益丰药房(603939)：收入增长提速 龙头优势凸显

机构：华创证券
研究员：郑辰/高初蕾

　　事项：
　　公司公告2026 年前三季度实现营业收入182.4 亿元（同比+5.5%），归母净利润13.6 亿元（同比+10.4%），扣非归母净利润12.9 亿元（同比+13.5%）。其中，3Q26 实现营业收入61.1 亿元（同比+9.7%），归母净利润3.9 亿元（同比+12.9%），扣非归母净利润3.7 亿元（同比+18.9%）。3Q26 归母净利润增速低于扣非归母净利润增速，主要系当季非经常性损益同比减少。
　　评论：
　　零售与加盟分销收入均保持增长，两项业务毛利率走势分化。2026 年前三季度，零售收入同比增长5.3%，毛利率同比下降0.9pct。中西成药和非药品销售增长，中药销售仍承压。同期加盟及分销收入同比增长7.8%，毛利率同比提升1.4pct。1H26 互联网业务实现含税销售收入16.7 亿元，同比增长23.1%，即时零售贡献了大部分线上销售。我们预计4Q26 中西成药和非药品将继续支撑零售收入增长。
　　加盟是新增门店的主要来源，公司同步推进股权激励和运营优化。3Q26 末，公司共有门店15452 家，较上年末净增621 家，其中直营店10761 家、加盟店4691 家。3Q26 公司新开门店158 家、关闭60 家，另新增加盟店115 家。4Q26，限制性股票激励计划获股东会审议通过，公司层面业绩考核以2025 年为基期，要求2026 年、2027 年经审计归母净利润较2025 年分别增长不低于10.0%、26.5%，将核心团队激励与利润增长目标挂钩，拟覆盖核心管理人员和业务骨干。同时AI 应用有望提升服务与运营效率，公司计划将AI 用于店员专业服务、营销及总部流程优化，增强门店运营支持，提高连锁管理效率。
　　季度现金流改善。1）盈利能力：3Q26 毛利率38.6%（同比-1.6pct、环比-1.9pct），归母净利率6.4%（同比+0.2pct、环比-1.3pct）；2）3Q26 销售、管理、研发费用率分别为23.4%/5.0%/0.1%，销售、管理费用率同比分别-2.1/-0.2pct，环比分别-0.7/+1.1pct，研发费用率同比、环比基本持平；3）3Q26 末应收账款和票据14.9 亿元（同比+1.6%、环比-7.1%），存货40.5 亿元（同比-7.7%、环比-0.8%）；4）3Q26 经营性现金流入65.6 亿元（同比+7.8%、环比-0.1%），经营净现金流13.3 亿元（同比+90.8%、环比+235.2%）。
　　投资建议：区域聚焦、供应链优势与精细化运营构筑经营基础，门店提效和全渠道布局支撑长期成长。结合公司经营表现，我们将2026-2028 年归母净利润预测调整至19.4/22.1/24.9 亿元，同比+15.6%/+14.2%/+12.4%，参考可比公司估值，考虑公司区域密集布局带来的供应链效率优势、精细化运营能力，以及直营与加盟协同扩张的成长空间，给予公司27 年18 倍目标 PE，对应目标价32.9 元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：医保政策变化，市场竞争加剧，并购整合不及预期，药品质量安全风险。