动率的相关性提升。展望2019,在国内市场定价因素整体偏负面,而发达国家为代表的海外权益资产仍然占优,加上市场连通性将继续提升,外资定价偏好高的股票预计相对收益较为可观。

因此操作策略应该是空波动率高、流动性差、没有分红习惯或股息率过高的股票,多波动率低、流动性好、有分红习惯、股息率低的股票。

具体来看,通过个股的机构持仓比例和个股特征,我们发现外资和A股的机构投资者都偏好大市值、动量强、低B/M、ROE高的股票,但海外机构投资者特别偏好波动率低、流动性好、有分红习惯、股息率低的股票。

从边际思维角度出发,我们推测被海外机构投资者特别偏好的股票受到外资定价权的影响最大。

科创板推出后,对原有创业板标的存在分化效应,一方面重估部分具有类科创基因的公司,一方面则对部分传统创业板公司形成冲击。

科创板定价基因集中在三个方面:

  1. 在注册制下,对上市公司的信息披露要求更高,因此,公开披露的财务指标和非财务指标将对投资者形成更重要的参考。具体在企业的知名度、研发支出在总资产中的占比,研发所处的阶段、实际转换程度,新技术的市场垄断程度以及已有客户和潜在客户数量等方面的可能成为科创板公司定价的重要考量。

  2. 借鉴《十三五国家战略性新兴产业发展规划》与《试点创新企业境内发行股票或存托凭证并上市监管工作实施办法》,主要共同涉及的行业有互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略新兴产业

  3. 科创板初期上市公司预计多以一级市场明星公司为主,供给可能相对稀缺,因而寻找其所在的产业链,挖掘具有产业特色的上市标的

预计债市主线逻辑会从18年的融资收缩+贸易战转变为基建补短板+新不可能三角。其中:

  • 国内主线——基建补短板推进结果可能会超预期,推动单季度GDP稳定在6.3-6.5%区间;

  • 海外主线——稳外储、稳汇率、压利差的不可能三角,将导致中美利差面临走阔压力。

我们判断2019年债牛进入下半场,长端利率下行想象空间有限,而上半年宽信用大概率见效、下半年经济企稳,资金将转债信用债,深挖阿尔法机会。

预计全球不确定性在2019年大幅提升,投资者风险偏好较低,全球投资者更加偏向安全资产。

此时,日本经济2019年大概率保持平稳,虽无特别亮点,但风险点也相对较少,而且尚有东京奥运会、货币宽松以及设备更新投资等积极因素。

同时,欧盟再次进入“多事之秋”,政局不稳冲击经济,英国面临硬脱欧风险,法国提升燃油税政策最终以扩大福利支出收场,2019年赤字率或突破欧盟设置的3%红线。

另外,中国房地产投资将会放缓,全球大宗受到影响,澳大利亚等大宗出口国或受到明显影响。因此,我们建议做多日元/欧元和日元/澳元组合。

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