招商南油(601975)2026三季报点评：运价飙升滞后体现 Q4业绩将大幅增长

机构：国泰海通证券
研究员：岳鑫/刘国强

　　本报告导读：
　　9 月以来亚太成品油贸易快速恢复驱动运价飙升，预计Q4 高景气可持续且业绩高增。成品油运行业中期贸易重构加速，长期炼厂东移持续，高景气持续有望超预期。
　　投资要点：
　　维持增持评级 。公司是A股唯一成品油运标的，自 9 月成品油运价飙升且高景气可持续，预计Q4 业绩高增。中期贸易重构加速，长期炼厂东移持续，预计高景气持续性有望超预期。维持2026-28 年净利预测19.8/20.4/23.3 亿元。考虑高景气持续性将打开估值空间，维持2026 年15 倍PE，维持目标价6.30 元。
　　Q3 业绩同比小幅下降，主要源于高油价与船队规模缩减。公司2026年前三季度实现营业收入48.9 亿元，同比增长14.7%；归母净利11.4亿元，同比增长超20%。其中，Q3 单季归母净利3.3 亿元，同比下降13.5%，我们认为主要源于高油价影响内贸盈利。1）Q3 成品油运价环比基本持平，9 月运价飙升将滞后于Q4 体现。2025-26Q3 单季业绩对应MR 澳新线TCE 为1.8/2.0/2.2/2.3/2.5/3.5/3.4 万美元。
　　2）高油价影响内贸业务稳定盈利能力。Q3 油价维持高位且内贸原油运输市场供需偏弱，叠加部分船舶季节性检修小幅影响营运天。
　　3）上半年处置4 艘MR，致Q3 即期运力规模较2025 年同期减少。
　　自9 月运价飙升将驱动Q4 业绩高增，预计高景气可持续。9 月以来，亚太成品油贸易快速恢复驱动运价飙升，MR 澳新航线10 月TCE 已超7 万美元。1）中东暗航打通有效缓解原油紧缺，且中国恢复成品油出口配额下发，驱动亚太区域成品油运货量恢复与运价飙升。考虑国内保供压力有限且出口高裂解价差，业界预期后续配额将继续下发。我们认为配额下发将带来炼厂集中出货与集中抢船，驱动东向市场运价波动并中枢维持高位。2）成品油轮有效运力缩减。
　　近期原油运价高企吸引批量LR2 转运原油，成品油轮有效运力缩减。3）旺季与补库共振，Q4 业绩高增可期。Q4 传统需求旺季，叠加成品油库存低位补库需求强烈，进一步保障Q4 高景气持续。
　　中期贸易重构加速，长期炼厂东移持续，高景气持续性有望超预期。
　　1）过去数月俄重要炼厂接连遇袭停产，我们认为制裁或显著影响炼厂修复速度，有望加速俄欧成品油贸易重构，驱动成品油运航距拉长。2）欧洲未来数年将继续推进炼厂关停计划，而新增炼能集中于亚洲与中东，成品油跨区域长航线运输需求将持续增长。3）在手订单压力相对有限。目前成品油轮在手订单占比约22%，而20 岁以上老船占比近20%，船厂产能瓶颈将保障未来数年行业供给刚性持续。
　　风险提示。需求下滑、政策变动、地缘政治风险、汇率波动。