作者：兴业证券刘小明

煤价拖累业绩下滑。公司2017年上半年实现营业收入30,048百万元人民币，同比增长2.9%（1H2016：29,199百万元）；归属股东净利润1,092百万元，同比下降36.1%（1H2016：1,709百万元）；EPS为0.082元，同比下降36.1%（1H2016：0.128元）。公司业绩下降主要是由于煤价同比大幅提升导致燃料成本大幅下降，而收入增长主要是由于上网电量同比增长。

装机容量和利用小时数双提升，发电量同比增长。公司上半年发电量达到906亿千瓦时，同比增长10.5%（1H2016:820亿千瓦时），上网电量达到858亿千瓦时，同比增长10.3%（1H2016:777亿千瓦时），这主要得益于装机容量和机组平均利用小时数双提升，其中装机容量截止上半年末达到47,092MW，同比增长8.3%（1H2016:43,472MW），而机组平均利用小时数达到2,032小时，同比提升5.4%（1H2016：1,928小时）。分种类来看，上半年燃煤机组总装机增加了660MW、水电机组增加了1,947MW、风电机组增加了126MW；公司目前有在建燃煤机组5个、燃气机组2个、水电机组2个以及风电场5个，预计下半年会投产长河坝水电站，公司的装机容量将继续得到提升。利用小时数方面，上半年火电2,219小时（同比提升195小时，公司预计全年4,150小时）、水电1,411小时（同比下降289小时）、风电1,146小时（同比提升59小时）、光伏840小时（同比下降68小时）。

标煤单价高企，燃料成本大幅上升。公司上半年标煤单价达到595.25元/吨，同比大幅增长74%，与去年全年标煤单价基本持平；煤价高企使得公司的单位燃料成本也大幅提升至194.9元/MWh（1H2016:126.18元/MWh）。上半年公司的经营成本结构中燃料成本占比达到59%（1H2016:40%），而折旧成本占比下降至21%。公司预计下半年煤炭供应紧张局面会有所缓解，煤价有望回落，主要是基于下半年煤炭供应可能会净增加2亿吨左右，但我们认为在目前煤炭企业和火电企业整合的大背景下，新增煤炭产能数值和进度预计低于预期，煤价仍有可能持续高位运行相当时间。

交易电量占比增幅超预期，预计仍会扩大。公司上半年交易电量达到204亿千瓦时，占总售电量比例达到24.7%，比例持续扩大，预计后续随着电力市场化的持续推进，交易电量占比将会持续扩大；就2017年而言，公司预计全年交易电量在500亿千瓦时左右，占比在26-27%之间。

上网电价变相上调，煤电联动前景并不明晰。发改委于6月发布《关于取消、降低部分政府性基金及附加合理调整电价结构的通知》规定自7月1日起取消向发电企业征收的工业企业结构调整专项资金，腾出的电价空间用于提高燃煤电厂标杆电价。该项政策对公司的综合电价影响幅度是0.8分左右，对下半年净利润影响预计3亿元左右，并不显著。至于年底是否触动煤电联动机制，根据此前发布的公式，理应触发该机制使得煤电上网电价上调，但我们认为实际上发改委会综合考虑其他因素，煤电联动是否触动的前景并不十分清晰。

我们的观点：大唐发电（991.HK）是境内五大火电发电企业之一，电站大部分位于河北山西内蒙古等地，靠近煤矿产区，具备一定成本优势；公司的装机容量持续增长，其中主要是火电，若配额制实施或面临一定压力。我们预测公司2017年EPS约为0.15元人民币左右，对应目前股价P/E约为15倍，P/B为0.73倍，建议投资者一般关注。

风险提示：全社会用电量不及预期，煤价上涨，项目进度不及预期。