兖矿能源(600188)：业绩同比大增 提质增效锚定增量降本

机构：德邦证券
研究员：翟堃

　　事件。10 月30 日公司发布2026 年三季报，业绩符合预期：前三季度营业收入1,175.04 亿元（同比+11.3%）、归母净利润111.17 亿元（同比+55.9%）、扣非净利润85.44 亿元（同比+31.1%）；三季度单季归母净利润39.68 亿元（同比+73.3%、环比+24.2%），扣非净利润39.37 亿元（同比+88.4%）。
　　煤炭业务：价格弹性释放，毛利率修复。前三季度商品煤产量13,179 万吨（同比-3.0%）、销量12,603 万吨（同比-0.3%）， Q3 产量4,377 万吨（同比-4.9%）、销量4,312 万吨（同比-6.5%）。前三季度产销量承压，但价格红利释放驱动整体盈利水平提升。前三季度综合售价591.88 元/吨（同比+16.7%）、销售收入745.95亿元（同比+16.4%），自产煤单位成本342.94 元/吨（同比+7.4%），低于售价增幅，推动毛利率同比提升4.46 个百分点。
　　煤化工业务：以价补量对冲产销回落。前三季度煤化工产品产量707.2 万吨（同比-3.7%）、销量630.9 万吨（同比-2.0%）；Q3 产量204.1 万吨（同比-15.7%）、销量184.7 万吨（同比-11.7%）。由于国际油价中枢上移带动化工品均价上行，前三季度煤化工产品平均售价3,179.7 元/吨（同比+10.53%），单位销售成本2242.2元/吨（同比+5.82%）。价差扩大有效对冲了产销量下降，板块毛利额增至59.15 亿元（同比+21.18%）。
　　提质增效2.0 方案落地，产量与成本双目标明确。公司同步发布《2026 年度暨2027 年度“提质增效重回报”2.0 行动方案》：生产端锚定2027 年商品煤1.82-1.90 亿吨（2026 年前三季度1.32 亿吨），红隼煤矿力争贡献权益增量360 万吨，五彩湾四号转正式生产、油房壕联合试运转力争增量600-1,000 万吨；成本端明确2027 年境内自产商品煤单位成本不高于2026 年，力争降本增效1 亿元、材料单耗降2%、电力单耗降3%；回报端2027 年现金分红比率约50%。
　　盈利预测与估值。考虑到公司生产节奏稳定，以及煤炭及煤化工产品的市场价格提升，我们调整公司盈利预测，预计2026-2028 年公司收入1588/1713/1732 亿元（原预测1588/1713/1732 亿元），归母净利润分别为176/217/242 亿元（原预测176/215/237 亿元），按2026 年11 月4 日收盘总市值对应2026-2028 年PE分别为10.30X/8.38X/7.52X，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品价格下跌，项目进展不及预期，安全环保监管趋严，境外经营及汇率波动。