许继电气(000400)：业绩低于预期 看好特高压直流带动业绩增长

机构：中金公司
研究员：曲昊源/邢秦浩/闫汐语

　　1-3Q26 业绩低于我们的预期
　　公司公布1-3Q26 业绩：1-3Q26 公司实现营收100.30 亿元，同比+6.10%；归母净利润6.01 亿元，同比-33.35%。其中，3Q26营收35.05 亿元，同比+16.58%；归母净利润1.85 亿元，同比-30.88%。公司1-3Q26 业绩低于我们的预期，我们认为主要系前期中标的电表及配网产品低价订单交付及确收节奏低于预期。
　　低价配用电订单确收拖累毛利表现。1–3Q26 公司毛利率19.51%，同比-4.37ppt；3Q26 营业收入同比+16.58%，但毛利率降至18.79%，同比-5.37ppt。
　　发展趋势
　　电表及配网招标价格回升，配用电业务盈利有望逐步修复。电表方面，据我们统计年内国网前两批次电能表招标中，A 级/B 级/C级/D 级智能电表中标均价较2025 年分别+10%/+4%/+2%/+9%。
　　配网方面，据我们统计2026 年国网第一批配网设备区域联采中，10kV 变/柱变/环网箱/断路器采购单价分别同比+31%/58%/22%/25%。我们认为随着配用电招标情况逐步转好，公司配用电业务毛利率有望逐步修复。
　　特高压直流建设持续推进，在手订单及项目备货支撑后续业绩增长。10M26，疆电入川渝、陇电入川两项特高压直流工程获核准，我们认为新增项目招标有望于近期启动。公司具备特高压直流核心设备供应能力。截至3Q26 末，公司存货及合同负债分别较年初增长57.13%/49.10%，主要对应直流等项目生产备货及预收款增加。我们认为“十五五”期间特高压核准有望加速。
　　盈利预测与估值
　　考虑到低价订单确收持续拉低公司毛利水平，我们分别下调公司26/27 年净利润预测20.73/11.27%至10.50/15.83 亿元。当前股价对应26/27 年24.05/15.95 倍P/E。我们维持公司跑赢行业评级，并看好公司在中长期维度受益于特高压建设提速迎来可观业绩弹性；由于盈利预测调整，我们下调目标价8.5%至26 元，对应26/27 年25.22/16.73 倍P/E，当前股价有4.9%的上行空间。
　　风险
　　电网投资不及预期，原材料价格大幅波动，低价订单确收节奏低于预期。