恒逸石化(000703)：海外成品油价差维持高位 产业链布局持续推进

机构：中信建投证券
研究员：杨晖/任建斌

　　核心观点
　　2026Q3 在地缘冲突影响下全球成品油供给趋紧，海外成品油价差同比显著走扩， 26Q3 新加坡柴油/ 航煤/ 汽油价差分别为57.5/54.9/20.5 美元/桶，环比26Q2 分别+9.5/+0.3/+4.1 美元/桶，同比25Q2 分别+39.0/+38.2/+11.5 美元/桶，带动公司文莱一期盈利能力大幅提升，同时公司PTA 以及下游聚酯产品价差与盈利能力持续修复。此外，公司文莱炼化二期、年产240 万吨煤制乙二醇等新建项目有序推进，有望为公司注入中长期成长动力。
　　事件
　　恒逸石化发布2026 年三季报，2026 年前三季度公司实现营业收入1083.06 亿元，同比增长29.11%，实现归母净利润80.11 亿元，同比增长3390.70%；2026Q3 单季度公司实现营业收入409. 96 亿元，同比增长46.81%，环比增长9.73%，实现归母净利润21. 09亿元，同比增长82008.05%，环比下降46.01%。
　　简评
　　海外成品油价差显著走扩，文莱一期盈利能力大幅提升。2026 年以来由于中东和俄罗斯地缘局势的影响，全球成品油供给受到明显冲击，供需格局趋紧，进而导致海外成品油价差明显走扩。以布伦特原油现货价格为基准，26Q3 新加坡柴油/航煤/汽油价差分别为57.5/54.9/20.5 美元/桶，环比26Q2 分别+9.5/+0.3/+4.1美元/桶，同比25Q2 分别+39.0/+38.2/+11.5 美元/桶。此外根据公司公告，预计到2030 年东南亚地区石油需求将增加约4900 万吨/年，预计将占全球石油需求增长总量的39%，而供给端东南亚成品油市场存在较大缺口，公司文莱项目有望持续受益。
　　PTA、聚酯价差同比走扩，中长期行业格局有望持续优化。根据百川盈孚以及隆众资讯等数据测算，26Q3 国内PTA 平均价差为554元/吨，同环比分别+363/+153 元/吨，同环比分别+190%/+ 38 %；聚酯方面，26Q3 国内POY 价差为1313 元/吨，同环比分别+18 3/ -43 元/吨，聚酯瓶片同环比分别+115/-830 元/吨。整体而言，P TA以及下游聚酯产业链扩产周期已经进入尾声，同时在行业反内卷背景下行业格局有望持续优化，中长期PTA、聚酯产品盈利中枢有望持续提升。
　　油煤资源并驾齐驱，新建项目有序推进。根据公司公告，公司已于2026 年全面启动文莱炼化二期项目建设，文莱炼化二期项目将会新增1200 万吨炼化能力，主要生产Diesel、PX、BZ 以及其他附加值较高的成品油及化工产品。文莱炼化二期项目通过原料调整、产品收率提升与产品结构优化，有望显著提升项目盈利能力。公司新疆煤化工项目正在加速推进，项目依托新疆丰富的煤炭资源，以煤替代石油生产高端化工产品，规划年产24 0万吨煤制乙二醇，预计将于2028 年上半年投产。项目建成后，公司将实现下游聚酯重要原材料乙二醇的自主稳定供应，进一步增强全产业链的盈利韧性与抗风险能力，为公司持续健康发展注入新动能。
　　投资建议：一方面，地缘冲突影响下海外成品油价差高位运行，公司文莱项目持续受益；另一方面， 公司文莱炼化二期、年产240 万吨煤制乙二醇等新建项目有序推进，有望为公司注入中长期成长动力。预计2026-2 0 2 8 年公司实现归母净利润102.3、94.4、120.8 亿元，对应PE 分别为5.2x、5.6x、4.4x，维持为“买入”评级。
　　风险分析
　　（一）油价波动及地缘风险：公司主要产品生产高度依赖原油，中东地缘冲突导致原油价格中枢大幅上行，当前地缘局势尚不明朗，未来原油价格仍存在大幅波动的可能性，进而对于公司的原油采购以及下游成品油与其他炼化产品的生产成本与盈利能力产生影响。
　　（二）项目建设与海外经营政策风险：公司文莱炼化二期、吐鲁番240 万吨/年高品质纤维用煤制乙二醇等规划新建项目建设周期长、资金投入大，存在资金筹措不及预期、建设以及投产进度不及预期的风险。与此同时，公司当前在文莱布局炼化项目，若未来当地相关政策或者税收等发生重大变化，可能会对于公司海外项目的正常运营产生不利影响。
　　（三）竞争格局恶化的风险：公司主营业务中PTA、涤纶长丝等部分产品行业竞争相对激烈，若未来行业新增产能超预期，可能导致行业供给过剩情况加剧，进而影响公司相关产品盈利能力。
　　（四）下游需求不及预期的风险：若公司的成品油或其他炼化产品需求大幅下降，可能对公司整体盈利能力产生不利影响。
　　（五）汇率波动风险：公司海外收入占比较高且需要在海外采购原油等相关原材料，若汇率大幅波动可能会对公司整体原材料采购成本与经营产生影响，进而对于公司产品的盈利能力产生不利影响。