百济神州(06160.HK)：26Q3业绩超预期 产品毛利率保持高位

机构：群益证券(香港)
研究员：王睿哲

　　结论及建议：
　　公司业绩：公司发布26Q3财务业绩，Q3收入19亿美元，同比增长34%，GAAP净利润约3.8亿美元，同比增长208%；公司业绩好于预期。按中国会计准则计算，Q3营收127.7亿元，同比增26.8%，归母净利润27.8亿元，同比增304.3%，扣非后归母净利润26.5亿元,YOY+274.1%。前三季度营收350亿元，YOY+26.8%,归母净利润60.6亿元,YOY+431.8%,扣非后归母净利润55.7亿元，YOY+474.4%。
　　泽布替尼销售依旧强劲，替雷利珠单抗快速增长：（1）泽布替尼（主要用于治疗血液类肿瘤）Q3 全球收入14 亿美元，同比增长34%，其中在美国市场销售额10 亿美元，同比增36%,美国外区域收入3.9 亿美元,同比增28%；（2）替雷珠单抗（PD-1 免疫检查点抑制剂，主要用于治疗实体瘤和淋巴瘤等）Q2 销售2.4 亿美元，同比增28%；（3）安进授权许可产品Q3 收入1.7 亿美元，同比增26%；
　　毛利率同比继续提升：公司Q3 GAAP 毛利率88%，同比提升2 个百分点，环比下降2 个百分点，但剔除停止推广普贝希相关的2200 万美元非现金无形资产减值损失及折旧摊销影响后，公司产品销售毛利率实际为90%，同比提升4 个百分点。
　　公司再次上调2026 年经营指引：受益于泽布替尼的强劲销售，公司再次上调2026 年财务指引。2026 年总收入指引上调至69-70 亿美元（原66-68亿美元），GAAP 经营利润上调至12-13 亿美元（原10-11 亿美元），非GAAP 经营利润上调至19-20 亿美元（原17-18 亿美元）毛利率仍预计保持在80%区间的高位。
　　盈利预测与投资建议：考虑到公司泽布替尼销售持续超预期，并且根据公司给出的最新指引，我们再次上调盈利预测。我们预计公司2026-2028年归母净利分别为68 亿元、90 亿元、114 亿元（66 亿元、84 亿元、102亿元），YOY+366%、+32%、+27%，EPS 分别为4.4 元、5.8 元、7.4 元， H股对应PE 分别为48 倍、36 倍、29 倍，公司目前商业化已见成效，我们维持“买进”的评级。
　　风险提示：地缘政治影响、研发进度不及预期风险、商业化不及预期、政策变化风险