上汽集团(600104)2026年三季报点评：毛利率改善 海外拓展与新车周期并进

机构：华创证券
研究员：张程航/林栖宇

　　事项：
　　公司2026 年三季度实现总营收1566 亿元，同比-7.6%，环比-1.1%；归母净利4.9 亿元，同比-16.0 亿元，环比-16.4 亿元。
　　评论：
　　自主销量同比高增，毛利率同环比改善。3Q26 公司总销量110 万辆，同比-3.4%、环比+2.7%。其中，上汽乘用车32 万辆，同比+39%、环比-0.3%；上汽大众15 万辆，同比-41%、环比+3.6%；上汽通用11 万辆，同比-19%、环比-0.1%；上通五菱38 万辆，同比-6.3%、环比+7.2%。上汽乘用车销量同比高增，上汽大众、上通五菱销量环比修复。公司26Q3 实现总营收1566 亿元，同比-7.6%、环比-1.1%；归母净利4.9 亿元，同比-16.0 亿元，环比-16.4 亿元。其中，整体毛利率13.2%，同比+3.1PP、环比+1.7PP，不含金融业务毛利率12.3%，同比+3.3PP、环比+1.5PP；期间费用率10.4%，同比+0.8PP、环比+0.3PP；投资收益-2.4 亿元，同比-36.7 亿元、环比-28.6 亿元；公允价值变动净收益-2.0亿元，同比-38.2 亿元、环比-4.3 亿元，是归母净利承压的主要原因。
　　26M1-10 海外销量突破130 万辆，本地化制造和渠道布局进一步完善。公司26M1-10 海外累计销量133 万辆，同比+54%。其中，MG 品牌26M1-10 在欧洲累计销售32 万辆，同比+25%；在英国，MG 品牌9 月销售超1.8 万辆，创历史新高；在德国，26Q3 MG 品牌全车系订单同比增长177%；在波兰，MG品牌1-9 月累计销量同比增长44%。制造端，公司已在哈萨克斯坦等地布局多家KD 工厂，并启动西班牙基地建设，对西班牙加利西亚的MG 首个欧洲大陆制造工厂，计划总投资约2 亿欧元，预计2028 年投产，规划年产能最高12万辆。渠道端，MG 自7 月1 日起在比利时和卢森堡转为直营。物流端，随着“安吉吉盛”等新船投入运营，安吉物流自营远洋船队年运能突破60 万辆。
　　密集推新，高阶配置下探主流价位。1）自主：MG 07 于8 月21 日上市，将800V 高压平台、5C 快充与845km 续航下探至15 万级轿跑市场，26M9 MG07 单月交付超1.4 万辆；全新一代智己LS6 于9 月23 日上市，将全线控灵蜥底盘、NEO 三电架构、全域物理AI 智能带入20 万级纯电SUV 市场，截至10月31 日累计交付超8000 辆。荣威家越07 于10 月23 日上市，将AI 原生座舱、豆包座舱助手与Momenta R7 高阶辅助驾驶带入15 万级家庭SUV 市场，上市1 分53 秒大定破万。2）合资：上汽大众ID. ERA 5S 于8 月21 日上市，将城市NOA 带入12 万元级合资插混家轿市场，截至10 月13 日累计交付超1 万辆，另有1.7 万辆订单在排产交付中。
　　投资建议：公司海外销量高增，密集推新有望支撑后续增长。根据公司近期销量及财务表现，我们预计公司2026-28E 营收6,388 亿、6,573 亿、6,834 亿元，归母净利85 亿、95 亿、107 亿元，对应PE 14、13、11 倍。切换至2027 年估值，结合可比公司估值水平，给予公司2027 年15 倍PE，对应目标价12.38元，目标空间18%，维持“强推”评级。
　　风险提示：新车型销量不及预期、市场竞争加剧、海外贸易政策变化等。