17财年业绩回顾：公司17财年净利润为43.837亿元人民币，同比增长290.7％（16财年为11.217亿元人民币）。若撇除外汇损失的影响，公司经调整净利润同比增长68.1％至47.653亿元人民币，创历史新高。经调整每吨净利润同比增长68.7％至366元人民币（17财年上半年：每吨282元人民币；17财年下半年：每吨467元人民币）。公司净负债比率从16财年的81.4％下降至17财年的74.6％。公司宣布派发末期股息每股0.25元人民币。期内销量同比下降0.4％，由16财年的1,307万吨下降至1,302万吨，平均售价同比增长23.2％。期内销量下降，主要是由于在2017年3月和4月行业平均售价低的时候销售较少。随着供需改善，公司重新取得定价权。由于定价能力提升，利润率和利差均有提高。公司的吨毛利、每吨经营利润和每吨净利润分别同比增长36.8％、47.6％和68.7％，至613元、469元和366元人民币。

管理层对公司前景持乐观态度：在17财年业绩发布会中，管理层的语调反映了对公司前景的正面看法，主要是由于他们对行业供需情况感到乐观。管理层估计，由于环保问题，整个行业的新增纸张产能将低于市场估计的500万至600万吨。管理层重申，由于环境核查更为严格，新纸张产能的安装更难获得审批。中国仍是全球包装纸市场增长最快的国家之一。根据玖龙纸业的指引，18财年销量为1,300-1,330万吨，主要由于越南的新生产线将在2017年底前提升产量。在18财年上半年，公司销量将大致持稳于680万吨左右，而18财年下半年的销量可能同比温和上升至约650万吨（17财年下半年为590万吨）。公司的200万吨扩张计划进展顺利，将在2018年底前投产。7-8月的每吨净利润高于4-6月的水平，并是2017年上半年以来的最低水平。我们认为，考虑到产品价格上涨和效率持续改善，公司18财年的每吨净利润将同比增长。

自2017年8月以来，中国造纸企业进行了一轮大幅提价，主要原因是：a）随着中国加强环保管制，部分产能关闭；b）废纸供应紧张，部分是由于最近暂停进口未分类废纸。管理层提到，邢台市地方政府已要求造纸企业在11月1日至14日期间减产50％，并在11月15日至12月31日期间减产100％，而这可能会延伸至其他地区。预计随着中国继续增强环保管制，中国总体纸张供应将在2017年第四季受到影响。公司管理层还指出，公司正在与天津政府合作，同时利用煤炭和天然气发电，以减低总体污染排放，这反映行业龙头是中国提高环保标准的主要受益者。另外，最近中国暂停进口未分类废纸，以及延迟发放废纸进口许可证，引发了国内废纸价格大涨。从目前的环境来看，管理层认为由于当前行业环境让中国纸企能够提价，行业平均售价似乎不太可能下降，而且该趋势有可能会在2017年第四季持续。管理层表示，在最终产品的售价中，包装纸只占一小部分，因此客户可以完全吸收近日包装纸价格上涨的影响。

我们的观点：展望未来数年，尽管公司销售量增长或有限，但随着定价能力提升、效率改善和利息支出下降，预计净利润增长将受到支撑。在今年初至今，公司股价表现良好，我们仍然认为行业环境将对玖龙纸业等中国纸企有利。玖龙纸业正物色垂直整合的机会来推动中长期的增长。根据市场共识预测，公司目前的18财年市盈率为13.1倍，低于全球上市同业平均。似乎市场低估了玖龙纸业的的增长潜力。我们相信，在公司公布17财年业绩后，市场将上调其盈利预测。若获利盘导致公司股 价回落，将为投资者带来再次进场的机会。 

催化剂：（一）纸张涨价；（二）供应情况改善；（三）煤和废纸价格下跌