科创新源(300731)：3Q26短期承压 数据中心液冷布局持续完善

机构：中金公司
研究员：王颖东/严蓓娜/曲昊源

　　3Q26 业绩低于我们预期：
　　公司公布3Q26 业绩：实现营业收入3.54 亿元，同比+18.73%、环比+21.16%；归母净利润-0.11 亿元，同比转亏，低于我们的预期，我们认为主要受到传统业务需求下滑、股权激励费用计提、坏账准备转回减少等影响。
　　发展趋势
　　传统市场需求有所放缓，业绩短期承压。通信及电力业务受东南亚市场成本导向型采购、国内电网投资节奏放缓及年度招标延后等影响，叠加原材料成本上涨、客户降价，业绩有所下滑。新能源汽车冷板由于原材料涨价及行业竞争，也有承压。但汽车密封条由于高价值量和毛利率的欧式导槽占比提升，业绩表现向好。
　　数据中心液冷业务持续推进，兆科并表完善热管理产品布局。数据中心冷板方面，国内条线公司年中获得客户项目量产订单需求并获评A 级供应商，3Q 受客户供应链波动及交付计划调整影响，液冷订单略有波动；海外条线目前正推进台系头部散热器厂商面向北美终端客户的液冷部件配套，积极开展产线建设及资质审核。TIM 材料方面，7 月东莞兆科完成工商变更，东莞兆科及昆山兆科已纳入合并范围，新加坡智科股权交割仍在推进。陶瓷基板方面，公司与浩远科技、自然人林之力共同投资设立源浩新瓷，已成功并表。公司逐步形成液冷板、TIM 材料及陶瓷基板的一体化热管理方案，我们认为有望受益于AIDC 散热需求增长。
　　传统业务承压+新业务投入，盈利能力和现金流有所下滑。 6 年前三季度公司实现归母净亏损1384 万元，同比-151.21%，主要系前三季度新增股权激励费用约1188 万元，政府补助等其他收益同比减少约682 万元，坏账准备转回同比减少约297 万元，新业务产能建设及爬坡阶段亏损。前三季度经营现金流净额615 万元，同比-85.1%，主要受票据贴现金额及政府补助减少影响。
　　盈利预测与估值
　　考虑传统业务盈利承压及冷板交付节奏波动，我们下调公司2026/2027 年盈利预测51.9%/40.5%至0.38/1.70 亿元，考虑到盈利预测调整及行业估值中枢下行，我们下调目标价48.9%至35元，维持跑赢行业评级，由于26 年数据中心液冷贡献较少，我们切换至2027 年估值，当前价格对应27 年估值28.8x P/E，目标价对应27 年36.5x P/E，有27.0%上行空间。
　　风险
　　原材料价格波动风险、需求不及预期风险、下游大客户集中度较高风险、技术迭代风险、市场竞争加剧。