盈利能力与营运能力提升。1）2017 年公司实现营收/归母净利分别为61/3.48 亿元，同增 28%/1132%，基本符合预期，业绩高增系传统业务回暖+新业务高增，上年基数过小。2）2017 年公司毛利率/净利率为 24%/6%，比去年同期提升 7pct/5pct，盈利能力大幅提升。期间费率为 14%，比去年同期下降 2.6pct，主要系管理费率/财务费率下滑，比去年同期下降0.8pct/2pct，财务费率大幅下降系定增募资偿还部分有息债务，降低融资成本。3）2017 年公司存货周转率/应收账款周转率为 0.92/7.19，比去年同期提升 0.08/1.85；2017 年公司经营现金流净额达 11 亿元，收现比达 78%，比去年同期提升 9.6pct，营运能力、收现比大幅提升系传统业绩回暖。

纸业回暖，园林高增长确定性强。1）2017 年公司造纸业务实现营收/毛利达 51/11.74 亿元，同增 15%/79%，毛利率达 23%，比去年同期提升8.3pct。伴随生态文明建设稳步推进，叠加供给侧改革进一步深入，造纸行业集中度有望进一步提高，预计 2018 年纸业量平价升。2）①2017 年公司园林业务实现营 收/毛利/净利 达 6.36/2/1.4 亿元，毛利率/净利率达31%/22%，营收低于预期系央企效应尚未体现，净利率去比年同期提升4.7pct，盈利能力明显提升。②从历史订单来看，2017 年公司中标项目27.75 亿元，园林板块订单营收比达 4.4 倍，在手框架协议达 192 亿元，未来伴随框架协议逐步落地增厚公司业绩。③从未来订单来看，公司作为唯一有央企背景园林公司且负债率较低（59%），80%负债率上限下公司可承接PPP 订单超千亿元，资源丰富+可融空间大，未来拿单能力有望持续提升。

投资建议

考虑纸业持续回暖，园林维持高增，我们上调盈利预测，预测公司 18/19 年归母净利润为 5.8/8.8 亿，EPS 分别为 0.42/0.63 元/股。

考虑市场风险偏好下降，PPP 加强监管及利率上升等原因，下调目标价至7.52 元，对应 2018/2019 年 PE 分别 18/12 倍。公司现价 6.24 元，近期高管增持均价（6.95 元），员工持股价（6.46 元），安全边际高。

风险提示：造纸行业毛利率下降，林地存货贬值、凯胜园林毛利率下降。