兖矿能源(600188)：煤价上涨盈利高增 关注煤电化钼成长性

机构：长城证券
研究员：张绪成

　　事件：公司发布2026 年三季度报告，前三季度实现营业收入1175.0 亿元，同比+11.3%；归母净利润111.2 亿元，同比+55.9%；扣非归母净利润85.4 亿元，同比+31.1%。分季度来看，2026Q3 实现营业收入418.6 亿元，环比+1.9%；归母净利润39.7 亿元，环比+24.2%；扣非归母净利润39.4 亿元，环比+11.0%。
　　煤炭价格上涨，吨煤毛利高增。产销方面：2026 年前三季度，公司商品煤产量13179.1 万吨，同比-3.0%；自产煤销量12073.8 万吨，同比-1.3%。Q3 商品煤产量4377.3 万吨，环比-5.8%；自产煤销量4025.7 万吨，环比-5.3%。盈利方面：
　　2026 年前三季度，公司自产煤吨煤售价588 元/吨，同比+16.8%；吨煤销售成本343 元/吨，同比+7.4%；吨煤销售毛利245 元/吨，同比+33.1%；毛利率41.7%，同比+5.1 个百分点。分季度来看，2026Q3 自产煤吨煤售价657 元/吨，环比+12.2%；吨煤销售成本333 元/吨，环比-5.7%；吨煤销售毛利324 元/吨，环比+39.3%；毛利率49.3%，环比+9.6 个百分点。海外方面：2026 年前三季度，兖煤澳洲权益商品煤产量2923.1 万吨，同比+3.8%；销量2879.9 万吨，同比+5.6%；Q3 权益商品煤产量940.9 万吨，环比-13.1%；销量895.9 万吨，环比-22.9%。前三季度吨煤售价739 元/吨（人民币，下同），同比+10.1%；吨煤销售成本556元/吨，同比+7.5%；吨煤销售毛利182 元/吨，同比+18.6%；毛利率24.7%，同比+1.8 个百分点。Q3 吨煤售价791 元/吨，环比+7.6%；吨煤销售成本551 元/吨，环比+3.0%；吨煤销售毛利240 元/吨，环比+19.9%；毛利率30.3%，环比+3.1 个百分点。据兖煤澳洲2026 年三季度报告，莫拉本煤矿长壁工作面搬迁影响当季产量，该矿已于2026 年9 月恢复正常生产。我们认为，煤价回升叠加公司整体吨煤成本下降，推动Q3 煤炭单位盈利提升；莫拉本煤矿恢复正常生产，有望带动海外产销回升。
　　前三季度煤化工吨毛利增长，Q3 产销环比回落。前三季度公司化工品产量707.2万吨，同比-3.7%；销量630.9 万吨，同比-2.0%；Q3 化工品产量204.1 万吨，环比-15.7%；销量184.7 万吨，环比-17.2%。前三季度综合售价3180 元/吨，同比+10.5%；吨销售成本2242 元/吨，同比+5.8%；吨销售毛利938 元/吨，同比+23.7%；毛利率29.5%，同比+3.1 个百分点。Q3 综合售价3419 元/吨，环比+1.2%；吨销售成本2419 元/吨，环比+6.5%；吨销售毛利999 元/吨，环比-9.6%；毛利率29.2%，环比-3.5 个百分点。我们认为，Q3 化工品综合售价小幅上涨，但单位销售成本增幅更大，后续盈利改善仍需关注成本控制及产销恢复情况。
　　集团电力资产注入推进，新机组投产有望增厚盈利。2026 年7 月29 日，公司股东会审议通过以164.2 亿元收购新能源集团和山能售电100%股权。1公司官方公众号显示，上述资产即将交割并表，完成后将按同一控制下企业合并纳入全年业绩；收购标的新能源集团旗下新泰项目、山能售电旗下祥光项目合计264 万千瓦在建煤电机组计划于2026 年四季度至2027 年一季度陆续建成投运。两家标的公司2025 年合计实现营业收入77.6 亿元、归母净利润9.58 亿元；山东能源、兖矿香港承诺新能源集团2026-2028 年累计扣非归母净利润不低于30.6 亿元。2承诺期满后，若业绩未达标或评估价值下降，两方将按利润缺口与评估减值额孰高者，经约定调整后向公司支付现金补偿，并按实缴出资比例分担，补偿总额不超过新能源集团股权转让价款2。
　　红隼完成交割，钼矿及煤化工项目推进。煤矿方面：兖煤澳洲于2026 年10 月1日完成红隼集团100%股权交割，间接取得红隼煤矿80%权益3，并自交割日起确认应占产量、收入和盈利4。钼矿方面：曹四夭钼矿于2026 年5 月26 日取得采矿许可证1，公司官方公众号显示，公司计划于2026 年内推动项目开工。煤化工方面：公司官方公众号显示，荣信化工80 万吨烯烃、鲁南化工6 万吨聚甲醛及100万吨甲醇老旧装置更新改造产能整合项目计划于2026 年四季度集中投产；新疆能化80 万吨烯烃项目于2026 年上半年进入全面施工阶段1。
　　提质增效2.0 明确增产降本目标。根据公司2026 年10 月31 日披露的《关于2026年度暨2027 年度“提质增效重回报”2.0 行动方案的公告》，公司力争2027 年红隼贡献权益增量360 万吨，五彩湾四号露天矿与油房壕煤矿贡献增量600-1000 万吨，全年商品煤产量目标为1.82-1.90 亿吨。公司力争2027 年境内自产商品煤单位成本不高于2026 年水平，通过工艺优化和定额财务刚性管控降本增效1 亿元，材料、电力单耗分别同比-2%、-3%。
　　分红比例持续提升，加大股东回报力度。公司2023-2025 年度分红比例分别为49.8%/52.0%/59.9%。《2026-2028 年股东回报规划》明确，每年现金股利总额约为当年度扣除法定储备后、两地会计准则税后利润孰低值的50%，并常态化实施中期分红。
　　投资建议：国内外煤价上涨带动盈利提升，煤矿增产、电力资产注入及煤化工项目投产有望贡献业绩增量，钼矿开发提供长期成长空间，分红比例持续提升进一步增强股东回报。我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为174.8/187.1/201.9 亿元，同比+108.6%/+7.1%/+7.9%；对应EPS 分别为1.74/1.86/2.01 元，按2026年10 月30 日股价19.34 元计算，对应PE 分别为11.1/10.4/9.6 倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，原材料价格波动风险，并购整合效益不及预期，产能投产不及预期，安监趋严导致产销下滑的风险。