宝丰能源(600989)：扣非符合预期 Q4煤制烯烃价差有望环比向上

机构：中信建投证券
研究员：陈俊新/杨晖

　　核心观点
　　2026Q3 公司扣非净利润符合预期，非经主要来自公允价值变动损益和季度捐赠形成的营业外支出。Q3 烯烃价差下行，主要受到原材料煤炭成本上行影响，但Q4 我们目前的模拟利润显示公司价差有望重新走阔，在Q4 油价高企和炼化行业可能因为原材料成本抬升需要进一步顺价的背景下，我们看好公司Q4 盈利环比向上，全年业绩实现高增确定性较高。
　　事件
　　2026 前三季度公司实现营收471 亿元，同比+32%； 扣非后归母净利润141 亿元，同比+57%；经营性净现金流188 亿元，同比+38%；其中单三季度单季公司实现：营业收入169 亿元，环比基本持平；扣非后归母净利润49 亿元，环比-15%；经营性净现金流68 亿元，环比+7%；聚烯烃及EVA 产品销量150 万吨，焦炭产品销量172 万吨。
　　简评
　　Q3 单季环比回落，主要来自煤价快速上涨对价差的挤压。
　　根据公司公布经营数据：a.烯烃端：聚乙烯/聚丙烯Q3 价格环比Q2 分别-284/-351 元/吨，销量环比基本持平，而气化原料煤采购均价环比上涨114 元/吨至628 元/吨，模拟煤制烯烃价差（按烯烃单吨营收-5.5 原料煤价格）环比收窄约970 元/吨；b.双焦端：
　　焦炭价格环比Q2+156 元/吨，但炼焦精煤采购均价环比+2 5 0 元/吨，模拟双焦价差（按焦炭单吨营收-1.3 炼焦煤价格）环比收窄约170 元/吨。
　　Q4 看好能源价格维持高位，公司价差有望重新走阔。中东地缘冲突延续、全球能源定价中枢上移的背景下，我们判断Q 4 能源价格有望维持高位。根据我们的模拟利润测算，公司煤制烯烃价差当前看环比Q3 上涨约500 元/吨，Q4 单季环比有望实现增长，看好公司Q4 业绩环比上行。前三季度扣非141 亿元已实现57%的增长，Q4 环比改善下，全年业绩高增确定性较高。
　　新疆400 万吨煤制烯烃项目是公司最大的潜在增量，集团加码新疆投资。公司在新疆准东基地规划烯烃产能400 万吨/年；项目紧邻将军庙矿区低成本露天煤，投产后有望成为公司成本最低的生产基地。近期宝丰集团层面公布和吐鲁番市签订880 亿元投资合作协议，持续加码新疆投资。
　　投资建议：考虑到美伊冲突持续时长超市场预期以及公司2026 年前三季度业绩，我们公司2026、2 0 27、2028 年净利润分别为194.15/ 207.27/220.49 亿元，对应PE 8.43、7.89、7.42 倍，给予2026 年15x 目标P E 对应目标价39.75 元，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　1. 原材料及产品价格波动风险
　　公司盈利对煤制烯烃价差高度敏感。当前高利润部分受益于地缘冲突推升油价、放大煤头路线成本优势。若后续地缘局势缓和、原油价格回落，或国内煤炭价格因供给放松而上涨，产品价格与原料成本之间的价差收窄将直接压缩公司盈利空间。
　　2. 宏观经济与下游需求下行风险
　　公司产品下游应用广泛，若全球经济复苏乏力或国内消费增长持续偏弱，将拖累聚烯烃、焦炭等产品的需求与价格，对公司经营造成压力。
　　3. 安全环保与ESG 合规风险
　　作为煤化工企业，公司在生产运营中面临安全生产和环保监管的严格要求。过往在安全生产方面曾受到行政处罚，MSCI 评级也较低，反映出其在安全管理和环境（如碳排放、水耗）方面存在潜在合规与声誉风险。