佰仁医疗(688198)：26Q3业绩修复 瓣膜放量稳步兑现

机构：东方财富证券
研究员：王舫朝/孙心睿

　　【投资要点】
　　2026 年10 月29 日，公司发布2026 年第三季度报告。2026 年前三季度，公司实现收入4.15 亿元，同比+8.59%；归母净利润7655.46万元，同比-17.41%；扣非归母净利润7054.57 万元，同比-11.94%。
　　其中Q3 收入1.61 亿元，同比+20.16%；归母净利润3266.87 万元，同比+53.40%；扣非归母净利润3299.82 万元，同比+76.30%。单季收入增速较上半年2.35%明显加快，利润恢复增长，经营改善逐步得到验证。
　　收入回升叠加研发费用率下降，推动盈利修复。Q3 研发投入3634 万元，同比-16.43%，研发费用率22.62%，同比-9.90 个百分点；归母净利率20.34%，同比+4.41 个百分点。Q3 经营现金流净额4037.86万元，较H1 累计49.52 万元明显改善。H1 研发投入8286.86 万元，占收入32.64%，Q3 研发投入占比有所回落。主要源于上半年胶原业务销售团队和学术推广投入前置、研发投入维持高位。
　　瓣膜以价换量逐步兑现，新品补充治疗布局。Q3 结构性心脏病业务收入同比+22.66%，其中人工生物心脏瓣膜收入7857.86 万元，同比+47.01%。H1 公司TAVR 及经导管瓣中瓣终端植入合计约700 例，同比约+190%。上半年相关瓣膜终端价格平均下调约35%至40%，植入放量有望逐步对冲降价影响。H1 外科生物瓣终端植入约4000 例，同比略有增长；限位可扩张外科瓣植入量同比增长约一倍，占外科瓣植入量约20%。外科生物瓣、限位可扩张外科瓣与经导管瓣中瓣构成全生命周期产品组合，有望强化院端协同。9 月复杂先心带瓣补片获批，10 月经导管肺动脉瓣膜系统获批，进一步完善肺动脉瓣修复、重建及接续治疗布局。
　　外科软组织修复表现分化，新品拓展应用场景。2026H1 硬脑（脊）膜补片销量同比+10.35%，受集采调价影响，收入约-15%；心外科、胸外科生物补片收入分别约-23%、-22%；血管生物补片、微血管减压垫片收入分别约+115%、+19%。硬脑（脊）膜补片量增收降，销量增长尚未完全抵消价格调整的影响。6 月获批的吻合口加固修补片拓展胃肠手术场景，新品后续放量有望形成增量贡献。
　　胶原系列完善，第二曲线进入商业化验证期。胶原Ⅰ、Ⅱ分别于2025年12 月、2026 年7 月获批，覆盖面颊平滑度改善及中重度鼻唇沟皱纹纠正。胶原Ⅲ注册申请已获受理并进入发补程序。H1 艾佰瑞收入1657.93 万元，占公司收入约6.5%，净利润-9.09 万元；已组建50 余人直销团队，通过学术会议、注射培训及重点机构示范推进市场教育。
　　后续机构覆盖、终端复购及胶原Ⅱ放量有望推动前期投入向收入转化。
　　【投资建议】
　　我们看好公司在传统外科瓣领域的稳固地位，以及TAVR、瓣中瓣等新产品带来的强劲增长动能，同时胶原蛋白等新品未来有望开启医美第二成长曲线。我们调整盈利预测，预计公司2026—2028 年营业收入分别为8.38/10.99/14.18 亿元，同比分别+35.07%/+31.22%/+28.99%；归母净利润分别为1.78/3.62/4.91亿元，同比分别-8.11%/+103.54%/+35.52%。考虑到公司作为国内瓣膜领域领先企业，技术护城河深厚且在研管线具备稀缺性，维持“增持”评级。
　　【风险提示】
　　新产品研发进度不达预期；
　　产品销售情况不及预期；
　　带量采购政策变动风险。