若羽臣(003010)：自有品牌持续放量 收入利润延续高增

机构：中邮证券
研究员：李鑫鑫

　　事件
　　公司发布26 年三季报，前三季度公司实现营收35.19 亿元，同比+64.58%；归母净利润2.31 亿元，同比+120.92%；扣非归母净利润2.25 亿元，同比+121.08%。单Q3 公司营收12.34 亿元，同比+50.56%；归母净利润0.64 亿元，同比+96.90%；扣非归母净利润0.65 亿元，同比+104.51%。
　　投资要点
　　收入拆分：自有品牌与品牌管理延续高增，业务结构持续优化。
　　前三季度公司实现营收35.19 亿元，同比+64.58%（其中Q1：+73.34%；Q2：+73.25%；Q3：+50.56%）。拆分来看：
　　—自有品牌：绽家与斐萃持续贡献增长，奥伦纳素整合减亏。
　　1）绽家延续高速增长态势，品牌在高端家清领域的领先地位进一步巩固，线上渠道排名持续提升。在保持较快收入增长的同时，盈利能力稳步改善，未来将通过拓展线上分销渠道及探索海外市场进一步打开增长空间。
　　2）斐萃保持较快增长，单三季度在去年高基数压力下仍实现同比正增长。产品端，原有产品持续贡献稳定销量，S-雌马酚新品逐步放量，成为新的增长动力；渠道端，持续优化抖音自播与达播结构，同时加强天猫、京东等平台布局。
　　3）奥伦纳素三季度持续推进产品体系梳理及全球供应链优化，经营情况逐步向好，亏损幅度持续收窄。
　　—品牌管理及代运营：优质合作品牌持续拓展，业务结构优化提升经营质量。我们预计前三季度品牌管理业务收入实现翻倍以上增长，与自有品牌共同成为公司业绩增长的重要驱动力；代运营业务延续收缩态势，公司持续优化代理品牌结构，逐步退出部分低毛利差品牌合作，推动资源向高质量、高盈利能力业务集中。
　　利润分析：品牌业务占比提升与销售费率优化，共同支撑利润释放。前三季度公司归母净利润2.31 亿元，同比+120.92%（其中Q1：
　　+164%；Q2：+112%；Q3：+97%）。
　　单Q3 来看，毛利率66.15%，同比提升5.13pct，主要系自有品牌放量及产品结构调整所致，销售费用率51.84%，同比-2.68pct，主要系产品放量规模效应提升，毛利率和销售费用作用下，26Q3 毛销差14.30%、同比+7.80pct。此外，Q3 管理、研发、财务费用率分别为4.11%、0.82%、1.10%，同比分别+0.74、+0.02、+0.55pct。在毛销差大幅提升的作用下，Q3 归母净利率5.19%、同比+1.22pct，扣非利润增长104.51%。
　　公司展望：绽家看品类与渠道延伸，斐萃看新品接续，奥伦纳素看整合兑现。短期来看，双十一经营进度符合预期，全年利润指引维持不变；绽家已在双十一阶段性抖音衣物清洁销售总榜位居第一、自营榜第二，后续更需关注大促结束后的复购及利润兑现。中期来看，绽家依托香氛心智和品类拓展巩固增长基础，斐萃通过原有产品与新增产品线协同消化高基数，奥伦纳素逐步减亏并等待新品验证。中长期来看，共享供应链、客服及数智化中台为多品牌经营提供支撑，公司成长取决于持续打造产品、复制运营能力和沉淀品牌资产；出海维持审慎、优先推进具备基础的品牌，港股发行节奏仍需结合市场环境确定。
　　投资建议
　　我们预计公司26-28 年营业收入增速为67%、37%、30%，归母净利润增速为92%、69%、53%，EPS 分别为1.20 元/股、2.03 元/股、3.10元/股，当下股价对应PE 分别为23x、14x、9x。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：
　　市场竞争加剧风险；营销依赖风险；消费复苏不及预期风险。