滔搏(06110.HK)FY2027H1业绩点评：零售折扣延续承压 业绩修复尚待时日

机构：长江证券
研究员：于旭辉/陈信志

　　事件描述
　　滔搏FY2027H1 实现收入109.1 亿元，同比-11.3%；归母净利润6.6 亿元，同比-16.0%。公司拟派发中期股息6.8 亿元，派息比例102.9%。
　　事件评论
　　零售延续承压，批发拖累收入。FY2027Q2 零售流水同比低双下滑（增速环比Q1 持平），零售表现延续承压。FY2027H1 收入同比-11.3%，具体分拆来看，零售业务收入同比-8.8%至96.7 亿元，批发业务收入同比-27.5%至11.8 亿元拖累显著。主力品牌收入同比-11.6%至95.5 亿元，其他品牌收入同比-8.5%至12.9 亿元。
　　折扣加深拖累毛利率表现，利润率下滑可控。FY2027H1 毛利率同比-0.9pct 至40.1%，预计主要在于行业折扣加深影响。销售及管理费用率同比持平，费用管理保持审慎。此外政府补贴同比增长超4 千万元带动归母净利率仅同比-0.3pct 至6.1%。
　　门店延续优化，经营质量稳健。FY2027H1 直营净关店488 家至3872 家，门店延续净关，但单店销售面积同比+5.5%，渠道结构延续优化。期末存货金额同比-15.7%至49.2亿元，存货周转天数同比-3.6 天，周转效率进一步提升。自由现金流17.5 亿元远超净利润，经营质量保持稳健，派息比例达102.9%，股东回报稳定。
　　综合而言，公司短期受行业竞争加剧影响，零售及折扣延续较弱表现，Nike 收回中国内地线上经销权也对下半财年及明年业绩形成拖累。中长期，Nike 货盘管理有望带动行业折扣可控，市场竞争格局优化后滔搏也有望逐步进入复苏阶段，综合预计公司FY2027-FY2029 实现归母净利润9.6/6.1/6.8 亿元，现价对应PE 分别为6/9/9X，100%分红率假设对应FY2027 股息率约17%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、零售恢复不及预期；
　　2、多品牌整合不及预期；
　　3、海外品牌库存去化不及预期。