有友食品(603697)：3Q26收入增速亮眼 净利率因渠道结构调整仍同比承压

机构：中金公司
研究员：武雨欣/王文丹/沈旸

　　业绩回顾
　　3Q26 业绩略低于我们的预期
　　前三季度收入16.98 亿元，同比+36.41%；归母净利润1.86 亿元，同比+6.96%。3Q26 收入6.64 亿元，同比+40.18%；归母净利润0.62 亿元，同比-5.45%。3Q26 利润略低于我们的预期，主要与渠道结构变化导致利润率承压有关。
　　发展趋势
　　3Q26 公司收入增量主要由零食量贩+会员商超渠道贡献。公司3Q26 零食量贩渠道收入同比增速近翻倍，会员商超渠道中老品3Q26 平均月销仍在爬坡，新品8-9 月表现GMV 亦表现亮眼。
　　3Q26 毛销差同比仍承压，主要与渠道结构变化有关。公司3Q26毛销差同比/环比分别-3.8ppt/-0.6ppt，主要与渠道结构变化有关（量贩、会员商超渠道属性为低毛利率、低费用率，并且净利率低于传统渠道）。3Q26 净利率约9.3%，同比/环比分别-4.5ppt /-2.4ppt。
　　展望4Q26-2027 年：我们预计公司明年将保持较快的收入增速，增量渠道仍以会员商超及量贩为主。我们预计：1）量贩渠道：公司明年将继续增加量贩系统SKU 数量及陈列面。2）会员商超：明年计划进新SKU，原有老品保持略增趋势。净利率方面：渠道结构同比影响明年放缓，公司将通过产品结构调整、供应链提效等提升盈利水平。
　　盈利预测与估值
　　考虑到新兴渠道放量，但渠道结构变化导致利润率承压，我们上调2026/2027 营业收入9.4%/11.0%到21.06/24.36 亿元，下调2026/2027 年归母净利润10.5%/9.5%到2.25/2.66 亿元，当前股价对应2026/2027 年18.5/15.7 倍P/E。考虑到盈利预测下调，我们下调目标价11.11%到12 元/股，对应2026/2027 年约23/19倍P/E，较当前股价有22.83%上行空间，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　新渠道放量不及预期，食品安全风险，行业竞争加剧风险。