招商银行(600036)：业务聚焦应对“K”型分化 上调目标价

机构：中金公司
研究员：王子瑜/李少萌/张帅帅

　　确定性溢价带来估值提升空间，重申行业首推标的在宏观经济震荡、利率水平维持低位的背景下，招商银行三季报展现出公司经营的韧性：从单季度业绩表现来看，公司 ROE 逐步趋稳，单季利润/营收增速逐步提升、增速匹配大行，压制招行股价的两大压力（利润增速慢于大行与ROE 下行过快）或得到释放。我们认为，高效协同的组织架构、专业审慎的风控能力、以及客群深度经营能力是招商银行的护城河，在外部环境的不确定性下，招商银行具备确定性溢价；公司能够以专业能力聚焦核心客群，以应对经济发展的“K”型分化。我们预计公司业绩改善趋势可以维持，预计2027 年营收利润增速可以保持在4-5%的水平，位居全国性银行的前列；同时较高的股息配置价值有望推动股息率与国有行收敛，从而带来估值与股价的提振空间。
　　考虑公司业绩与大行趋于收敛以及当前股息率性价比，我们上调公司A 股目标价5%至61.1 元，对应1.20x 2027E PB；A 股目前交易于5.0% 2027E 股息率，目标价对应40%上涨空间以及3.5%2027E 股息率；上调H 股目标价17%至70.8 港元，对应1.2x2027E PB 以及30%的上涨空间。
　　发展趋势：
　　3Q26 业绩符合我们预期。招商银行发布3Q26 业绩，前三季度累计营收同比+5.3%，归母净利润同比+2.4%。其中3Q26 单季营收同比+6.4%；归母净利润同比+3.1%。业绩符合我们预期。
　　盈利预测与估值
　　由于公司三季度净息差韧性略超预期，NIM 环比表现改善，我们小幅上调公司2026E 营收/归母净利润1.4%/1.7%至3519 亿元/1537亿元；看好零售不良生成高峰逐步见顶，并可能在27 年略有所回落，从而带来利润提振空间，我们对应上调2027E 营收/归母净利润1.4%、3.5%至3661 亿元/1602 亿元。
　　招行A 目前交易于0.9/0.9x 2026E/2027E PB，招行H 目前交易于1.0/0.9x 2026E/2027E PB。目标价上调至61.10 元/70.80 港币（A 股/H 股），对应PB 为1.3/1.2x（A 股）、1.3/1.2x（H 股）。维持跑赢行业评级。
　　风险
　　财富管理中收下行超预期，零售风险暴露及处置压力超预期。