爱康医疗(1789.HK):骨关节植入物龙头制造商,拥有独家3D打印植入物产品,首予“买入”评级,目标价6.30港元

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中国骨关节植入物龙头制造商,销量市占率第一。爱康医疗从事骨关节植入物的设计开发、生产和销售,以销量计于国内骨关节植入物市场排名第一位,拥有15%市场份额。

机构:招银国际

评级:买入

目标价:6.30港元

中国骨关节植入物龙头制造商,销量市占率第一。爱康医疗从事骨关节植入物的设计开发、生产和销售,以销量计于国内骨关节植入物市场排名第一位,拥有15%市场份额。F&S预计国内关节植入物市场2016-21年销售复合年均增长率为13.9%,受人口老龄化推动。我们认为爱康将受益于骨关节行业快速增长及行业内进口替代加速,保持强劲增长。此外,爱康是国内唯一一家获得药监局3D打印植入物注册证的公司,这将使爱康医疗从竞争对手中脱颖而出。

3D打印骨关节植入物先行者,拥有独家上市产品。3D打印骨科植入物市场处于行业发展初期,是一个竞争者尚少的新兴行业。爱康是国内首家也是唯一一家将3D打印骨科植入物商业化的公司,注册产品包括3D打印髋关节假体、人工椎体和椎间融合器植。我们预计公司2017-20财年的3D打印植入物的销售复合年增长率为80.7%,驱动因素有:1)3D打印植入物替代部分传统植入物,及2)产品市场覆盖进一步扩大,3)定制化3D打印植入物上市。

3DACT作为推广工具,增加终端医院覆盖。爱康医疗开发并推出3DACT平台,有助外科医生模拟和规划手术。截至2018年6月30日,3DACT平台已收集了3,036宗手术数据,并为647家医院提供服务(比2017年底多101家)。3DACT平台有助提升爱康的医院覆盖,同时带动公司常规产品和3D打印植入物的销售。根据F&S,爱康是中国唯一一家提供一站式骨科手术解决方案的公司,从手术数字化模型建立到植入物商业化生产制造。

领先关节植入物制造商,拥有全面的产品线。爱康在骨关节领域拥有全面的传统产品线,同时覆盖低端至高端市场。目前,其产品质量可与外资品牌媲美,并且享有较好的价格优势,性价比颇高。公司髋关节和膝关节常规植入物在2014-17E财年的复合年均增长率分别为32.4%/30.7%,我们预计其2017-20E财年销售复合年均增长率将为35.4%/27.9%,受益于1)进口替代加速,2)新产品推出(陶瓷组件),3)3DACT平台覆盖增加带动产品销售。

2017-20财年净利润复合年均增长率为36.2%。我们预计18/19/20E财年公司的总收入将增长56.8%/29.7%/27.7%,对应37.4%的销售复合年均增长率。我们预计18/19/20E财年净利润将增长42%/33.7%/33.2%至人民币1.5亿/2亿/2.7亿,对应于36.2%复合年均增长率。

首次覆盖给予「买入」评级,目标价6.30港元。根据5年期DCF模型(WACC:11.1%,终端增长率为3%),我们得出每股6.30港元的目标价,对应2019财年预测市盈率的28.8倍。爱康拥有强劲的内生增速,受益于进口替代加速,同时考虑到其3D打印服务的技术壁垒及先发优势,我们认为其未来增速预见性颇高。

催化剂:1)定制化3D打印产品上市,2)陶瓷产品增长超预期;风险:1)集采降价超预期,2)器械两票制铺开。

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