作者：范均明、邓崇静

北汽奔驰销售增长强劲

北京汽车1月销售合共137,844辆，同比下降4.8%，环比下降31.3%。整体销售靠北汽奔驰车型支撑，该品牌销量同比增长40.6%至40,757辆，创月度销量新高。该品牌销量自2016年8月以来一直保持高双位数同比增长，平均增速24.3%。尤其值得注意的是，在12月份的销售旺季过后，该品牌1月份的销量环比增长44.9%，反映传统淡季中消费者对该品牌的强烈反响。考虑到目前的销售趋势和品牌认知度有所提升，我们预计该品牌将经历较强的产品周期。我们将该品牌的2017年销量预测提高至435,000辆（同比增长37.2%），较我们先前的预测高15.7%，主要是因为该品牌2016年销售强劲，比我们的预期高出8.2%。不过，考虑到目前的定价水平和市场竞争的加剧，我们将该品牌的2017年平均售价估计下调至人民币28万元。

北京现代1月销量增长失速

北京现代1月售出80,017辆，同比增长6.4%，但环比下降37%。公司2H16出现销售反弹，当时每月平均同比增幅20.4%，与此相比，1月数据表明公司增长动力有所减弱。考虑到2016年1月可比基数较低，因而今年1月的增速放缓尤其显著。我们认为品牌形象和产品竞争力对于北京现代销售反弹的延续至关重要，尤其是考虑到韩国和国内自主品牌之间产品组合的差距已大幅缩窄。我们认为北京现代今年将保持稳定增长，但预计韩国品牌将有部分市场份额被国内自主品牌挤占。我们将2017年的销售增长预测从10.6%下调至7.3%，以反映该品牌的销售趋势以及我们因考虑到定价保守而进行的平均售价增长预测下调（至1%）。

自主品牌销量大幅下降

公司1月份销售17,070辆北京汽车品牌车辆，同环比分别下降57.9%和62.5%。跌幅主要归因于轿车销售（同比下滑98.7%至30辆）和MPV销售（同比下降83.7%至2,776辆）的下跌。随着品牌重心转向SUV，轿车销量自2015年起一直下降。而SUV销量1月也出现大幅下降，同环比分别下降29.4%和52.4%至11,718辆，表明淡季期间销量不稳定。不过，我们认为1月份销量下降主要是由春节假期所导致，我们注意到，2016年强劲的销售增长（同比增长35.6%至457,082辆）已使自有品牌销量创出新高。我们将2017年的销量预测从330,000辆提升至502,790辆，相当于同比增长10%。然而，由于该业务部门仍处于爬坡阶段，相关成本将使其难以盈利，因此我们维持对自主品牌2017-2018年将录得损失的估计。

上调评级至“买入”，目标价由8.54港元上调至9.90港元

我们提高北汽奔驰和北京汽车（自主品牌）的销量和平均售价预测。同时上调我们的毛利预测，以反映北汽奔驰持续增长产生的利润——该品牌的增长同时将推动经营利润。随着合资品牌（尤其是韩国品牌）之间竞争日趋激烈，我们下调对北京现代销售增长和平均售价的估计。我们将2017年的总体EPS预测从1.00人民币下调至0.80人民币，以反映北京现代的增速放缓。按我们调整后的2017年EPS计算，公司目前股价对应9.4倍预测市盈率，低于其11.3倍的历史平均水平。鉴于北汽奔驰的销售前景良好，我们认为公司估值被低估。我们将目标价由8.54港币上调至9.90港币，相当于11.3倍2017年预测市盈率（先前为9倍），即历史平均水平。我们将评级从“增持”上调至“买入”。