中炬高新(600872)：改革势能持续释放 经营业绩改善

机构：中信建投证券
研究员：杨骥/夏克扎提·努力木

　　核心观点
　　26Q3 公司收入、归母净利润分别同比增长14.76%、59.61%，改革势能持续释放，销售表现稳健向好，降本增效成果显著。26Q3核心品酱油增速环比回升，鸡精鸡粉、食用油稳健增长，味滋美并表带动其他调味品收入增速超50%。区域上，Q3 南区、东区稳健，中西部、北部渠道拓展高增长。展望全年，“红五星”增长战略清晰，市场运作稳健，渠道健康度良好，我们看好公司全年业绩高速增长。
　　事件
　　公司公布2026 年三季报：
　　2026Q1-3，公司实现营收37.18 亿元，同比+17.78%；归母净利润6.11 亿元，同比+60.72%；扣非归母净利润5.59 亿元，同比+45.73%。
　　26Q3 单季，公司实现营收11.76 亿元，同比+14.76%；归母净利润1.96 亿元，同比+59.61%；扣非归母净利润1.93 亿元，同比+59.53%。
　　简评
　　三季度持续稳健增长，彰显改革韧性
　　2026Q1-3，美味鲜实现收入34.3 亿元，同比+10.43%，其中26Q3收入10.81 亿元（+7.18%）。味滋美并表，带动整体调味品业务Q3 同增14.41%至10.98 亿元。
　　分产品看，2026Q3 公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为6.40 亿元、1.54 亿元、1.02 亿元、2.03 亿元，分别同比+6.85%、+11.90%、+14.04%、+50.91%。三季度，公司着力酱油网点恢复，增速环比回升，鸡精鸡粉、食用油相对稳健，其他调味品得益于味滋美并表同增50.91%。针对味滋美，公司推出熊猫王子系列C端产品，在美味鲜广东核心渠道试销。
　　分渠道看，2026Q3，分销/直销渠道收入分别为9.85 亿元、1.13亿元，分别同比+10.90%、+57.87%。餐饮渠道味滋美并表贡献，与专业厨师合作，工业渠道探索健康团餐赛道。经销商渠道改革效果逐步呈现，低基数下延续双位数稳健增长。
　　分区域看，2026Q3，东部/南部/中西部/北部区域收入分别为2.49 亿元、4.32 亿元、2.65 亿元、1.52 亿元，分别同比+16.63%、+2.95%、+ 26.71%、+29.46%。主要系东部核心区旺季表现稳健向好，南部市场继续以稳定市场份额为主，中西部、北部拓展渠道。
　　降本增效，Q3 毛利率提升，费用率大幅优化，盈利能力改善显著
　　2026Q1-3 公司毛利率42.12%，同比+2.91pcts，归母净利率16.42%，同比+4.39pcts；26Q3 毛利率40.66%，同比+1.13pcts，归母净利率16.7%，同比+4.69pcts。
　　毛利率方面，整体提升幅度超预期，预计公司效能中心持续推进降本增效，原料采购、生产效率提升，原材料价格相对低位。
　　费用方面，公司2026Q1-3 销售费用率为12.21%，同比-1.62pcts，管理费用率为7.73%，同比-0.65pcts；2026Q3销售费用率为9.35%，同比-4.99pcts，管理费用率为7.72%，同比-1.23pcts。公司员工薪酬开支增加，加强经销、区域、渠道分级管理，提升费效比，带动费用率优化。
　　现金流方面，2026Q1-3 经营性净现金流为6.19 亿元，同比+129.16%。26Q3 经营性净现金流为2.75 亿元，同比+80.45%。
　　盈利预测：我们预计2026-2028 年公司实现收入49.23、54.63、60.07 亿元，实现归母净利润7.56 亿元、8.75 亿元、10.08 亿元，对应PE 为19.15x、16.54x、14.35x。
　　风险提示：1）大豆等原材料价格上涨风险：调味品行业生产成本中直接材料占比较高，大豆等大宗农产品价格近年来波动较大，对公司盈利造成较大影响，若后续原料价格出现超预期上行，将对公司业绩带来不利影响。2）食品安全风险：调味品在生产生活中使用频次高，使用范围广，直接关系人们的饮食健康，若出现相关食品安全事件，将降低公众对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）需求恢复不及预期风险：当前公司经营节奏仍受制于下游需求的恢复进程，若终端需求恢复不及预期，短期内公司经营业绩仍将面临一定压力。