益丰药房(603939)：盈利能力持续改善 看好全年稳健增长

机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/沈兴熙/贺菊颖

　　核心观点
　　10 月29 日，公司发布2026 年第三季度报告，前三季度实现营业收入182.36 亿元，同比增长5.49%；实现归母净利润13.62 亿元，同比增长10.36%；实现扣非归母净利润12.88 亿元，同比增长13.54%，业绩符合我们此前预期。展望26Q4 及2027 年，公司同店增长有望延续改善趋势，门店规模继续扩大，收入端增速有望逐季向好，叠加公司降本增效持续推进，品类结构持续调整，门店调改稳步落地，我们看好公司盈利能力持续提升。
　　事件
　　公司发布2026 年三季报，业绩符合我们预期
　　10 月29 日，公司发布2026 年第三季度报告，前三季度实现营业收入182.36 亿元，同比增长5.49%；实现归母净利润13.62亿元，同比增长10.36%；实现扣非归母净利润12.88 亿元，同比增长13.54%，业绩符合我们此前预期。
　　简评
　　同店持续改善，加盟业务加速贡献
　　前三季度，公司收入端增长5.49%，主要由于：1）老店同店稳健增长，且呈现逐季改善趋势，单三季度同店增长达到高个位数，带动零售板块收入端同比增长5.28%；2）加盟门店数量持续提升，带动加盟及分销业务收入同比增长7.83%。归母净利润同比增长10.36%，扣非归母净利润同比增长13.54%，显著快于收入增长，主要由于公司持续推进降本增效，期间费用率合计下降1.90pct。
　　门店规模稳步扩大，期待大规模并购项目
　　前三季度，公司持续贯彻落实“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略，自建门店369 家，并购门店11 家，加盟门店378 家，另关闭137 家，截至2026 年9 月，公司合计门店15452 家，其中直营门店10761 家，加盟门店4691 家，单三季度，公司新开门店158 家，关闭门店60 家，新增加盟门店115 家，门店扩张速度有所提升。
　　此外，公司7-9 月合计拟收购门店36 家，相关门店股权交割手续正在进行中。展望后续，我们认为，公司门店已经进入净增周期，后续有望稳步推进大规模并购项目，叠加同店陆续改善、品类结构持续调整，期待规模及盈利能力稳步提升。
　　线上业务加速布局，调改门店陆续落地
　　2026 年第三季度，公司积极推进线上板块发展，O2O、B2C 业务保持快速增长趋势。同时，公司积极构建门店专业化优势，通过门诊统筹门店、DTP 药店及双通道门店积极承接院内流出处方并提供专业化服务。此外，公司加速非药品赛道布局，围绕大健康非药品及流量属性非药品满足客户多元需求，目前调改门店数量稳步增加。我们认为，公司线上业务有望持续放量，线下业态逐步优化，会员销售粘性持续提升，随着品类结构持续调整，营收及盈利能力有望稳步提升。
　　盈利能力稳步向好，看好业绩稳健增长
　　展望后续，我们认为，医保个账改革影响基本释放完毕，目前个账使用范围也逐步明确，各地门诊统筹政策或将稳步落地，有望加速处方外流进程。此外，公司盈利能力较差门店清理逐步完成，门店进入净增周期，叠加公司同店增长持续改善，收入端增速有望逐季向好。此外，公司持续优化品类结构，降本增效持续推进，门店调改稳步落地，我们看好公司盈利能力稳步提升，利润端增速有望好于收入端。
　　毛利率受结构影响，控费效果较好
　　前三季度，公司销售毛利率为39.74%，同比下降0.67 个百分点，主要由于销售结构影响，低毛利率的加盟业务增速较快；销售费用率为23.31%，同比减少1.65 个百分点，控费效果较好；管理费用率为4.67%，同比下降0.02 个百分点，基本保持稳定；财务费用率为0.45%，同比减少0.20 个百分点，控费效果较好。经营活动产生的现金流量净额同比增加22.83%，表现较好。存货周转天数为106.69 天，同比下降10.11 天，主要由于库存管理精细化；应收账款周转天数为25.57 天，同比下降2.49 天，基本保持稳定；应付账款周转天数为54.85 天，同比下降0.90 天，基本保持稳定。其余财务指标基本正常。
　　盈利预测及投资评级
　　我们预计公司2026–2028 年实现营业收入分别为261.81 亿元、287.92 亿元和319.15 亿元，分别同比增长7.2%、10.0%和10.8%，归母净利润分别为18.7 亿元、21.63 亿元和24.93 亿元，分别同比增长11.4%、15.7%和15.3%，折合EPS 分别为1.54 元/股、1.78 元/股和2.06 元/股，分别对应估值17.55X、15.17X 和13.16X，维持买入评级。
　　风险分析
　　1）行业政策变动风险：倘若国家或地方在医疗体制改革的过程中出台有利医疗机构药品销售的措施或限制零售药店行业发展的政策，对公司经营或有不利影响；2）市场竞争加剧：行业集中度逐渐提高，竞争或将日趋激烈，可能对公司经营造成不利影响；3）规模扩张进度不达预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或对公司长期业绩增长存在不利影响；4）并购门店整合不达预期：对于已并购项目，若公司在后续业务整合、人员整合、绩效提升等方面达不到预期，则可能影响公司经营业绩；5）商誉减值计提：
　　公司并购资产存在一定规模商誉，若后续经营不及预期，或存在减值风险，影响利润增长。